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投資決策論文范文第1篇

風(fēng)電電價(jià)調(diào)整原因

一、風(fēng)電項(xiàng)目建設(shè)成本下降

近年來(lái)，隨著風(fēng)電行業(yè)技術(shù)的不斷進(jìn)步，風(fēng)電機(jī)組設(shè)備價(jià)格已經(jīng)明顯下降，風(fēng)電項(xiàng)目建設(shè)成本亦隨之降低。在2009年《關(guān)于完善風(fēng)力發(fā)電上網(wǎng)電價(jià)政策的通知》之時(shí)，風(fēng)電項(xiàng)目的造價(jià)約為9500元/kWh，而目前風(fēng)電項(xiàng)目建設(shè)成本僅需7500/kWh－8000元/kWh。風(fēng)電項(xiàng)目建設(shè)成本的下降為風(fēng)電標(biāo)桿電價(jià)下調(diào)打開(kāi)了空間。二、國(guó)家財(cái)政補(bǔ)貼壓力增大對(duì)于風(fēng)電上網(wǎng)電價(jià)下調(diào)的另一個(gè)影響因素就是脫硫煤標(biāo)桿電價(jià)的下調(diào)。由于脫硫煤電價(jià)下調(diào)約一分錢(qián)，意味著2014年9月1日之后風(fēng)電每多發(fā)一度電，財(cái)政部就要比以前多補(bǔ)一分錢(qián)。2013年我國(guó)風(fēng)電發(fā)電量超過(guò)了1400億kWh，如果每度電多補(bǔ)一分錢(qián)，這就意味著財(cái)政部要多補(bǔ)14億元。而在光伏和風(fēng)電裝機(jī)規(guī)模逐漸擴(kuò)大，可再生能源基金盤(pán)子短時(shí)間內(nèi)既定的情況下，補(bǔ)貼所面臨的壓力也隨之逐漸增大，因此風(fēng)電電價(jià)下調(diào)也是大勢(shì)所趨。

“搶裝”的原因及影響

此次電價(jià)調(diào)整設(shè)想方案擬適用于2015年6月30日之后投產(chǎn)的風(fēng)電項(xiàng)目，而在此之前核準(zhǔn)、并網(wǎng)項(xiàng)目標(biāo)桿電價(jià)不變。因此，運(yùn)營(yíng)商在這段期間內(nèi)積極“跑馬圈風(fēng)”，并加快已審批項(xiàng)目的建設(shè)并網(wǎng)速度，目前已經(jīng)出現(xiàn)風(fēng)電機(jī)組搶裝潮。據(jù)《中國(guó)產(chǎn)經(jīng)新聞報(bào)》的報(bào)道，由于短期內(nèi)的市場(chǎng)需求劇增，風(fēng)電產(chǎn)業(yè)鏈相關(guān)產(chǎn)品價(jià)格快速上揚(yáng)，原材料價(jià)格平均上漲幅度已達(dá)到15%，葉片供應(yīng)商要求2015年價(jià)格將再上漲10%—15%，風(fēng)電機(jī)組塔筒也從2014年9月中旬開(kāi)始出現(xiàn)價(jià)格上揚(yáng)，塔筒價(jià)格已接近9800元/噸。而根據(jù)北極星風(fēng)力發(fā)電網(wǎng)的統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)，風(fēng)電機(jī)組的平均價(jià)格已經(jīng)從2013年的4000元/kWh一下飆升至約4300元/kWh。除此之外，由于市場(chǎng)上風(fēng)電機(jī)組安裝用的塔吊數(shù)量有限，施工單位亦紛紛趁機(jī)漲價(jià)，且施工工期較緊張，從而導(dǎo)致建安費(fèi)也出現(xiàn)了一定程度的增長(zhǎng)。

“搶裝”的合理性分析

本節(jié)以江蘇省某風(fēng)電項(xiàng)目為例，分析該項(xiàng)目目前有無(wú)“搶裝”必要。項(xiàng)目基本情況：風(fēng)電場(chǎng)規(guī)模100MW（單機(jī)容量2MW）；概算投資為80000萬(wàn)元（其中風(fēng)電機(jī)組設(shè)備價(jià)格按4000元/kWh），投資分為風(fēng)電機(jī)組機(jī)組費(fèi)、其他設(shè)備費(fèi)、安裝工程費(fèi)、土建工程費(fèi)、輔助工程費(fèi)、其他費(fèi)用等幾部分。項(xiàng)目投資構(gòu)成及比例見(jiàn)表1。一、現(xiàn)行電價(jià)下項(xiàng)目收益分析該項(xiàng)目按運(yùn)營(yíng)期為20年；項(xiàng)目資本金比例20%，貸款年有效利率按6.71%，按等額還本付息方式還款15年；維修費(fèi)率按第1－5年1%、第6－10年1.5%、第11－20年2%；材料費(fèi)按每年25元/kW，其他費(fèi)用按每年60元/kW；年有效利用小時(shí)數(shù)為1900h。在現(xiàn)行電價(jià)0.61元/kWh條件下計(jì)算項(xiàng)目的效益情況，結(jié)果見(jiàn)表2。從計(jì)算的收益情況表中可以看出，在總投資80000萬(wàn)元、現(xiàn)行電價(jià)0.61元/kWh的條件下，項(xiàng)目的年平均利潤(rùn)為2737.93萬(wàn)元，自有資金內(nèi)部收益率約為9.99%，具有一定的盈利能力。

二、電價(jià)下降后項(xiàng)目收益分析

在總投資不變的情況下，當(dāng)電價(jià)由現(xiàn)行的0.61元/kWh下降2分錢(qián)后，重新計(jì)算項(xiàng)目的收益情況，具體收益情況見(jiàn)表3。從計(jì)算結(jié)果可以看出，在建設(shè)投資80000萬(wàn)元、電價(jià)下調(diào)至0.59元/kWh的條件下，項(xiàng)目的自有資金內(nèi)部收益率將下降至8.53%，僅略高于8%的基準(zhǔn)收益率，說(shuō)明電價(jià)下調(diào)后項(xiàng)目基本處于社會(huì)的平均收益水平，同時(shí)也說(shuō)明征求意見(jiàn)稿中將江蘇地區(qū)的風(fēng)電上網(wǎng)電價(jià)下調(diào)2分錢(qián)具有一定的合理性。

三、建設(shè)成本上升對(duì)收益的影響分析

（一）“搶裝”導(dǎo)致的建設(shè)投資變化情況

通過(guò)第二小節(jié)的分析可以知道，目前由于搶裝潮的出現(xiàn)，導(dǎo)致了風(fēng)電投資項(xiàng)目建設(shè)成本的上升。2013年風(fēng)電機(jī)組的價(jià)格約為4000元/kWh，個(gè)別企業(yè)甚至還曾報(bào)出3800元/kWh的低價(jià)，然而在目前“搶裝潮”的影響下，風(fēng)電機(jī)組價(jià)格已瘋漲至4300元/kWh，其他風(fēng)電機(jī)組相關(guān)設(shè)備價(jià)格上漲約3.50%，根據(jù)近期施工招標(biāo)情況，安裝施工費(fèi)用上半年上漲約5%。在目前“搶裝”的背景下，該項(xiàng)目建成投資大約要上漲5.00%，即總投資約為84000萬(wàn)元，具體投資構(gòu)成見(jiàn)表4。

（二）“搶裝”投資增加后的收益

在其他條件不變的情況下，由于“搶裝”導(dǎo)致項(xiàng)目的建設(shè)投資由80000萬(wàn)元增加到84000萬(wàn)元，如能趕在“6.30”之前并網(wǎng)發(fā)電，以0.61元/kWh的上網(wǎng)電價(jià)運(yùn)營(yíng)，項(xiàng)目的收益情況見(jiàn)表5中“投資84000萬(wàn)元，電價(jià)0.61元/kWh時(shí)”列。從表5可以看出，在電價(jià)0.61元/kWh時(shí)，即方案一和方案三相比，項(xiàng)目年均利潤(rùn)少326萬(wàn)元；在投資不變（8000萬(wàn)元）即方案一和方案二相比，項(xiàng)目年均利潤(rùn)少347萬(wàn)元；方案三和方案二最可能是“搶裝”和“不搶裝”的結(jié)果，這兩種方案相比，“搶裝”比“不搶裝”年均利潤(rùn)少21萬(wàn)元，可以認(rèn)為兩種方案年均利潤(rùn)相當(dāng)，但“搶裝”投入的自有資金多，所有“搶裝”自有資金內(nèi)部收益率為（8.17%）低于“不搶裝”內(nèi)部收益率（8.53%），即若投資為84000萬(wàn)元時(shí)，即使項(xiàng)目是盈利的，但“不搶裝”比“搶裝”經(jīng)濟(jì)指標(biāo)更好。

（三）“搶裝”投資臨界點(diǎn)分析

分別選取建設(shè)投資為85000萬(wàn)元和83000萬(wàn)元的條件，計(jì)算其在電價(jià)為0.61元/kWh時(shí)的收益情況，計(jì)算結(jié)果詳見(jiàn)表6。從表6可以看出，在電價(jià)為0.61元/kWh的情況下，建設(shè)投資為85000萬(wàn)元時(shí)的自有資金內(nèi)部收益率為7.74%，已低于8%的基準(zhǔn)收益率，說(shuō)明若建設(shè)成本由于“搶裝”繼續(xù)上漲超過(guò)一定比例，則該風(fēng)電項(xiàng)目即使能以0.61元/kWh的電價(jià)上網(wǎng)，仍可能虧損；當(dāng)建設(shè)投資為83000萬(wàn)元時(shí)的自有資金內(nèi)部收益率為8.60%，收益指標(biāo)略好于總投資為80000萬(wàn)元，而電價(jià)為0.59元/kWh時(shí)的收益。同時(shí)，還可以計(jì)算得出，當(dāng)總投資為84380萬(wàn)元、電價(jià)為0.61元/kWh時(shí)的自有資金內(nèi)部收益率恰好等于基準(zhǔn)收益率8%；當(dāng)總投資為83140萬(wàn)元、電價(jià)為0.61元/kWh時(shí)的收益情況與總投資為80000萬(wàn)元，電價(jià)為0.59元/kWh時(shí)的自有資金內(nèi)部收益率一致。

四、“搶裝”決策的合理性分析

通過(guò)本節(jié)分析可以得出以下結(jié)論：電價(jià)下調(diào)會(huì)導(dǎo)致江蘇省風(fēng)電投資企業(yè)的收益出現(xiàn)一定程度的下降。如搶在“6.30”的大限前以0.61元/kWh的價(jià)格并網(wǎng)發(fā)電，建設(shè)投資的上漲幅度小于3.925%（（83140/80000－1）×100%）的條件下，“搶裝”有利可圖。如投資上漲比例超過(guò)5.475%（（84380/80000－1）×100%），則項(xiàng)目上馬后會(huì)出現(xiàn)虧損。

“搶裝”面臨的風(fēng)險(xiǎn)分析

一、項(xiàng)目前期研究不足

風(fēng)電項(xiàng)目在進(jìn)行可行性研究之前應(yīng)當(dāng)首先對(duì)工程擬建場(chǎng)地進(jìn)行為期一到兩年的風(fēng)能資源觀(guān)測(cè)評(píng)估。然而在目前風(fēng)電“搶裝”的背景下，有些風(fēng)電項(xiàng)目往往在樹(shù)立測(cè)風(fēng)塔半年甚至不足半年的情況下倉(cāng)促上馬。這樣的狀況很容易導(dǎo)致項(xiàng)目前期研究所依據(jù)的數(shù)據(jù)與實(shí)際情況出現(xiàn)偏差，從而導(dǎo)致項(xiàng)目實(shí)際運(yùn)營(yíng)后可能無(wú)法帶來(lái)預(yù)期的收益。

二、項(xiàng)目施工質(zhì)量隱患

由于目前很多風(fēng)電投資企業(yè)盲目“搶裝”而壓縮施工工期，因此不可避免的會(huì)帶來(lái)施工質(zhì)量的隱患，而一旦出現(xiàn)施工質(zhì)量問(wèn)題，后期的運(yùn)營(yíng)維護(hù)費(fèi)用將大大提高，從而使項(xiàng)目收益大大縮水。

三、配套送出線(xiàn)路制約

現(xiàn)在各地都在大規(guī)模搶建風(fēng)電項(xiàng)目，但配套的電網(wǎng)設(shè)施卻明顯落后。一個(gè)風(fēng)電項(xiàng)目一年甚至半年就能建成，但與之配套的電網(wǎng)工程往往需要較長(zhǎng)的時(shí)間，若雙方不能實(shí)現(xiàn)同步投產(chǎn)，則風(fēng)電投資企業(yè)的“搶裝”行為即失去意義，憑空增加投資。

投資決策論文范文第2篇

一是對(duì)待開(kāi)發(fā)地塊進(jìn)行市場(chǎng)分析，通過(guò)建筑設(shè)計(jì)規(guī)劃制定不同的方案，得到不同的建筑技術(shù)經(jīng)濟(jì)指標(biāo)；二是通過(guò)對(duì)不同的建筑技術(shù)經(jīng)濟(jì)指標(biāo)的各類(lèi)物業(yè)進(jìn)行房地產(chǎn)市場(chǎng)調(diào)查，預(yù)估未來(lái)可能的銷(xiāo)售價(jià)格；三是根據(jù)建筑施工成本的當(dāng)前參考價(jià)、未來(lái)價(jià)格趨勢(shì)對(duì)工程成本做出預(yù)測(cè)；四是通過(guò)房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)環(huán)節(jié)的工程成本支付、銷(xiāo)售回籠等資金流出、流入計(jì)算資金缺口，參照各種不同的融資手段，計(jì)算融資缺口和利息；五是根據(jù)我國(guó)房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)環(huán)節(jié)和銷(xiāo)售環(huán)節(jié)的稅費(fèi)計(jì)算房地產(chǎn)各項(xiàng)稅和管理費(fèi)等；六是計(jì)算經(jīng)濟(jì)評(píng)價(jià)指標(biāo)，并對(duì)不同方案的經(jīng)濟(jì)評(píng)價(jià)指標(biāo)進(jìn)行抉擇；七是選擇一個(gè)最好的經(jīng)濟(jì)評(píng)價(jià)指標(biāo)，然后決定以何價(jià)格投資該房地產(chǎn)項(xiàng)目。

2項(xiàng)目情況及投資定位分析

2.1項(xiàng)目概況

SQ項(xiàng)目位于杭州市城東新城天城單元，距武林廣場(chǎng)約5公里，東鄰備塘河，南面為艮山東路，西面及北面均為規(guī)劃道路。土地面積為21374平方米，容積率為2.8，計(jì)容建筑面積為59847平方米。

2.2SQ項(xiàng)目定位分析

根據(jù)我國(guó)當(dāng)前房地產(chǎn)市場(chǎng)特征以及近階段房地產(chǎn)市場(chǎng)需求特征分析，可以預(yù)見(jiàn)未來(lái)我國(guó)住宅主要以首次置業(yè)及首次改善型為主，去豪宅化成為一種趨勢(shì)。各房企投資要把項(xiàng)目定位為剛性購(gòu)房需求者，包括首次置業(yè)及部分第二次改善型需求。SQ項(xiàng)目周邊有多個(gè)可比在售樓盤(pán)，包括新中宇維薩、金色黎明及曙光之城等。通過(guò)市場(chǎng)比較法預(yù)測(cè)未來(lái)SQ項(xiàng)目銷(xiāo)售起價(jià)為23000元/平方米。根據(jù)類(lèi)比項(xiàng)目，新中宇維薩年均去化500套，銷(xiāo)售面積5萬(wàn)平方米；金色黎明年均去化1300套，年均銷(xiāo)售面積為13萬(wàn)平方米；曙光之城年均去化1000套，銷(xiāo)售面積約為10萬(wàn)平方米。綜合這三個(gè)類(lèi)比項(xiàng)目，預(yù)計(jì)SQ項(xiàng)目年均去化面積為4萬(wàn)-6萬(wàn)平方米。

2.3SQ項(xiàng)目投資測(cè)算及開(kāi)發(fā)周期安排

根據(jù)近年來(lái)杭州房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)的實(shí)際情況，結(jié)合我國(guó)房地產(chǎn)項(xiàng)目建設(shè)中成本的基本估算方法，將本項(xiàng)目中的各項(xiàng)成本費(fèi)用歸納為七大類(lèi)：土地成本、前期費(fèi)用、建安工程成本、營(yíng)銷(xiāo)費(fèi)用、管理費(fèi)用、資本化利息及房地產(chǎn)各項(xiàng)稅。通過(guò)投資測(cè)算，土地成本為85730萬(wàn)元、工程成本為29538萬(wàn)元、營(yíng)銷(xiāo)費(fèi)用為3712萬(wàn)元、管理費(fèi)為3712萬(wàn)元、資本化利息及財(cái)務(wù)費(fèi)用為7750萬(wàn)元、房地產(chǎn)各項(xiàng)稅為11284萬(wàn)元。由于項(xiàng)目體量一般，市場(chǎng)去化需要1-2年時(shí)間，因此考慮項(xiàng)目按照1期開(kāi)工建設(shè)。根據(jù)項(xiàng)目“以銷(xiāo)定產(chǎn)”原則，綜合施工周期以及土地證獲取時(shí)間、設(shè)計(jì)時(shí)間節(jié)點(diǎn)等綜合考慮，2013年11月取得土地證，2014年1月開(kāi)工建設(shè)，2014年8月預(yù)計(jì)可以具備銷(xiāo)售條件，2014年12月主體封頂并于2015年12月實(shí)現(xiàn)交付。

3基于估價(jià)技術(shù)的SQ項(xiàng)目經(jīng)濟(jì)評(píng)價(jià)

3.1項(xiàng)目銷(xiāo)售價(jià)格及去化速度定位

根據(jù)SQ項(xiàng)目地理位置，綜合選擇新中宇維薩、金色黎明以及曙光之城作為類(lèi)比案例：新中宇維薩2012年9月首次開(kāi)盤(pán)以來(lái)，總共推盤(pán)8萬(wàn)平方米，目前共銷(xiāo)售3.7萬(wàn)平方米，成交均價(jià)20352元/平方米，總體去化率50%。年均去化5萬(wàn)平方米左右。2013年，在售房源戶(hù)型面積為89平方米、138平方米、156平方米，均價(jià)在21000元/平方米。金色黎明自2012年4月開(kāi)盤(pán)以來(lái)，合計(jì)推出2052套房源，1年來(lái)共銷(xiāo)售1773套房源，約20萬(wàn)平方米，2013年價(jià)格為18000元/平方米。曙光之城自2012年3月開(kāi)盤(pán)以來(lái)，合計(jì)推出1041套房源，半年來(lái)共銷(xiāo)售976套房源，銷(xiāo)售近9成房源。以高層住宅套均100平方米計(jì)算，半年銷(xiāo)售10萬(wàn)平方米住宅，2013年銷(xiāo)售均價(jià)在22000元/平方米。當(dāng)前SQ項(xiàng)目?jī)r(jià)格為21500元/平方米，通過(guò)估價(jià)技術(shù)中的趨勢(shì)法對(duì)SQ項(xiàng)目未來(lái)價(jià)格進(jìn)行預(yù)測(cè)，預(yù)計(jì)SQ項(xiàng)目2014年價(jià)格為23000元/平方米，2015年價(jià)格為24000元/平方米。在去化速度上，通過(guò)比較法，可以判斷SQ項(xiàng)目未來(lái)年均去化面積大概在6萬(wàn)平方米，預(yù)計(jì)2014年下半年銷(xiāo)售約3萬(wàn)平方米，2015年將剩余房源售完。

3.2項(xiàng)目成本及支出計(jì)劃預(yù)測(cè)

對(duì)于SQ項(xiàng)目的各項(xiàng)成本，通過(guò)市場(chǎng)比較法及趨勢(shì)法，土地成本為77100萬(wàn)元；工程成本為29773萬(wàn)元（其中，前期工程費(fèi)1764萬(wàn)元，建安成本24174萬(wàn)元，基礎(chǔ)設(shè)施費(fèi)為3120萬(wàn)元，配套設(shè)施費(fèi)165萬(wàn)元，不可預(yù)見(jiàn)費(fèi)為649萬(wàn)元）；營(yíng)銷(xiāo)費(fèi)為3725萬(wàn)元；管理費(fèi)用為3725萬(wàn)元；財(cái)務(wù)費(fèi)用為6150萬(wàn)元；各項(xiàng)稅為11324萬(wàn)元（其中，營(yíng)業(yè)稅及附加為8344萬(wàn)元，土增稅為2980萬(wàn)元）。通過(guò)以往項(xiàng)目對(duì)比，SQ項(xiàng)目的現(xiàn)金流出情況如表1所示。

3.3項(xiàng)目資金平衡情況

項(xiàng)目2013年二季度，需要注冊(cè)資金2億元，三季度股東借款2.05億元，其中注冊(cè)資金不產(chǎn)生資本化利息，而股東借款需要項(xiàng)目公司支付資本化利息。2014年，項(xiàng)目股東上半年需要提供4.2億元借款，下半年項(xiàng)目可以通過(guò)房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)貸或者信托等方式融資4億元，并且項(xiàng)目可以是吸納銷(xiāo)售收入67223萬(wàn)元的回款，下半年歸還股東的6.25億元借款；2015年項(xiàng)目可實(shí)現(xiàn)銷(xiāo)售回款81774萬(wàn)元，具體見(jiàn)表2。

3.4項(xiàng)目投資評(píng)價(jià)指標(biāo)

項(xiàng)目銷(xiāo)售總額為148996萬(wàn)元，土地儲(chǔ)備為77100萬(wàn)元，工程成本為29773萬(wàn)元，營(yíng)銷(xiāo)費(fèi)用為3725萬(wàn)元，管理費(fèi)用為3725萬(wàn)元，財(cái)務(wù)費(fèi)用為6150萬(wàn)元，房產(chǎn)各項(xiàng)稅為11324萬(wàn)元，項(xiàng)目實(shí)現(xiàn)稅前利潤(rùn)為17200萬(wàn)元，所得稅為4300萬(wàn)元，稅后凈利潤(rùn)為12900萬(wàn)元，項(xiàng)目銷(xiāo)售凈利率為8.66%，內(nèi)部收益率為18.38%。

4小結(jié)

投資決策論文范文第3篇

本文就投資決策中所存在的不同期權(quán)分四種情況進(jìn)行探討。

投資決策或稱(chēng)資本預(yù)算，是關(guān)于資本支出的決策過(guò)程，它是企業(yè)最重要的財(cái)務(wù)決策。對(duì)于企業(yè)來(lái)說(shuō)，重大項(xiàng)目的成功與否關(guān)系到企業(yè)業(yè)績(jī)的好壞，甚至決定著企業(yè)的成敗。延緩決策可能會(huì)喪失發(fā)展機(jī)會(huì)，而倉(cāng)促上馬卻可能導(dǎo)致滅頂之災(zāi)。投資決策方案評(píng)價(jià)最早采用的是投資報(bào)酬率、投資回收期等指標(biāo)，這些指標(biāo)沒(méi)有考慮資金的時(shí)間價(jià)值，是非貼現(xiàn)的評(píng)價(jià)指標(biāo)?？紤]貨幣的時(shí)間價(jià)值的投資評(píng)價(jià)指標(biāo)的出現(xiàn)，是投資決策的一次革命，使得投資決策過(guò)程更為科學(xué)和合理。但這些投資決策方法仍存在如下缺點(diǎn)：①對(duì)投資項(xiàng)目的評(píng)估僅從靜止的角度來(lái)考慮問(wèn)題，不但投資產(chǎn)生的現(xiàn)金流量是確定的，管理的行為也是僵化的，只對(duì)是否立即采納投資做出決策，沒(méi)有考慮管理會(huì)創(chuàng)造價(jià)值及其創(chuàng)造價(jià)值的大?。虎陧?xiàng)目評(píng)估是單純的項(xiàng)目評(píng)估，沒(méi)有考慮項(xiàng)目之間的聯(lián)系；③評(píng)估著重于考慮項(xiàng)目產(chǎn)生的現(xiàn)金流量本身的價(jià)值，對(duì)項(xiàng)目現(xiàn)金流量的市場(chǎng)價(jià)值沒(méi)有做出應(yīng)有的評(píng)估。

為克服這些缺點(diǎn)，可將現(xiàn)代金融學(xué)的最新發(fā)展-期權(quán)原理引入投資決策之中，考慮期權(quán)的投資決策模型的出現(xiàn)，是投資決策的又一次革命。在期權(quán)法下，管理者擁有的可根據(jù)變化了的未來(lái)狀況而改變其未來(lái)行為的靈活性，即管理者決策的價(jià)值將被考慮，得到評(píng)估。但是，期權(quán)思想應(yīng)用于投資決策并不是全盤(pán)否定傳統(tǒng)的凈現(xiàn)值法，而是對(duì)其的“揚(yáng)棄”，將投資機(jī)會(huì)的價(jià)值考慮進(jìn)去，可稱(chēng)為擴(kuò)大的凈現(xiàn)值法。

一、期權(quán)及其定價(jià)方法

期權(quán)是指對(duì)特定對(duì)象物的選擇權(quán)。這種權(quán)利只能在某一天或某一天之前行使。任何一種期權(quán)都具有如下共同特性：期權(quán)所有者具有權(quán)利而非責(zé)任按預(yù)先約定的日期或在約定的日期之內(nèi)以確定的價(jià)格購(gòu)買(mǎi)或出售某項(xiàng)資產(chǎn)-期權(quán)所對(duì)應(yīng)的原生資產(chǎn)。期權(quán)作為一種衍生證券，體現(xiàn)的是一種合同關(guān)系，期權(quán)購(gòu)買(mǎi)者即持有者從期權(quán)出售者那里購(gòu)買(mǎi)期權(quán)，如果期權(quán)持有者要求期權(quán)出售者履行合同的話(huà)，后者必須履行，但如果前者認(rèn)為履約對(duì)已不利的話(huà)，卻可以單方面撤銷(xiāo)合同。期權(quán)作為一種金融商品具有幾個(gè)顯著特點(diǎn)：第一，期權(quán)的交易對(duì)象是一種權(quán)利，即買(mǎi)進(jìn)或賣(mài)出特定標(biāo)的物的權(quán)利，但并不承擔(dān)一定要買(mǎi)進(jìn)或賣(mài)出的義務(wù)；第二，這種權(quán)利具有很強(qiáng)的時(shí)間性超過(guò)規(guī)定的有效期限不行使，期權(quán)即自動(dòng)失效；第三，期權(quán)具有以小搏大的杠桿效應(yīng)。期權(quán)合約的買(mǎi)者和賣(mài)者的權(quán)利和義務(wù)是不對(duì)稱(chēng)的。這表現(xiàn)在買(mǎi)者擁有履約權(quán)利而不負(fù)擔(dān)義務(wù)以及風(fēng)險(xiǎn)與收益的不對(duì)稱(chēng)上。對(duì)買(mǎi)者來(lái)說(shuō)，他在價(jià)格有利的情況下行使期權(quán)可能取得無(wú)限的收益，而他所承擔(dān)的最大風(fēng)險(xiǎn)只是為購(gòu)買(mǎi)期權(quán)所支付的期權(quán)費(fèi)，對(duì)賣(mài)者則相反。這意味著期權(quán)投資者能以支付有限的期權(quán)費(fèi)為代價(jià)，而購(gòu)買(mǎi)到可能無(wú)限盈利的機(jī)會(huì)。

按照其合同規(guī)定的是購(gòu)買(mǎi)原生資產(chǎn)還是出售原生資產(chǎn)的權(quán)利，期權(quán)分為看漲期權(quán)和看跌期權(quán)；按照期權(quán)行使的方式，可分為美式期權(quán)和歐式期權(quán)，美式期權(quán)可在期權(quán)到期日之前的任何一天行使；而歐式期權(quán)只能在到期日當(dāng)天行使。期權(quán)合同的購(gòu)買(mǎi)方取得了一種權(quán)利，是要付出價(jià)值的，這種價(jià)值就是期權(quán)的價(jià)格。

BLACK-SCHOLES對(duì)期權(quán)定價(jià)做出了巨大貢獻(xiàn)，提出了著名的用于不付紅利股票的歐式買(mǎi)方期權(quán)定價(jià)的BLACK-SCHOLES定價(jià)模型。即：

C=SN（d1）-Xe-rtN（d2）

C：看漲期權(quán)的價(jià)格

t：期權(quán)距到期日的時(shí)間（年）

S：股票現(xiàn)價(jià)

X：期權(quán)行使價(jià)格

e：自然對(duì)數(shù)的底

r：（連續(xù)計(jì)利的）無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率

此外期權(quán)定價(jià)的方法還有二項(xiàng)式方法，它把一年劃分為N期，假定對(duì)象物價(jià)格在每期只發(fā)生一次變化，而且變化只有兩種可能：上升某個(gè)百分比，或下降某個(gè)百分比。如果適當(dāng)選取上升或下降的百分?jǐn)?shù)，一年后則可能有N+1個(gè)不同的結(jié)果，正如二項(xiàng)式方法一樣。對(duì)于每個(gè)后果計(jì)算出相應(yīng)期權(quán)的價(jià)值，然后由后向前逐期推算，像決策樹(shù)一樣，最后求出期權(quán)現(xiàn)在的價(jià)值。二項(xiàng)式方法是一種近似方法，當(dāng)期數(shù)N相當(dāng)大時(shí)，可以取得理想的效果。它可以處理十分復(fù)雜的問(wèn)題，例如有紅利發(fā)放的美式期權(quán)的定價(jià)問(wèn)題。

期權(quán)是一種十分廣義的概念，可以說(shuō)只要有選擇權(quán)存在的地方就有期權(quán)，企業(yè)的許多經(jīng)營(yíng)管理活動(dòng)隱含著期權(quán)，例如投資、擔(dān)保、發(fā)行復(fù)合證券等。以下對(duì)投資活動(dòng)中的隱含期權(quán)及其決策價(jià)值的應(yīng)用做一探討。

二、投資中的隱含期權(quán)及其應(yīng)用

企業(yè)在進(jìn)行投資時(shí)，未來(lái)的現(xiàn)金流量是不確定的，投資的過(guò)程中隱含著許多機(jī)會(huì)，企業(yè)往往有選擇的余地，這種選擇權(quán)就是一個(gè)期權(quán)。為了獲得選擇的機(jī)會(huì)往往是要付出代價(jià)的，它是企業(yè)為獲得期權(quán)所付出的費(fèi)用。投資決策中若考慮期權(quán)的價(jià)值，則在計(jì)算凈現(xiàn)值，應(yīng)對(duì)凈現(xiàn)值公式做一修正，即：

凈現(xiàn)值=現(xiàn)金總流入的現(xiàn)值-現(xiàn)金總流出的現(xiàn)值+期權(quán)價(jià)值

（一）分階段投資中的期權(quán)價(jià)值其應(yīng)用

企業(yè)往往面臨一些投資機(jī)會(huì)，這些投資機(jī)會(huì)并不要求企業(yè)一次性投入，而是要求分階段投入，前一階段投資是后一階段投資的基礎(chǔ)。通過(guò)前一階段投資，企業(yè)獲得了是否進(jìn)行后續(xù)投資的選擇機(jī)會(huì)，若前一階段投資表明后續(xù)投資有利可圖，則進(jìn)h后續(xù)投資，否則，企業(yè)可不進(jìn)行后續(xù)投資，損失的只是前一階段投資的成本，這樣的情況企業(yè)會(huì)經(jīng)常碰到。若按照凈現(xiàn)值法進(jìn)行判斷，前期投資的凈現(xiàn)值為負(fù)，則企業(yè)不應(yīng)進(jìn)行前期投資，但忽略了這樣一個(gè)事實(shí)，即伴隨著前期投資而來(lái)的不只是前期投資產(chǎn)生的現(xiàn)金流入，還有一個(gè)繼續(xù)選擇的權(quán)力。所以在進(jìn)行投資方案的評(píng)價(jià)時(shí)，不應(yīng)忽略前期投資所帶來(lái)的期權(quán)的價(jià)值，否則就做出錯(cuò)誤的決策。當(dāng)我們考慮期權(quán)的價(jià)值以后，決策結(jié)果往往會(huì)發(fā)生變化，例如，某企業(yè)為7生產(chǎn)一種新的產(chǎn)品需要進(jìn)行前期的研發(fā)活動(dòng)，而研發(fā)活動(dòng)需要大量的資金，這些資金的耗費(fèi)不一定給企業(yè)帶來(lái)利潤(rùn)，從直觀(guān)上看不應(yīng)進(jìn)行研發(fā)活動(dòng)的投資，但若研發(fā)活動(dòng)成功，開(kāi)發(fā)出新產(chǎn)品，企業(yè)就會(huì)在市場(chǎng)上領(lǐng)先一步，取得競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)，將取得豐厚的回報(bào)；研發(fā)活動(dòng)失敗，損失的只是先期投入的資金。當(dāng)研發(fā)活動(dòng)所創(chuàng)造的期權(quán)的價(jià)值和研發(fā)活動(dòng)本身產(chǎn)生的現(xiàn)金流量大于研發(fā)活動(dòng)的投入時(shí)，企業(yè)應(yīng)進(jìn)行研發(fā)活動(dòng)。

又例如某自然資源現(xiàn)在開(kāi)采其凈現(xiàn)值為負(fù)，那么是否說(shuō)開(kāi)采權(quán)沒(méi)有價(jià)值呢，不盡如此，問(wèn)題的關(guān)鍵在于開(kāi)采權(quán)的價(jià)值不限于現(xiàn)在評(píng)估出的開(kāi)采礦山的凈現(xiàn)值，還應(yīng)包括與礦山開(kāi)采權(quán)持續(xù)時(shí)間相聯(lián)系的延遲期權(quán)的價(jià)值。企業(yè)購(gòu)得開(kāi)采權(quán)后，若自然資源價(jià)格上漲，進(jìn)行開(kāi)采具有凈現(xiàn)值，企業(yè)有權(quán)立即開(kāi)采；若價(jià)格下降，對(duì)公司沒(méi)有任何損害，因?yàn)楣緵](méi)義務(wù)進(jìn)行開(kāi)采。

實(shí)際上，分期投資的情況下，在任何一個(gè)投資階段，當(dāng)出現(xiàn)不利的情況時(shí)，投資者都有放棄繼續(xù)投資的權(quán)利，在期初評(píng)估時(shí)，投資者應(yīng)考慮這種在投資的任何階段上不追加投資的權(quán)利的價(jià)值。

（二）進(jìn)行投資方案選擇時(shí)的期權(quán)的價(jià)值的應(yīng)用

企業(yè)在確定投資項(xiàng)目后，需要從各種投資方案中進(jìn)行選擇，特別是在市場(chǎng)不確定的情況下生產(chǎn)一種新產(chǎn)品時(shí)，企業(yè)可能選擇期初投資較小而維持成本高的方案，而不愿選擇期初投資大而維持成本低的方案，即使按傳統(tǒng)的凈現(xiàn)值方法計(jì)算出的前者的凈現(xiàn)值小于后者。因?yàn)槠诔醯耐顿Y是不可逆轉(zhuǎn)的，而維持成本卻可隨著市場(chǎng)的變化而變化，當(dāng)市場(chǎng)狀況惡化時(shí)，前者具有的縮小生產(chǎn)規(guī)模、削減維持成本的期權(quán)的價(jià)值大于后者。對(duì)于新的投資項(xiàng)目企業(yè)進(jìn)行設(shè)備采購(gòu)時(shí)，為使建成的項(xiàng)目具有在市場(chǎng)需求擴(kuò)大時(shí)能擴(kuò)大生產(chǎn)規(guī)模的靈活性，可能寧愿選擇較昂貴的設(shè)備，因?yàn)檫@種設(shè)備帶來(lái)的擴(kuò)大再生產(chǎn)規(guī)模的期權(quán)的價(jià)值能彌補(bǔ)設(shè)備的價(jià)差。

（三）一次性投資項(xiàng)目決策時(shí)退出期權(quán)的價(jià)值的應(yīng)用

有些投資項(xiàng)目需要投資者一次投入全部資金，企業(yè)可能面臨比分階段投資更大的風(fēng)險(xiǎn)，一旦投資的項(xiàng)目市場(chǎng)前景不好，項(xiàng)目可能出現(xiàn)負(fù)的凈現(xiàn)值。此時(shí)投資者進(jìn)行投資決策時(shí)，應(yīng)考慮退出期權(quán)的價(jià)值，即一項(xiàng)目投資不適應(yīng)市場(chǎng)需求完全失敗或市場(chǎng)狀況發(fā)生巨大的變化，使投資項(xiàng)目產(chǎn)生的收入長(zhǎng)期不能彌補(bǔ)變動(dòng)成本支出肘，管理者可以考慮以清算價(jià)格將設(shè)備等資產(chǎn)出售，完全放棄此項(xiàng)目的期權(quán)價(jià)值。當(dāng)考慮退出期權(quán)價(jià)值時(shí)投資者可能會(huì)有更多較大的投資。

投資決策論文范文第4篇

關(guān)鍵詞:研發(fā)投資;實(shí)物期權(quán);多階段決策;動(dòng)態(tài)決策

1引言

研發(fā)(researchanddevelopment)創(chuàng)新能力是確保國(guó)家競(jìng)爭(zhēng)力的內(nèi)生能力體系。研發(fā)型項(xiàng)目投資活動(dòng)促使了經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)和經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)方式的深刻變革,日益成為國(guó)民經(jīng)濟(jì)發(fā)展的重要源動(dòng)力。作為微觀(guān)經(jīng)濟(jì)的主體,科技企業(yè)在市場(chǎng)中的生存和發(fā)展有賴(lài)于自身的研發(fā)工作。研發(fā)是科技企業(yè)應(yīng)對(duì)環(huán)境變化和競(jìng)爭(zhēng)壓力的力量來(lái)源,是科技企業(yè)得以持續(xù)發(fā)展的源泉。

高投入和高風(fēng)險(xiǎn)是研發(fā)項(xiàng)目的主要特點(diǎn),研發(fā)投資面對(duì)的是巨大而復(fù)雜的不確定。在投資實(shí)施的不同階段,研發(fā)投資所面對(duì)的經(jīng)濟(jì)社會(huì)環(huán)境是不同的,而且投資項(xiàng)目本身也會(huì)隨時(shí)間變化而不斷變化,是一個(gè)需要?jiǎng)討B(tài)調(diào)整的過(guò)程。研發(fā)投資所具有的高風(fēng)險(xiǎn)性和投資中的柔性,使得傳統(tǒng)的決策方法失效[1]。凈現(xiàn)值法、市盈率法和層次分析法這些傳統(tǒng)決策方法只是靜態(tài)地考慮一個(gè)投資項(xiàng)目,而忽略了研發(fā)投資的戰(zhàn)略?xún)r(jià)值、管理柔性的價(jià)值,也未考慮分階段決策和實(shí)施對(duì)投資決策方法的影響[2]。企業(yè)對(duì)于研發(fā)項(xiàng)目的投資可以根據(jù)具體情況做出不同選擇,如在投資時(shí)間、投資規(guī)模、是否退出以及進(jìn)一步投資都會(huì)給自己留有選擇機(jī)會(huì)。通過(guò)這些權(quán)利的實(shí)施,使研發(fā)投資項(xiàng)目向有利的方向發(fā)展。投資者這種相機(jī)抉擇的權(quán)利使得投資機(jī)會(huì)就像一個(gè)購(gòu)買(mǎi)期權(quán):在現(xiàn)在或未來(lái)支付一定的投資費(fèi)用而得到投資項(xiàng)目。這樣投資者就可以根據(jù)各種外部條件的變化情況,等到最適當(dāng)?shù)臅r(shí)機(jī)做出取舍該權(quán)利的重大決策,從而可以長(zhǎng)期保持研發(fā)投資的增值能力。這些選擇權(quán)就是研發(fā)投資中的實(shí)物期權(quán)。研發(fā)投資中的實(shí)物期權(quán)思想可以為研發(fā)投資家?guī)?lái)最大的資本增值或最大程度地減少資本損失。

2文獻(xiàn)綜述

近年來(lái),采用實(shí)物期權(quán)方法評(píng)價(jià)企業(yè)R&D項(xiàng)目投資決策越來(lái)越受到關(guān)注。在不確定的條件下,企業(yè)利用實(shí)物期權(quán)方法評(píng)價(jià)R&D項(xiàng)目不僅能夠及時(shí)適應(yīng)市場(chǎng),而且還可以通過(guò)自主的行動(dòng)創(chuàng)造商業(yè)機(jī)會(huì),在最適當(dāng)?shù)臅r(shí)機(jī)做出投資決策,使企業(yè)長(zhǎng)期保持增長(zhǎng)能力。

Luehreman強(qiáng)調(diào)當(dāng)評(píng)價(jià)研發(fā)項(xiàng)目時(shí),人們實(shí)際上在評(píng)價(jià)投資機(jī)會(huì)[3]。McGrath認(rèn)為研發(fā)費(fèi)用可以分為兩個(gè)階段,一個(gè)是前期的研究費(fèi)用,另一個(gè)是商業(yè)化費(fèi)用[4]。

Pindyck系統(tǒng)地論述了實(shí)物期權(quán)方法在不確定投資決策中的應(yīng)用[5]。Kort在涉及技術(shù)創(chuàng)新投資的人力、物力以及所需時(shí)間都不確定的情況下,研究了單個(gè)企業(yè)最優(yōu)的R&D投資行為,發(fā)現(xiàn)不確定程度越大,R&D投資越有價(jià)值[6]。PerlitzManfred總結(jié)出以擴(kuò)散過(guò)程、跳躍過(guò)程、均值回復(fù)過(guò)程、跳躍擴(kuò)散過(guò)程表示R&D項(xiàng)目?jī)r(jià)值的變化[7]。Alvarez和Stenbacka研究了含有升級(jí)換代期權(quán)的現(xiàn)有技術(shù)最優(yōu)采用時(shí)間問(wèn)題,研究了多階段技術(shù)創(chuàng)新項(xiàng)目尋找最優(yōu)采用門(mén)檻值的問(wèn)題,結(jié)論顯示:增加市場(chǎng)不確定性,同時(shí)增加了技術(shù)創(chuàng)新的實(shí)物期權(quán)價(jià)值[8]。

國(guó)內(nèi)在采用實(shí)物期權(quán)方法評(píng)價(jià)R&D項(xiàng)目投資研究方面,主要針對(duì)投資決策過(guò)程中的不確定性和投資機(jī)會(huì)進(jìn)行定量研究。許民利、張子剛應(yīng)用實(shí)物期權(quán)理論分析了研發(fā)項(xiàng)目投資,將研發(fā)投資的不確定性歸納為三個(gè)隨機(jī)過(guò)程,建立了研發(fā)投資機(jī)會(huì)價(jià)值的數(shù)學(xué)模型[9]。洪燕云采用實(shí)物期權(quán)方法,對(duì)不確定條件下的R&D項(xiàng)目投資管理進(jìn)行了評(píng)價(jià)[10]。周勇、周寄中在對(duì)研發(fā)型項(xiàng)目的期權(quán)特性分析基礎(chǔ)上,引入了由Morris建立的研發(fā)型項(xiàng)目的期權(quán)性?xún)r(jià)值分析應(yīng)遵循循環(huán)分析與定量、定性分析相結(jié)合的觀(guān)點(diǎn)[11]。殷寶健、耕、胡飛對(duì)具有經(jīng)營(yíng)成本的研發(fā)項(xiàng)目投資進(jìn)行了實(shí)物期權(quán)分析[12]。胡飛、楊明考慮到技術(shù)成功的不可預(yù)見(jiàn)性而動(dòng)-跳躍過(guò)程來(lái)模擬產(chǎn)品價(jià)格的波動(dòng)模式,利用實(shí)物期權(quán)方法,評(píng)估項(xiàng)目的價(jià)值和最優(yōu)投資原則[13]。鄭德淵、李湛以二叉樹(shù)無(wú)風(fēng)險(xiǎn)套利定價(jià)模型與決策樹(shù)為基礎(chǔ),建立評(píng)價(jià)研發(fā)型項(xiàng)目的實(shí)物期權(quán)方法,考慮了研發(fā)型項(xiàng)目的動(dòng)態(tài)性和階段性[14]。趙昌文、楊記軍、杜江采用實(shí)物期權(quán)方法,對(duì)高風(fēng)險(xiǎn)多階段的風(fēng)險(xiǎn)投資項(xiàng)目的價(jià)值進(jìn)行了評(píng)估[15]。高佳卿等人根據(jù)不同類(lèi)型的研發(fā)項(xiàng)目,將實(shí)物期權(quán)方法與傳統(tǒng)方法結(jié)合起來(lái),形成了改進(jìn)的凈現(xiàn)值法,并結(jié)合案例給出了實(shí)證性的分析[16]。韓雋等人在無(wú)風(fēng)險(xiǎn)套利的基礎(chǔ)上,導(dǎo)出R&D項(xiàng)目評(píng)價(jià)的實(shí)物期權(quán)方法,研究了融資結(jié)構(gòu)對(duì)處于中試階段的R&D項(xiàng)目?jī)?nèi)含期權(quán)價(jià)值的影響[17]。何佳、曾勇采用實(shí)物期權(quán)分析方法,導(dǎo)出了不同技術(shù)環(huán)境下技術(shù)創(chuàng)新采用時(shí)機(jī)的概率模型,并對(duì)實(shí)證結(jié)果進(jìn)行了理論解釋[18]。

國(guó)內(nèi)外研究文獻(xiàn)的綜合分析表明,將實(shí)物期權(quán)引入到研發(fā)項(xiàng)目投資中進(jìn)行研究已經(jīng)取得了許多進(jìn)展和成果,一般研究思路主要集中于將不同的金融期權(quán)定價(jià)理論(如離散的二項(xiàng)式期權(quán)定價(jià)理論、連續(xù)的Black-Scholes定價(jià)理論和復(fù)合期權(quán)Geske模型等)應(yīng)用到項(xiàng)目決策中。但針對(duì)研發(fā)投資項(xiàng)目的具體特性,如對(duì)研發(fā)投資項(xiàng)目整個(gè)生命周期的多階段復(fù)合期權(quán)等內(nèi)在特點(diǎn),具有可操作性和實(shí)用性的研究成果較少。針對(duì)以上情況,本文擬客觀(guān)分析研發(fā)投資項(xiàng)目面臨的不確定風(fēng)險(xiǎn),全面考慮研發(fā)投資過(guò)程中的多階段決策,充分利用投資家在每一時(shí)期面對(duì)風(fēng)險(xiǎn)項(xiàng)目所擁有的不同的選擇期權(quán),建立一種具有操作性和實(shí)用性的研發(fā)投資項(xiàng)目動(dòng)態(tài)多階段決策模型。

3研發(fā)投資動(dòng)態(tài)多階段決策模型

3.1模型假設(shè)研發(fā)項(xiàng)目一般分為研發(fā)初始、研發(fā)成功、專(zhuān)利申請(qǐng)以及商業(yè)化等多個(gè)階段,如圖1所示。為建立全面的動(dòng)態(tài)多階段決策模型,現(xiàn)假設(shè)企業(yè)投資于具有m個(gè)階段的研發(fā)項(xiàng)目,在研發(fā)項(xiàng)目的任何階段n進(jìn)行研究。

假定該項(xiàng)目一旦完成,會(huì)以運(yùn)營(yíng)成本c在每一產(chǎn)出階段有1單位的產(chǎn)出。該產(chǎn)出可以按照價(jià)格p售出,該價(jià)格服從幾何布朗運(yùn)動(dòng)[5]:dP=αPdt+σPdz(1)假定這種價(jià)格不確定性由資本市場(chǎng)來(lái)描述,令μ表示應(yīng)用于P的經(jīng)過(guò)風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整的貼現(xiàn)率,現(xiàn)在用M代表某一與研發(fā)投資項(xiàng)目的價(jià)值完全相關(guān)的某一資產(chǎn)或動(dòng)態(tài)資產(chǎn)組合的價(jià)格,它的變動(dòng)同樣符合幾何布朗運(yùn)動(dòng)規(guī)則:dMM=μdt+σdz(2)根據(jù)CAPM模型可得:μ=r+φβM,其中r為無(wú)風(fēng)險(xiǎn)收益率,φ為市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)溢酬。令κ=μ-α。在風(fēng)險(xiǎn)中性假設(shè)條件下,對(duì)于研發(fā)投資項(xiàng)目來(lái)說(shuō),κ是進(jìn)行投資時(shí)從項(xiàng)目中獲得的收益,或看作是因持有等待期權(quán)而推遲項(xiàng)目實(shí)施的機(jī)會(huì)成本。假定當(dāng)P下降到低于C時(shí),項(xiàng)目可以暫時(shí)且無(wú)代價(jià)的推遲;當(dāng)P上升到高于C時(shí),可以無(wú)代價(jià)的恢復(fù)。因此利潤(rùn)流由π(P)=max[P-C,0]給出。

3.2項(xiàng)目的價(jià)值假定在項(xiàng)目的第n階段投資需要沉沒(méi)成本In,在第n+1階段投資需要沉沒(méi)成本In+1。在時(shí)刻t構(gòu)造投資組合,該組合包括1單位的項(xiàng)目及f單位的產(chǎn)出空頭,構(gòu)造無(wú)風(fēng)險(xiǎn)組合令f=V′(P),并依據(jù)伊藤引理得總回報(bào)率為:dV-fdP=P-kP′V(P)+12σ(P)2P2V″(P)dt(3)要使這個(gè)資產(chǎn)組合是無(wú)風(fēng)險(xiǎn)的必須滿(mǎn)足條件:dV-fdP=r[V(P)-fP]dt,則得:12σ2P2V″(P)+(r-k)PV′(P)-rV(P)+π(P)=0(4)約束于V(0)=0,且V(P)和VP(P)在P=C點(diǎn)連續(xù)。此時(shí)項(xiàng)目?jī)r(jià)值可以表示成:當(dāng)P<C時(shí),V(P)=A1Pβ1當(dāng)P>C時(shí),V(P)=B2Pβ2+P/k-C/r(5)系數(shù)分別為:β1=12-r-kσ2+r-kσ2-122+2rσ2>1β1=12-r-kσ2-r-kσ2-122+2rσ2<0(6)常數(shù)A1和B2可以從V(P)和VP(P)在P=C點(diǎn)連續(xù)確定出來(lái),且有:A1=C1-β1β1-β2β2r-β2-1kB2=C1-β2β1-β2β1r-β1-1k(7)式(5)(6)(7)對(duì)任意的P給出了已完成項(xiàng)目的價(jià)值V(P)。

整個(gè)投資完成后的項(xiàng)目?jī)r(jià)值V由式(7)給出,企業(yè)的投資決策取決于產(chǎn)品價(jià)格P。即存在一個(gè)臨界值P*,當(dāng)P>P*時(shí)投資,否則不投資。

3.3第n階段的投資構(gòu)造一個(gè)無(wú)風(fēng)險(xiǎn)投資組合:持有價(jià)值為F(P)的研發(fā)項(xiàng)目投資期權(quán),同時(shí)賣(mài)出f個(gè)單位的投資項(xiàng)目。在很短的時(shí)間dt內(nèi),組合的總收益為:dF-fdP-fkPdt。

組合的無(wú)風(fēng)險(xiǎn)收益為r(F-fP)dt,因此可以推出:dF-fdP-fkPdt=r(F-fP)dt。

構(gòu)造由投資期權(quán)和f=F′(P)單位的產(chǎn)出空頭組合的投資組合。通過(guò)構(gòu)造此無(wú)風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)組合并運(yùn)用伊藤引理,可得對(duì)應(yīng)于第n階段的投資:12σ2P22Fn(P)P2+(r-k)PFn(P)P-rFn(P)=0(8)約束于:Fn(0)=0(9)Fn(P*n)=V(P*n)-In+1-In-…-Im(10)F′n(P*n)=V′(P*n)(11)第一條件是說(shuō)明企業(yè)選擇在P*n時(shí)投資,此時(shí)研發(fā)項(xiàng)目期權(quán)價(jià)值等于項(xiàng)目?jī)?nèi)在價(jià)值減去投資沉淀成本,第二個(gè)條件是平滑通過(guò)條件。求解可得:Fn(P)=DnPβ1(12)根據(jù)邊界條件可以確定:Dn=β2B2β1(P*n)β2-β1+1kβ1(P*n)1-β1(13)且P*n是下面方程的解:(β1-β2)B2(P*n)β2+(β1-1)P*n/k-β1(C/r+In+In-1+…,Im)=0(14)由(14)給出的解適應(yīng)于P<P*n。當(dāng)P≥P*n時(shí),企業(yè)執(zhí)行其投資期權(quán),且Fn(P)=V(P)-In。

Fn(P)=DnPβ1P<P*nFn(P)=V(P)-InP≥P*n(15)臨界值P*n是決定前一投資階段是否過(guò)渡到后一投資階段的標(biāo)準(zhǔn),并且決定了最優(yōu)的投資時(shí)機(jī)。對(duì)于正在運(yùn)作中的研發(fā)項(xiàng)目,由于項(xiàng)目未來(lái)的信息不明朗,決策者一般采用階段性投資的策略,此時(shí)決策者一般只根據(jù)當(dāng)前投資階段的狀況對(duì)下一投資階段進(jìn)行預(yù)測(cè)。在相鄰的投資階段間,前一階段投資項(xiàng)目的期權(quán)價(jià)值與后一階段投資項(xiàng)目的期權(quán)價(jià)值有關(guān),這意味著本模型考慮了投資研發(fā)項(xiàng)目將來(lái)的價(jià)值,這符合研發(fā)項(xiàng)目本身的特點(diǎn)。

3.4模型中參數(shù)估計(jì)

(1)項(xiàng)目?jī)r(jià)值的波動(dòng)率σ研發(fā)項(xiàng)目本身尚未在市場(chǎng)上交易,因此一般的做法是利用具有相同或類(lèi)似項(xiàng)目上市公司的歷史數(shù)據(jù)來(lái)近似得出項(xiàng)目?jī)r(jià)值的波動(dòng)率。

(2)項(xiàng)目?jī)r(jià)值的期望收益率αα的大小由企業(yè)家的能力和項(xiàng)目的風(fēng)險(xiǎn)決定。一般情況下通過(guò)計(jì)算所投資項(xiàng)目的年增長(zhǎng)率獲得,也可以根據(jù)同行業(yè)的歷史數(shù)據(jù)獲得。

(3)無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率r無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率一般是基于3A級(jí)的債券利率結(jié)構(gòu)決定的,簡(jiǎn)單地可以用一年期的國(guó)債利率作為近似無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率。

(4)持有收益率k對(duì)于研發(fā)項(xiàng)目來(lái)說(shuō),k是進(jìn)行投資時(shí)從項(xiàng)目中獲得的收益,可看作是持有等待期權(quán)而推遲項(xiàng)目實(shí)施的機(jī)會(huì)成本,它一般由r-α來(lái)獲得。

4模型參數(shù)敏感性分析

參數(shù)k、波動(dòng)率σ以及研發(fā)活動(dòng)所涉及的成本I反映了研發(fā)項(xiàng)目具體投資階段的特性,作為決策選擇標(biāo)準(zhǔn)的P*n是由這些參數(shù)決定的,臨界值P*n是研發(fā)項(xiàng)目的具體投資階段特性的表現(xiàn)。研發(fā)項(xiàng)目在不同投資階段間決策的差異也是通過(guò)這些輸入?yún)?shù)的取值不同,從而模型化后反映在具有階段特征的臨界值上?，F(xiàn)取兩階段模型為例,對(duì)臨界值P*1和P*2分析各個(gè)參數(shù)對(duì)臨界值的影響[19]。

4.1波動(dòng)率σ對(duì)臨界值的影響假定r=0·05,k=0·02,I1=I2=0·5,C=1。圖2為波動(dòng)率σ的變化對(duì)臨界值P*1和P*2的影響。從圖2可以看出,隨著波動(dòng)率的增加,臨界值P*1和P*2的值都增大。這說(shuō)明風(fēng)險(xiǎn)增大時(shí),研發(fā)投資項(xiàng)目的價(jià)值越大,企業(yè)會(huì)不急于投資,而是選擇等待。

4.2持有收益率k對(duì)臨界值的影響假定r=0·05,σ2=0·02,I1=I2=0·5,C=1。圖為k的變化對(duì)臨界值P*1和P*2的影響。從圖3可以看出,隨著k的增加,臨界值P*1和P*2的值都增大。

由于k=r-α,所以k減小意味著α增加,項(xiàng)目產(chǎn)品價(jià)值價(jià)格增加,研發(fā)項(xiàng)目?jī)?nèi)在價(jià)值也增加,臨界值降低。

企業(yè)對(duì)于未來(lái)前景看好的項(xiàng)目是不會(huì)選擇等待的。

4.3成本I對(duì)臨界值的影響假定r=0·05,k=0·02,σ2=0·02,C=1。圖4為成本I的變化對(duì)臨界值P*1和P*2的影響。從圖4可以看出,隨著投資成本的增加,臨界值增大,企業(yè)不急于對(duì)項(xiàng)目進(jìn)行投資。成本升高,投資的期權(quán)價(jià)值會(huì)降低相應(yīng)的投資臨界值會(huì)增加。

在分階段研發(fā)投資實(shí)物期權(quán)模型中,投資收益的波動(dòng)率、投資的持有收益率和成本越大,投資機(jī)會(huì)的期權(quán)價(jià)值越大,投資者投資的積極性不高,不愿意立即投資。

5算例分析

假設(shè)A為某生物技術(shù)公司,致力于生物技術(shù)的開(kāi)發(fā)研制,主要業(yè)務(wù)是在它擁有的專(zhuān)利技術(shù)上發(fā)展和推廣先進(jìn)的生物醫(yī)藥產(chǎn)品。A公司對(duì)這項(xiàng)新的生物技術(shù)進(jìn)行了評(píng)估,認(rèn)為生物技術(shù)原型大概價(jià)值為400萬(wàn)元。

于是公司根據(jù)這個(gè)估價(jià),對(duì)此項(xiàng)目第一輪投資100萬(wàn)元用于基礎(chǔ)技術(shù)研發(fā),需要兩年的時(shí)間。第二輪投資為300萬(wàn)元,用于該產(chǎn)品的應(yīng)用研究及產(chǎn)業(yè)化,并于第三年投入市場(chǎng)。假設(shè)該項(xiàng)專(zhuān)利持有五年,產(chǎn)品投入市場(chǎng)后每年可獲得160萬(wàn)現(xiàn)金流量。

(1)如果用凈現(xiàn)值法對(duì)項(xiàng)目進(jìn)行評(píng)價(jià):假設(shè)企業(yè)要求的回報(bào)率為0·3,則:NPV=-I1-I2(1+i)2+∑7n=3At(1+i)n=-100-300(1+0·3)2+∑7n=3160(1+0·3)n=-46·92<0其中I1、I2分別表示第一輪、第二輪投資;At表示第t年預(yù)期的現(xiàn)金流入值;i表示投資者要求的回報(bào)率。由于凈現(xiàn)值小于零,表示投資項(xiàng)目不可行。

(2)如果應(yīng)用本文中實(shí)物期權(quán)方法對(duì)項(xiàng)目進(jìn)行評(píng)價(jià):對(duì)于第一輪投資I=I1+I2=100+300=400,選定無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率r=0·05,項(xiàng)目?jī)r(jià)值的年增長(zhǎng)率α=0·03,項(xiàng)目?jī)r(jià)值的波動(dòng)率σ=0·5,k=0·02。雖然企業(yè)對(duì)該項(xiàng)目專(zhuān)利的評(píng)估價(jià)值為400萬(wàn)元,但由于該研發(fā)投資項(xiàng)目處于第一階段的研發(fā)階段,技術(shù)成功的風(fēng)險(xiǎn)較大,假設(shè)企業(yè)選定估值為260萬(wàn)元,則p=-100+260=160萬(wàn)元。利用這些參數(shù)代入方程(14)可求解P*1,這里P*1為是否追加投資的臨界值,如果P>P*1,即項(xiàng)目的損益值大于追加投資的臨界價(jià)值,就認(rèn)為可以繼續(xù)投資。通過(guò)Matlab編程運(yùn)算得到的結(jié)果如下:β1=1·1178,β2=-0·3578,B2=21216·32,則P*1=123·2。

因?yàn)镻=160>P*1=123·2,所以投資者可以做出下一輪的投資。

對(duì)于第二輪投資,如果第一階段研發(fā)失敗,即未到達(dá)下一步繼續(xù)投資的要求,則中止投資。產(chǎn)品如果研發(fā)成功投入市場(chǎng),不僅可帶來(lái)30萬(wàn)的專(zhuān)利價(jià)值,還可以帶來(lái)現(xiàn)金流為:∑5n=1160(1+0·3)n=389·7萬(wàn)元,因此選定P=389·7+400-300=489·7,假設(shè)無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率r=0·05,α=0·04,σ=0·68,k=0·01。將這些參數(shù)代入方程求解可得:β=1·04,β2=-0·21,計(jì)算得P*2=447·45。

由于P=489·7>P*2=447·45,因此投資者可以進(jìn)行投資。

算例進(jìn)一步驗(yàn)證了本文提出的模型的有效性。顯然傳統(tǒng)的NPV評(píng)估方法無(wú)法正確地評(píng)估具有較高不確定性的分階段進(jìn)行的研發(fā)項(xiàng)目?jī)r(jià)值,它忽略投資機(jī)會(huì)的價(jià)值、研發(fā)投資的戰(zhàn)略?xún)r(jià)值以及管理柔性的價(jià)值,最終導(dǎo)致放棄了有價(jià)值的投資項(xiàng)目。而本文提出的研發(fā)投資動(dòng)態(tài)、多階段決策評(píng)價(jià)模型卻真實(shí)地評(píng)價(jià)了此研發(fā)投資項(xiàng)目的價(jià)值,并正確指導(dǎo)了投資者進(jìn)行投資決策。

6結(jié)論

投資決策論文范文第5篇

加權(quán)平均某項(xiàng)資金來(lái)源在投資該項(xiàng)資金來(lái)源

=Σ（×）

資金成本總額中所占的比重的個(gè)別資金成本

例1：設(shè)長(zhǎng)城公司擬投資建設(shè)C項(xiàng)目，投資總額為1000萬(wàn)元，其中自有資金和借入資金各500萬(wàn)元。股東期望的投資報(bào)酬率為40%，借款利率為10%。項(xiàng)目建設(shè)期為0，生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)期為10年。每年現(xiàn)金凈流量為285萬(wàn)元。試對(duì)該投資項(xiàng)目的可行性作出決策。

加權(quán)平均500500

=×10%+×40%=25%

資金成本10001000

凈現(xiàn)值（C）=285×（P/A，25%，10）-1000

=285×3.571-1000=17.74（萬(wàn)元）

根據(jù)285×（P/A，r，10）=1000，（P/Ar，10）=3.509，求得項(xiàng)目的內(nèi)含報(bào)酬率r=25.68%。

根據(jù)以上計(jì)算結(jié)果，C項(xiàng)目的凈現(xiàn)值大于0，內(nèi)含報(bào)酬率大于加權(quán)平均資金成本，故該投資項(xiàng)目可行。

筆者分析研究后發(fā)現(xiàn)，以上決策過(guò)程和結(jié)論是錯(cuò)誤的，舉例分析如下：

[例2]設(shè)上例長(zhǎng)城公司的C項(xiàng)目系由A、B兩個(gè)配套項(xiàng)目構(gòu)成，A項(xiàng)目投資額為500萬(wàn)元，以借款方式籌集資金，每年現(xiàn)金凈流量為80萬(wàn)元；B項(xiàng)目投資額為500萬(wàn)元，以自有資金投資，每年現(xiàn)金凈流量為205萬(wàn)元。試分別對(duì)A、B項(xiàng)目的可行性作出決策判斷。

凈現(xiàn)值（A）=80×（P/A，10%，10）-500

=80×6.145-500

=-8.4（萬(wàn)元）

凈現(xiàn)值（B）=205×（P/A，40%，10）-500

=205×2.414-500

=-5.13（萬(wàn)元）

500

根據(jù)（P/A，r，10）==6.250，求得A項(xiàng)目的內(nèi)含報(bào)酬率r=9.62%；

80

500

根據(jù)（P/A，r，10）==2.439，求得B項(xiàng)目的內(nèi)含報(bào)酬率r=39.59%。

205

根據(jù)以上計(jì)算結(jié)果可知，A、B兩個(gè)項(xiàng)目的凈現(xiàn)值都小于0，內(nèi)含報(bào)酬率都小于其資金成本，故A、B兩個(gè)投資項(xiàng)目都不可行。這與例1的結(jié)論正好相反。

表1投資項(xiàng)目決策分析表單位：萬(wàn)元

項(xiàng)目A項(xiàng)目B項(xiàng)目C項(xiàng)目

投資總額5005001000

建設(shè)期（年）000

生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)期（年）101010

資金成本10%40%25%

每年現(xiàn)金凈流量80205285

凈現(xiàn)值-8.4-5.1317.74

內(nèi)含報(bào)酬率9.62%39.59%25.68%

可行性決策不可行不可行可行

為什么就同一個(gè)投資項(xiàng)目會(huì)得出兩種不同的結(jié)論呢?筆者認(rèn)為，問(wèn)題出在加權(quán)平均資金成本上。資金成本是按年計(jì)算的每期用資費(fèi)用（不考慮籌資費(fèi)用）與所籌資金總額之間的比率。在籌資決策中，通常假設(shè)用資費(fèi)用按期支付，本金到期一次償還。所以，按照加權(quán)平均資金成本計(jì)算的各期現(xiàn)金流出量與按照各種資金來(lái)源的個(gè)別資金成本計(jì)算的各期現(xiàn)金流出量完全相同。

[例3]假設(shè)上例中長(zhǎng)城公司向銀行貸款1000萬(wàn)元，銀行現(xiàn)向長(zhǎng)城公司提供兩個(gè)貸款方案，甲方案為向長(zhǎng)城公司按10%和40%的利率分別提供2筆金額為500萬(wàn)元的貸款，共計(jì)貸款1000萬(wàn)元；乙方案為向長(zhǎng)城公司按25%的利率提供貸款1000萬(wàn)元。問(wèn)長(zhǎng)城公司應(yīng)作何種選擇。

（1）如果利息按年支付，本金到期一次償還，則兩個(gè)籌資方案的還本付息現(xiàn)金流出量分別為：

甲方案每年支付利息=500×10%+500×40%=250（萬(wàn)元）

乙方案每年支付利息=1000×25%=250（萬(wàn)元）

兩個(gè)方案每年支付的用資費(fèi)用都是250萬(wàn)元，加權(quán)平均資金成本都是為25%，從籌資的角度看，兩個(gè)方案完全一樣。

（2）如果采用等額本息還款方式，則兩個(gè)籌資方案的還本付息現(xiàn)金流出量分別為：

甲方案每年500500

=+=288.5（萬(wàn)元）

還本付息額（P/A，10%，10）（P/A，40%，10）

乙方案每年1000

==280.03（萬(wàn)元）

還本付息額（P/A，25%，10）

甲方案每年還本付息額為288.5萬(wàn)元，乙方案每年還本付息額為280.03萬(wàn)元，乙方案每年還本付息額比甲方案少8.47萬(wàn)元，從籌資角度看，長(zhǎng)城公司應(yīng)選擇乙方案。

（3）如果到期一次還本付息，則兩個(gè)籌資方案的還本付息現(xiàn)金流出量分別為：

甲方案到期一次還本付息額=500×（1+10%）10+500×（1+40%）10

=500×2.5937+500×28.926

=15759.85（萬(wàn)元）

乙方案到期一次還本付息額=1000×（1+25%）10

=1000×9.31323

=9313.23（萬(wàn)元）

甲方案到期一次還本付息額為15759.85萬(wàn)元，乙方案到期一次還本付息額為9313.23萬(wàn)元，乙方案比甲方案到期一次還本付息額少6446.65萬(wàn)元，從籌資角度看，長(zhǎng)城公司應(yīng)選擇乙方案。

可見(jiàn)，在等額分期還本付息或到期一次還本付息條件下，按加權(quán)平均資金成本計(jì)算的年現(xiàn)金流出量并不等于（一般要小于）按個(gè)別資金成本加權(quán)計(jì)算得到的年現(xiàn)金流出量。

表2籌資方案還本付息現(xiàn)金流量表單位：萬(wàn)元

年限

方案12……910

按期付息

到期還本甲方案250250……2501250

乙方案250250……2501250

等額分期

還本付息甲方案288.5288.5……288.5288.5

乙方案280.03280.03……280.03280.03

到期一次

還本付息甲方案//……/15759.85

乙方案//……/9313.23

加權(quán)平均資金成本只適用于按期付息到期一次償還本金的籌資方案決策，而不適用于投資方案的決策。因?yàn)橥顿Y決策需要考慮時(shí)間因素，按資金成本將現(xiàn)金流入量與現(xiàn)金流出量換算成同一時(shí)點(diǎn)的價(jià)值（通常為現(xiàn)值）。根據(jù)前面的舉例可知，同一現(xiàn)金流量按照加權(quán)平均資金成本計(jì)算得到的現(xiàn)值要大于分別按個(gè)別資金成本計(jì)算得到的現(xiàn)值累加，按加權(quán)平均資金成本計(jì)算得到的終值要小于分別按個(gè)別資金成本計(jì)算得到的終值累加。所以，不能用加權(quán)平均資金成本來(lái)判斷投資項(xiàng)目經(jīng)濟(jì)上的可行性。

一個(gè)項(xiàng)目投產(chǎn)后，回收的現(xiàn)金首先要用于償還負(fù)債的本息，然后才是回收的投資成本，向股東支付投資收益。當(dāng)企業(yè)長(zhǎng)期投資的資金來(lái)源于多種渠道時(shí)，決策者應(yīng)站在股東立場(chǎng)評(píng)估投資項(xiàng)目的可行性。一個(gè)投資項(xiàng)目的優(yōu)劣以股東凈現(xiàn)值（或股東凈現(xiàn)值指數(shù)）的大小或股東內(nèi)含報(bào)酬率高低來(lái)判斷，而不是按投資總額計(jì)算的凈現(xiàn)值（或凈現(xiàn)值指數(shù)）大小或內(nèi)含報(bào)酬率高低來(lái)判斷。即應(yīng)采用股東凈現(xiàn)值（或股東凈現(xiàn)值指數(shù)）和股東內(nèi)含報(bào)酬率指標(biāo)來(lái)進(jìn)行投資決策。

設(shè)Z1為負(fù)債投資額，Z2為權(quán)益投資額，I1為負(fù)債資金成本，I2為權(quán)益資金成本，X為每年全額現(xiàn)金凈流量，X1為負(fù)債的還本付息現(xiàn)金凈流量，r為股東內(nèi)含報(bào)酬率，則：

Z1

負(fù)債還本付息現(xiàn)金凈流量（X1）=

（P/A，I1，n）

股東凈現(xiàn)值=（X-X1）×（P/A，I2，n）-Z2

Z2

根據(jù)（P/A，r，n）=計(jì)算股東內(nèi)含報(bào)酬率r。

X-X1

如上例C項(xiàng)目的股東凈現(xiàn)值和股東內(nèi)含報(bào)酬率分別為：

負(fù)債還本付息500500

===81.37（萬(wàn)元）

現(xiàn)金凈流量（P/A，10%，10）6.145

股東凈現(xiàn)值（C）=（285-81.37）×（P/A，40%，10）-500

=203.63×2.414-500

=-8.44（萬(wàn)元）

500

根據(jù)（P/A，r，10）==2.4554，可計(jì)算得股東內(nèi)含報(bào)酬率r=39.30%。

285-81.37