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［提要］我國(guó)公募證券投資基金經(jīng)過(guò)20多年的發(fā)展已經(jīng)進(jìn)入到比較完善的階段，但是仍與發(fā)達(dá)國(guó)家有所差距。本文對(duì)近3年收益率前13名的基金進(jìn)行排名分析，引入新的基金綜合評(píng)價(jià)體系，在此體系上再對(duì)這13只基金進(jìn)行進(jìn)一步的排名分析，并給出激勵(lì)機(jī)制建議。

關(guān)鍵詞：公募基金；排名分析；激勵(lì)機(jī)制

一、我國(guó)公募證券投資基金發(fā)展概況

1997年，《證券投資基金管理暫行辦法》才剛，次年3月國(guó)內(nèi)兩只封閉式基金率先成立，開(kāi)啟了中國(guó)公募基金的元年。20多年過(guò)去，中國(guó)基金一片繁榮景象，基金數(shù)量近5，000只，中國(guó)基民人數(shù)高達(dá)6億，幾乎每?jī)蓚€(gè)人中就有一個(gè)買基金。經(jīng)過(guò)20多年的發(fā)展，公募基金行業(yè)不斷完善各項(xiàng)法律法規(guī)、自律制度，已形成以《基金法》為核心，涵蓋不同環(huán)節(jié)的規(guī)則體系，從法規(guī)層面落實(shí)了基金管理人的忠誠(chéng)義務(wù)與專業(yè)義務(wù)。截至2019年12月31日，中國(guó)市場(chǎng)公募基金總規(guī)模為14.3萬(wàn)億元，較2018年的13.0萬(wàn)億元增長(zhǎng)了約10%，公募基金產(chǎn)品數(shù)為6，040只（不同份額僅保留A類），較2018年的5，144只增長(zhǎng)了17.4%?；仡櫸覈?guó)公募基金近10年的發(fā)展，總規(guī)模增長(zhǎng)幅度最大的年份為2015年的85.1%和2014年的51.4%，增長(zhǎng)幅度最小的為2013年的4.5%和2016年的9.0%。近兩年公募基金總規(guī)模穩(wěn)步增長(zhǎng)，由于基數(shù)逐年增加，規(guī)模增長(zhǎng)幅度保持在每年10%左右。

二、基金排名分析

（一）基金業(yè)績(jī)?cè)u(píng)價(jià)現(xiàn)狀。近幾年，隨著我國(guó)逐漸開(kāi)放資本市場(chǎng)，整個(gè)市場(chǎng)的基金規(guī)模不斷擴(kuò)大，投資者質(zhì)量不斷改善，我國(guó)資本市場(chǎng)逐步規(guī)范，市場(chǎng)交易不斷活躍，證券市場(chǎng)投資基金受到眾多非專業(yè)投資者的青睞。投資者投資時(shí)對(duì)基金業(yè)績(jī)的判斷形成了對(duì)基金業(yè)績(jī)?cè)u(píng)價(jià)方法的大量需求。

（二）收益率分析。本文將所有公募證券近3年的業(yè)績(jī)回報(bào)率進(jìn)行了排名，并對(duì)回報(bào)率前13名做具體的深度分析，如表1。（表1）對(duì)上述排名結(jié)果本文將從基金的收費(fèi)模式、基金經(jīng)理人、基金的凈值這三個(gè)方面來(lái)論述可能影響基金業(yè)績(jī)的因素。1、基金的收費(fèi)模式。目前，基金的收費(fèi)模式包括三種：A類、B類、C類，分別對(duì)應(yīng)著前端收費(fèi)、后端收費(fèi)、銷售服務(wù)費(fèi)。前端收費(fèi)是指在申購(gòu)基金時(shí)需要付出一定的購(gòu)買費(fèi)，大部分是0.6%左右。后端收費(fèi)則是指在贖回時(shí)需要付出一定的費(fèi)用，后端收費(fèi)的費(fèi)用隨著持有時(shí)長(zhǎng)的增加而減少，有些基金規(guī)定如果時(shí)間超過(guò)一定限度就可以不用收取任何費(fèi)用。銷售服務(wù)費(fèi)則是指在基金的申購(gòu)和贖回時(shí)不用繳納費(fèi)用，但需要繳納一定比例的銷售服務(wù)費(fèi)用。適合A類收費(fèi)模式基金的投資者一般是申購(gòu)金額比較大的，有些基金的前端收費(fèi)都會(huì)有申購(gòu)額的相關(guān)規(guī)定。例如，當(dāng)申購(gòu)金額到達(dá)一定的額度，其申購(gòu)費(fèi)用將不會(huì)再繼續(xù)增加，對(duì)于大額申購(gòu)，均攤下來(lái)的成本就會(huì)更低。而對(duì)于只收取銷售服務(wù)費(fèi)的C類基金，更加適合短期的套利投資者，因?yàn)樘桌稒C(jī)者的持有期限不確定，受到市場(chǎng)波動(dòng)影響比較大，短期持有的情況下A類、B類的持有成本過(guò)大。不同收費(fèi)模式的基金會(huì)在回報(bào)率方面出現(xiàn)顯著差異。如，中證白酒A、中證白酒B，這兩只基金的投資策略、成立日期、基金經(jīng)理等各種因素都是相同的，但招商中證白酒B的回報(bào)率明顯高于招商中證白酒A。其可能原因是對(duì)于將來(lái)即將要發(fā)生的費(fèi)用，投資者更傾向于其延后發(fā)生，投資者投資一只基金的回報(bào)率是不確定的，而要發(fā)生的申購(gòu)、贖回費(fèi)是確定的。投資者還會(huì)更加傾向于在贖回時(shí)收費(fèi)。2、基金經(jīng)理人。基金經(jīng)理人作為一只基金的重要組成部分，其投資策略、資產(chǎn)配置策略對(duì)基金未來(lái)的走向有著深遠(yuǎn)的影響。其中，基金經(jīng)理人的學(xué)歷、從業(yè)期限、經(jīng)營(yíng)的規(guī)模都對(duì)基金的收益率有著影響。將上述13只基金的經(jīng)理人進(jìn)行對(duì)比發(fā)現(xiàn)，11個(gè)基金經(jīng)理人的學(xué)歷基本上都是碩士及以上，且平均任職期限在2～4年。基金經(jīng)理孫笑悅是今年剛上任的，但其該行業(yè)的從業(yè)年限有7年，對(duì)其收益率具有一定合理的解釋。且大部分基金經(jīng)理人同時(shí)經(jīng)營(yíng)的基金規(guī)模達(dá)到了9只以上，說(shuō)明這些基金經(jīng)理人的能力都是得到行業(yè)認(rèn)可的。從與基準(zhǔn)利率相比較的情況來(lái)看，孫笑悅的回報(bào)率沒(méi)跑過(guò)基準(zhǔn)，但是考慮到統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)的截止日期是2020年9月，所以其與基準(zhǔn)相比較的結(jié)果具有一定的可塑性。3、單位每份凈值。本文將目前的10，531只公募基金的凈值做了分布圖，發(fā)現(xiàn)這13只基金的凈值分布主要集中在406～2，836名之間。可以看出這是一個(gè)較優(yōu)勢(shì)區(qū)間，因?yàn)檫^(guò)高的基金凈值意味著基金的資產(chǎn)配置不能做到非常精細(xì)化，而過(guò)低的基金凈值意味著更低的投資者準(zhǔn)入門檻，投資者的多樣性有時(shí)并不利于基金的發(fā)展，當(dāng)行業(yè)轉(zhuǎn)型時(shí)，基金也要調(diào)整相應(yīng)的資產(chǎn)配置策略，這時(shí)對(duì)于市場(chǎng)認(rèn)知程度不夠的投資者來(lái)說(shuō)贖回基金份額來(lái)規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)是其首選考慮，從而造成資金外逃，這就增加了操作成本，不利于基金的長(zhǎng)期發(fā)展。

三、綜合的基金業(yè)績(jī)?cè)u(píng)價(jià)體系

（一）綜合評(píng)價(jià)指標(biāo)的選取?；鸬木C合評(píng)價(jià)體系應(yīng)當(dāng)是結(jié)合了基金抗風(fēng)險(xiǎn)能力下的收益率及風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整后的收益率、基金經(jīng)理人的個(gè)人投資與資產(chǎn)配置的實(shí)力、基金本身的實(shí)力。因此，本文設(shè)立了三個(gè)一級(jí)指標(biāo)，分別是基金的實(shí)力、市場(chǎng)的風(fēng)險(xiǎn)、基金管理人的能力。然后，又將這個(gè)三個(gè)指標(biāo)進(jìn)一步量化。具體如表2所示，在設(shè)置了一級(jí)指標(biāo)后又對(duì)一級(jí)指標(biāo)進(jìn)行了進(jìn)一步二級(jí)指標(biāo)解釋，包括累計(jì)分紅、累計(jì)凈值等7個(gè)指標(biāo)。（表2）累計(jì)凈值：我們將自基金成立以來(lái)的累計(jì)分紅與現(xiàn)有的凈資產(chǎn)相加來(lái)表示。其計(jì)算公式為：ANAVt＝TA－GLQt+tn=0移dn（1）其中，ANAVt表示在t時(shí)間點(diǎn)的累積基金凈值，TA為基金總資產(chǎn)，GL表示基金的股東權(quán)益，Qt為t時(shí)刻的基金股份數(shù)目，tn=0移dn為累計(jì)分紅。所屬公司：所屬公司的知名度，歷史業(yè)績(jī)是我們要衡量的重要因素，但由于其量化比較困難，所以本文采用銀河評(píng)級(jí)對(duì)基金所屬公司的評(píng)分來(lái)量化。累計(jì)分紅：是指自基金成立以來(lái)對(duì)投資者紅利分配的累計(jì)額，即為：tn=0移dn證券平均收益：以證券市場(chǎng)的平均收益作為參考指標(biāo)，基金收益率與其偏離程度在一定程度上反映了其盈利水平和收益前景。累計(jì)回報(bào)率計(jì)算公式為：R＝NAVt－NAVt-1+dtNAVt-1（2）其中，NAVt-1為t時(shí)點(diǎn)的期初凈值，NAVt為t時(shí)點(diǎn)的期末凈值。在這個(gè)計(jì)算公式中，既含有基金資本利得，也包含基金的分紅，可以直觀反映當(dāng)期的基金收益情況。累計(jì)從業(yè)時(shí)間：基金經(jīng)理人對(duì)市場(chǎng)時(shí)機(jī)和證券品種的選擇能力在很大程度上影響基金投資收益，基金經(jīng)理在長(zhǎng)期從業(yè)之后，形成一定的經(jīng)驗(yàn)，將有利于其選擇和判斷能力的提升?，F(xiàn)任基金規(guī)模：本文用目前基金經(jīng)理人同時(shí)經(jīng)營(yíng)的基金數(shù)量來(lái)表示現(xiàn)任基金規(guī)模，基金經(jīng)理同時(shí)管理的基金數(shù)量越多，說(shuō)明其能力越被基金公司所認(rèn)可。同時(shí)，這些同時(shí)經(jīng)營(yíng)的基金也會(huì)正面反饋出市場(chǎng)數(shù)據(jù)來(lái)給予基金經(jīng)理人下一步操作的依據(jù)。

（二）開(kāi)放式基金業(yè)績(jī)?cè)u(píng)價(jià)模型。模型各個(gè)指標(biāo)之間的權(quán)重確定主要依據(jù)模糊分析法。數(shù)據(jù)的范圍是通過(guò)歷史數(shù)據(jù)的回歸來(lái)確定每個(gè)指標(biāo)的權(quán)重。由此，總體模型具體如公式（3）所示：Y＝α2i＝1移θiXi+β5n＝3移θnXn+λ7m＝6移θmXm+ε（3）上式中，αθiXi是屬于基金實(shí)力的整個(gè)影響因素，βθnXn是屬于市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)的影響因素，λθmXm是屬于基金經(jīng)理人的影響因素。二級(jí)分指標(biāo)分別用αθ1、αθ2……來(lái)表示，再根據(jù)歷史的數(shù)據(jù)分別求得二級(jí)指標(biāo)的權(quán)重：α2i＝1移θiXi，β5n＝3移θnXn，λ7m＝6移θmXm（4）最后，根據(jù)權(quán)重加權(quán)基金的各個(gè)量化指標(biāo)，算出綜合評(píng)價(jià)的Y值。具體操作為，根據(jù)歷史數(shù)據(jù)可求得各基礎(chǔ)指標(biāo)與主指標(biāo)關(guān)系方程，再利用熵權(quán)法求得各主指標(biāo)權(quán)重，進(jìn)而得到描述基礎(chǔ)指標(biāo)對(duì)基金業(yè)績(jī)的影響力的方程，即由各基礎(chǔ)指標(biāo)對(duì)其主指標(biāo)的影響程度與主指標(biāo)對(duì)基金業(yè)績(jī)的影響權(quán)重乘積得到。通過(guò)計(jì)算得到，基金所屬基金公司、基金凈值、市場(chǎng)累計(jì)報(bào)酬率、同期證券價(jià)格、累計(jì)分紅、基金經(jīng)理管理基金規(guī)模以及基金經(jīng)理從業(yè)時(shí)間對(duì)基金業(yè)績(jī)的影響系數(shù)分別為5.76、0.64、-7.8、-0.0056、1.18、0.535、0.4，其對(duì)應(yīng)的評(píng)價(jià)模型整體方程可寫為：Y=5.76X1+0.64X2-7.8X3-0.0056X4+1.18X5+0.53X6+0.4X7（5）將前13名基金的相關(guān)數(shù)據(jù)代入其中，得到表3。從表3可以看出，原有的回報(bào)率排名順序的變動(dòng)不大，但是醫(yī)療B（華寶中證醫(yī)療B）這只基金的Y值遠(yuǎn)小于其他基金，說(shuō)明其綜合實(shí)力的不足，很大程度上是因?yàn)榉窝滓咔榈挠绊憣?dǎo)致其超出了同類的收益率。（表3）

四、激勵(lì)機(jī)制建議

（一）管理費(fèi)。管理費(fèi)，顧名思義是基金公司通過(guò)運(yùn)作投資人的資金而獲得收益收取的一定比例的管理費(fèi)用。管理費(fèi)用一般是在每月的月末收取，計(jì)費(fèi)的方式是每日做一次計(jì)算，目前我國(guó)管理費(fèi)的收取比例一般是基金資產(chǎn)凈值的0.5%左右，但一般情況下管理費(fèi)的收取還要扣除持有現(xiàn)金超過(guò)20%的部分。管理費(fèi)用屬于基金公司的主要收入來(lái)源，不會(huì)因?yàn)榛饦I(yè)績(jī)的好壞而變化，主要起到一個(gè)旱澇保收的作用，特別對(duì)于封閉式基金，因?yàn)椴淮嬖诜忾]期內(nèi)的資金取回，所以每年基金的管理費(fèi)收入都非?？捎^。但由于管理費(fèi)的收取是一個(gè)硬性規(guī)定，所以其對(duì)于基金經(jīng)理人的激勵(lì)作用十分有限，往往會(huì)出現(xiàn)質(zhì)量較差的基金經(jīng)理人搭便車的行為。

（二）掛鉤績(jī)效的業(yè)績(jī)機(jī)制。通過(guò)將基金管理人的工資與績(jī)效相掛鉤的方法激勵(lì)基金管理人，較為普遍的試行方法是把行業(yè)、期限和結(jié)構(gòu)相似風(fēng)險(xiǎn)相同的基金的平均收益率作為業(yè)績(jī)考核的標(biāo)準(zhǔn)。若此基金低于該標(biāo)準(zhǔn)，則其績(jī)效工資會(huì)大打折扣，如果連續(xù)低于該標(biāo)準(zhǔn)多次，則基金管理人還會(huì)面臨著資金限制、解聘等風(fēng)險(xiǎn)；如果高于該標(biāo)準(zhǔn)則會(huì)被給予較高的工資績(jī)效，行業(yè)內(nèi)一般按照階梯式的績(jī)效激勵(lì)辦法。

（三）做好股權(quán)激勵(lì)方案規(guī)劃。股權(quán)激勵(lì)方案是指公司為了激勵(lì)公司管理層，提高公司的管理效率，降低風(fēng)險(xiǎn)實(shí)施的一種獎(jiǎng)勵(lì)方案。目的是吸收和接納關(guān)鍵技術(shù)和人才，增強(qiáng)公司的綜合實(shí)力，防止無(wú)形資產(chǎn)的外流，促進(jìn)公司的持續(xù)性發(fā)展。具體來(lái)說(shuō)，就是將公司股票作為期權(quán)標(biāo)的物，當(dāng)管理人通過(guò)專業(yè)化經(jīng)營(yíng)使得公司股價(jià)上升時(shí)，管理人即可以現(xiàn)在的股價(jià)購(gòu)得上漲后的股票，這是一種長(zhǎng)期性的激勵(lì)制度，基金管理人以現(xiàn)有價(jià)格獲得股票后可以選擇持有成為公司股東，從而參與公司經(jīng)營(yíng)決策，共擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)，共享紅利與資本利得。股權(quán)激勵(lì)方案多種多樣，除了上述股票期權(quán)外，還包括員工持股計(jì)劃、管理層收購(gòu)等。

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作者:鄭有為 石乘齊 單位:陜西科技大學(xué)經(jīng)濟(jì)與管理學(xué)院