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人民幣匯率范文第1篇

關鍵詞:人民幣匯率;期貨;協(xié)整檢驗

中圖分類號:F830.46 文獻標志碼:A 文章編號:1673-291X(2007)12-0082-03

外匯期貨是一種由交易雙方簽訂合約在未來某個確定日期買入或賣出外匯,并且在合約到期日之前可以利用相反方向的交易對沖合約的外匯交易工具｡最早由美國芝加哥商業(yè)交易所國際市場分部(IMM)于1972年5月16日推出,用于規(guī)避浮動匯率制度下日益增大的匯率風險｡我國于2005年7月對人民幣匯率形成機制進行了改革,形成了單一的､盯住一攬子貨幣的､有管理的浮動匯率制度,改變了過去單一盯住美元近乎固定的匯率狀況,市場化的匯率一方面帶來了更加完善的金融市場､更加靈活的交易機制等諸多優(yōu)點,但同時也使得我國匯率的波動加大,進出口企業(yè)及政府面臨的外匯風險加劇｡作為重要的世界大國,我國的匯率波動也對貿(mào)易伙伴等造成不可忽視的影響,因此芝加哥商業(yè)交易所率先于2006年8月28日,推出了人民幣對美元､日元以及歐元的期貨和期權合約,為國際貿(mào)易企業(yè)､金融機構以及投機套利者提供了新的交易工具｡

人民幣期貨的推出對于人民幣匯率產(chǎn)生何種影響,一直是理論界爭論､探討的問題｡那么推出一年以來,人民幣期貨于人民幣匯率之間的關系如何?是否存在長期均衡關系?這就是本文需要研究的問題｡

一、文獻綜述

國外關于外匯期貨與現(xiàn)貨關系的研究起步較早,成果也比較豐富,表現(xiàn)出以下特點:第一,主要的研究對象為CME的外匯期貨,并且集中于發(fā)達國家的外匯期貨品種,如:英鎊､歐元､日元､瑞士法郎､德國馬克､韓元等等,而關于新興市場國家外匯期貨的研究較少,僅對巴西雷亞爾､墨西哥比索以及匈牙利福林等進行了研究;第二,沒有得出統(tǒng)一結(jié)論,外匯期貨的推出可能增大､減小現(xiàn)貨市場的波動性,也可能沒有影響,因市場而異｡Chatrath(1993)利用VAR模型和GARCH模型對英鎊､加元､日元､瑞士法郎以及德國馬克的現(xiàn)貨和期貨市場的數(shù)據(jù)進行實證研究,發(fā)現(xiàn)期貨市場交易量大幅上升會引起貨幣波動性短期內(nèi)的顯著增加｡Christian Jochum 和Laura Kodres(1998)利用SWARCH模型對匈牙利福林､巴西雷亞爾和墨西哥比索的期貨市場與現(xiàn)貨市場關系進行了研究,認為期貨市場的推出并沒有加劇現(xiàn)貨市場匯率的波動性｡Andreas R?thig(2004)利用VAR-GARCH方法研究了澳大利亞元､加拿大元､日元､韓元及瑞士法郎期貨與現(xiàn)貨波動性之間的關系,結(jié)果表明這五種外匯期貨交易和現(xiàn)貨匯率波動成正相關關系｡Stoll和Whaley(1988)以及Kyle(1985)認為,外匯期貨的引入提高了現(xiàn)貨市場流動性､降低了其波動性,因而提高了整個市場的深度和信息傳遞速度｡Theodor(1987)通過實證研究證明加元､英鎊､日元､德國馬克以及瑞士法郎等貨幣期貨能夠有效地預測遠期外匯匯率｡

國內(nèi)外匯期貨方面的研究相對匱乏,并且表現(xiàn)出以理論研究為主的特點,基本還停留在必要性和可行性等定性分析方面,韓煒和岳小珍(2006)､潘成夫(2006)､陳中東(2006)､劉純斌和趙玉(1997)､袁鷹(2006)認為,我國有必要建立外匯期貨市場｡盡管定性分析相對比較多,但是定量分析幾乎為零,尤其是最新推出的CME人民幣期貨與人民幣匯率的關系,目前為止沒有學者進行過實證研究｡因此,進一步研究人民幣外匯期貨與人民幣匯率之間的關系,有利于我國匯率形成機制改革的深化,對于我國利用CME外匯期貨以及建立我國自身的外匯期貨市場有著重要意義｡

二、數(shù)據(jù)和方法

1.數(shù)據(jù)的選取

由于人民幣兌美元期貨合約相對于其他兩種期貨合約交易活躍,并且美元在我國經(jīng)濟貿(mào)易以及外匯儲備中占據(jù)重要地位,因此本文所選擇的人民幣期貨數(shù)據(jù)為芝加哥商業(yè)交易所人民幣兌美元期貨最活躍合約的日結(jié)算價｡當該月份合約交易量被下一月份合約超過時,轉(zhuǎn)換合約從而形成連續(xù)價格,避免了期貨的到期日效應造成價格的紊亂｡人民幣匯率期貨序列標記為,數(shù)據(jù)來源于芝加哥商業(yè)交易所(CME)日交易報告｡選擇的人民幣匯率現(xiàn)貨為中國外匯交易中心每日上午9點15分公布的人民幣匯率中間價,標記為 ,數(shù)據(jù)來源于中國外匯管理局網(wǎng)站,兩組序列的時間跨度為2006年8月29日到2007年8月29日｡

(二)研究方法

1.協(xié)整檢驗

本文采用Engle和Granger(1987)提出的兩步檢驗法,即EG檢驗來考察期貨價格與現(xiàn)貨價格的協(xié)整關系｡

檢驗的主要步驟如下:

轉(zhuǎn)換殘差序列方程為:

對殘差序列進行ADF單位根檢驗結(jié)果如下:

由上表可知,殘差序列在1%的顯著水平上拒絕原假設,因此殘差序列為平穩(wěn)序列,即｡表明人民幣匯率期貨序列和人民幣匯率現(xiàn)貨序列之間存在協(xié)整關系,即長期均衡關系｡

(二)Granger因果關系檢驗

由于和序列存在協(xié)整關系,因此至少存在一個方向的Granger因果關系,以下是Granger因果檢驗結(jié)果:

由上表可知,不能Granger引起的原假設被拒絕,則說明人民幣匯率現(xiàn)貨能夠Granger引起期貨序列,但不能Granger引起｡說明人民幣匯率現(xiàn)貨與人民幣匯率期貨之間存在單向Granger因果關系｡

四、結(jié)論

根據(jù)以上實證研究分析,可以得出如下結(jié)論:

第一,人民幣匯率期貨與人民幣匯率之間存在長期均衡關系｡人民幣匯率期貨與人民幣匯率序列同為一階單整序列,其回歸方程殘差序列為零階單整,因此根據(jù)EG兩步法判斷,兩時間序列之間存在協(xié)整關系,即長期均衡關系｡從人民幣匯率期貨與人民幣匯率走勢圖中也可以看出(圖1),人民幣現(xiàn)貨匯率呈現(xiàn)出下降趨勢,原因在于我國經(jīng)濟高速發(fā)展以及國際貿(mào)易的繁榮,連續(xù)的雙順差使得大量外幣流入國內(nèi)以及外匯儲備不斷升高;同時由于外匯占款的增加使得國內(nèi)貨幣流動性過剩,尤其是在2007年以來四次加息､七次上調(diào)準備金率,這些匯率影響因素綜合推動著人民幣現(xiàn)貨匯率的下降,造成了人民幣的升值;同時由于國際社會對于人民幣普遍預期升值,以美國為代表的部分發(fā)達國家要求人民幣大幅升值,人民幣期貨匯率略低于人民幣匯率,盡管波動性較大,但與人民幣現(xiàn)貨匯率呈現(xiàn)了一致的下降趨勢｡

第二,人民幣匯率是人民幣匯率期貨的Granger原因｡這與期貨兩大經(jīng)濟職能之一的價格發(fā)現(xiàn)職能有所悖離,但是卻反映了我國外匯市場的實際情況｡由于我國資本項目下尚未實現(xiàn)完全可自由兌換,境內(nèi)與境外人民幣市場基本處于分割狀態(tài),因而境外的匯率期貨并不能完全反映我國境內(nèi)的貨幣供求狀況,僅代表國際社會的預期,所以對我國人民幣匯率的影響較小｡而CME人民幣匯率期貨交割日結(jié)算價是當日人民幣匯率中間價,并且市場參與者大多為與中國有著貿(mào)易或者金融往來的企業(yè)及金融機構,可見境內(nèi)即期匯率的影響力目前仍然起著決定性作用｡

第三,有學者認為掌握人民幣定價主導權主要包括兩個方面:一是我國政府對匯率走勢的影響力;二是境內(nèi)外匯市場對匯率走勢的影響力｡毋庸置疑的是,我國政府對匯率走勢具備了足夠的控制力,人民幣匯率形成機制改革也在主動､漸進､可控的原則之下有條不紊地進行,但是我國外匯市場亟待改革完善､推陳出新,與政府相配合,這樣才能保證我國匯率定價主導權不旁落｡

參考文獻:

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currencies? IMF working paper, 1998.2

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Summer87, Vol. 1 Issue 4, p359-370, 12p

人民幣匯率范文第2篇

關鍵詞: 人民幣匯率 不可交割遠期（NDF）去杠桿化

中圖分類號: F830.73 文獻標識碼: A文章編號: 1006-1770(2009)02-010-04

一、2008年以來人民幣匯率走勢

總體上看，2008年人民幣匯率可分為兩個階段。第一個階段是:人民幣匯率單邊升值。1-7月份,人民幣整體呈現(xiàn)出單邊升值態(tài)勢,升值幅度為7%，月均超過1%,明顯高于2007年同期人民幣兌美元匯率大致每月0.4%的升幅。導致升值的原因是多方面的:

（一）2008年貿(mào)易順差持續(xù)保持增長態(tài)勢。前三季度我國累計貿(mào)易順差1809.9億美元,雖然比上年同期下降2.6%,凈減少49.2億美元，但絕對量的增長仍是促使人民幣升值的主要因素。第四季度，在美國金融危機影響下，全球經(jīng)濟放緩，我國的進出口增速明顯下滑，但是順差不減反增，主要原因是進口增速下降快于出口，11月和12月的貿(mào)易順差分別約為400億和389.80億美元，分別比去年同期增長52.2%和71.82%。

（二）外商直接投資繼續(xù)保持較快增長。國家統(tǒng)計局的數(shù)據(jù)顯示，2008年的實際外商直接投資是自上個世紀90年代中國外商直接投資開始迅速增長以來的最高水平，比2007年增長24%，達到924億美元，是連續(xù)第三年的新高。

上述兩項因素直接導致外匯儲備的持續(xù)快速增長。2008年12月，外匯儲備增加613億美元，同比多增加300億。全年除10月份出現(xiàn)負258億美元的增長外，其他月份均保持了較快增長。

至2008年末，我國外匯儲備接近2萬億美元。相當于世界上124個國家的GDP總和。從世界銀行公布的2007年世界各國GDP排名來看，排在第57位的是越南，其GDP是712億美元，排在末位即第180位的是太平洋島國基里巴斯，其GDP是8700萬美元。如果將從第57位的越南一直到第180位的基里巴斯這124個國家的GDP加起來，總和是17597億美元，也就是說，中國目前的外匯儲備已經(jīng)超過了這124個國家GDP的總和。

（三）中美利差因素。如果以相同期限的市場利率衡量，自2008年1月到10月初，中美利差一直呈倒掛趨勢，其中息差最大的3月份接近200個BP。2008年一季度我國CPI平均上升到8%，遠超央行4.8%的目標，使得人們預期央行會抑制通貨膨脹而繼續(xù)采取加息措施，而同期美國由于次貸危機惡化，美聯(lián)儲為刺激疲弱的經(jīng)濟而連續(xù)降息，中美息差走高進一步推高了人民幣升值的預期。進而引發(fā)了流入我國境內(nèi)的熱錢增加。

第二個階段:從7月下旬以來,人民幣兌美元走出了一波持續(xù)貶值的行情，此后雖再度轉(zhuǎn)強，但是勢頭微弱。7月下旬以后，人民幣匯率突然向下，7月22日1美元兌人民幣6.8219元,到8月12日人民幣兌美元匯率中間價報6.8659元。而且人民幣連續(xù)10個交易日單邊下跌，上演了持續(xù)單邊貶值的行情,是匯改3年以來首次出現(xiàn)10個交易日的持續(xù)走貶。8月下旬人民幣又重新走強,窄幅震蕩，但勢頭緩慢。9月份以來持續(xù)在6.82―6.85這一比較狹窄的箱體中進行整理。

2008年下半年人民幣兌美元走出這樣的行情，原因在于美國的次貸危機不斷惡化，導致一場席卷全球的金融危機。在全球經(jīng)濟普遍出現(xiàn)下滑的背景下，美元及美國國債一度成為流動性好、相對比較安全的資產(chǎn)。全球金融市場動蕩時期資金“涌入安全資產(chǎn)”（fly to quality）的效應十分明顯。研究表明，截止到11月20日，美國國債收益率曲線2Y以內(nèi)下移在100個BP以上，其中3M的國債收益率下移150個BP。

這表明黯淡的經(jīng)濟前景以及減息預期，推動尋求避險的投資者繼續(xù)買進流動性較高的美國短期國債，中國和石油輸出組織成員國等紛紛購買美國國債。美國財政部公布的月度國際資本流動報告顯示，9月中國持有的1年期、1到10年期以及10年以上期限美國國庫券，從8月的5414億美元升至5850億美元。研究表明，如果以2008年7月1日為基準比較，投資美國10年期國債的收益率將跑贏包括原油、黃金在內(nèi)的所有資產(chǎn)。

二、人民幣匯率未來走勢展望

（一）人民幣匯率雙向波動的預期提高

1.美國政府7000億美元的注資計劃以及未來歐洲經(jīng)濟走向的不確定性，使市場對美元匯率走向的分歧加大。一方面注資計劃導致美國財政赤字加劇從而看淡美元的長期走勢；另一方面歐洲經(jīng)濟滯后美國，表現(xiàn)更糟的狀況從而導致歐元對美元貶值。因此當前以及未來美國經(jīng)濟政策，歐、日經(jīng)濟走向以及他們可能的貨幣政策都會增加美元匯率走向的不確定性。因此未來美元匯率的波動性仍會較大，進而導致人民幣對美元匯率的波動性提高。

2.金融危機發(fā)生后，美歐等國家金融機構去杠桿化，出現(xiàn)了流動性緊張局面，國際資本回流美國，也是促使人民幣匯率雙向波動的一個短期因素。需要明確一點，美國金融機構的去杠桿化行為會直接導致流動性緊張局面，原因在于美國是一個以資本市場融資為主的金融體系，資本市場及資本市場運行的金融工具價值的萎縮會直接導致整個市場的融資功能下降，流動性會明顯減弱，這一點與中國以銀行為主的間接融資體系有明顯不同。

（二）人民幣升值預期下降，短期內(nèi)小幅貶值可能性在提高

1.NDF走勢的變化反映出國際市場對投機人民幣升值的預期已大大減弱。國際市場人民幣無本金交割遠期匯率NDF經(jīng)歷了年初的一路上行到下半年開始反向波動走勢，到目前為止，NDF一年期人民幣匯率從3月份的最高點6.26到10月份最低點的7.1198，變化幅度達到14%，與2007年底相比，2008年人民幣NDF貶值0.6%，與上年同期相比升值4.6%。

2008年11月9日國務院公布了高達4萬億人民幣的經(jīng)濟刺激方案，美元對人民幣NDF價格開始回落。經(jīng)濟刺激計劃讓人民幣的貶值壓力稍有緩解。1年期美元兌人民幣NDF價格自10月24日收在7.1198元之后，該價格就一直在逐步回落的過程中，表示海外市場對人民幣在1年后的貶值預期有所緩和。

中國出口減速和經(jīng)濟增長放緩所帶來的政策調(diào)整，使市場對人民幣的升值預期降低，對未來美元匯率出現(xiàn)反彈的預期提高，是導致市場NDF走勢出現(xiàn)明顯轉(zhuǎn)變的主要因素。短期內(nèi)，在美元匯率難以企穩(wěn)和中國出口走弱的預期下，國際人民幣NDF走勢仍會維持目前雙向波動的格局，且以小幅度貶值為主要趨勢。

2.未來全球經(jīng)濟形勢惡化，2009年我國出口形勢非常嚴峻，政府對出口增長的關注度將會提高，從政府監(jiān)管的角度來看，人民幣匯率政策亦將有調(diào)整的可能，延續(xù)三年的人民幣單向升值走勢將告一段落。

金融危機負面影響逐步顯現(xiàn)，出口增速繼續(xù)穩(wěn)步回落。2008年9月份以來，國際金融形勢急轉(zhuǎn)直下，金融危機逐步向?qū)嶓w經(jīng)濟傳染，并開始反映在我國的出口數(shù)據(jù)上。其一，金融危機波及發(fā)達國家的核心制造業(yè)。10月美國制造業(yè)活動指數(shù)降到26年來最低點，歐元區(qū)制造業(yè)活動指數(shù)10月也跌至創(chuàng)紀錄的低點，歐元區(qū)三個主要經(jīng)濟體的產(chǎn)出、訂單及就業(yè)均下降，歐元區(qū)采購經(jīng)理人指數(shù)(PMI)降至41.1，是指數(shù)建立11年來的最低水平。其二，全世界90%以上的貿(mào)易往來都涉及某種形式的信貸、保險或擔保，不論對于進口商還是出口商來說，金融危機都使得獲取外貿(mào)相關的金融服務變得越來越困難；其三，金融危機沖擊下，股票、住房等資產(chǎn)價格大幅縮水，許多家庭進入負資產(chǎn)狀態(tài)。危機也直接導致失業(yè)人員增加。根據(jù)美國勞工部公布的數(shù)據(jù)，2008年12月，全美非農(nóng)部門工作崗位削減52.4萬個,失業(yè)率上升至7.2%,為16年以來的新高。并且根據(jù)美國聯(lián)邦公開市場委員會（FOMC）的預測，2009年美國的失業(yè)率還會繼續(xù)上升，并且將2009年第四季度的失業(yè)率上調(diào)到7.1-7.6%，2009年末失業(yè)率為7.4%。這些因素都將極大地抑制居民消費，并影響到我國對外出口。

基于以上影響，2009年我國的出口形勢將非常嚴峻。在全球金融危機的沖擊下，IMF在11月7日再次把全球經(jīng)濟2009年的增長預期降到2.2%，低于10月份預計的3.0%，更低于一季度預測的3.7%。全球經(jīng)濟增長放緩降繼續(xù)影響到我國出口。研究表明：美國GDP增長速度每下降一個百分點，大概會影響我國出口5個百分點。如果是這樣的話，美國經(jīng)濟2009年大概將近跌2個百分點，會影響到我國將近10個百分點的出口增長。歐盟是我國第一大貿(mào)易伙伴,2009年也有將近1.7%的經(jīng)濟下滑,這樣目前我國的出口增速的20%將不可維持，有可能降到接近零增長水平。

我國外貿(mào)增速放緩態(tài)勢已經(jīng)在104屆廣交會上得到體現(xiàn)。中國第104屆廣交會11月6日結(jié)束，到會的境外采購商比上屆減少9.1%，總成交額下滑17.5%，這預示著明年外貿(mào)開局將不利。

從經(jīng)濟運行的先行指標制造業(yè)采購經(jīng)理指數(shù)(PMI)來看，11月中國PMI為38.8,創(chuàng)2005年該指數(shù)編制以來的新低。盡管12月上升了2.4個百分點,但已經(jīng)是連續(xù)第三個月下降。其中，出口訂單指數(shù)、進口指數(shù)分別為41.40和39.40，均連續(xù)四個月低于50％的臨界值，表明外貿(mào)相關的制造業(yè)正在衰退。此外，美國新當選總統(tǒng)奧巴馬雖然表示要深化與中國的高層對話，但在貿(mào)易政策上傾向于貿(mào)易保護，這將對中國對美出口產(chǎn)生一定的負面影響。

三、美元未來走勢的判斷――美元走強是短期現(xiàn)象

美國次貸危機以及席卷全球的金融海嘯發(fā)生以來，美元不但沒有貶值，反而出現(xiàn)了對主要貨幣升值的態(tài)勢，且短期內(nèi)支撐美元走強的因素仍然存在，并將可能延續(xù)到2009年上半年。

（一）涌入安全資產(chǎn)（fly to quality）的效應將保持到2009年底，但程度會逐漸減緩

本輪美元反彈主要受兩大因素支撐：

1.全球美元流動性短缺是美元走強的主要原因之一。危機發(fā)生后，美元3MLIBOR曾一度超過1YLIBOR，向境外美元發(fā)出號召，大量美元回流美國，支撐了美元的強勢地位。

2.以美國國債為主的美元資產(chǎn)收益比較穩(wěn)定。從美國次貸危機開始，到后來逐漸演變成全球金融危機、經(jīng)濟危機，整個金融體系幾乎到崩潰邊緣。在市場混亂的情況下，“去杠桿化”過程對風險資產(chǎn)已經(jīng)沒有任何需求，大家都轉(zhuǎn)而投向無風險市場。而能夠承受無風險資產(chǎn)的最大市場，正是美國債券市場，決定了美元必然會走強。這也充分顯示了美元的國際本位貨幣地位。并且全球經(jīng)濟前景越不樂觀，美國國債的“安全資產(chǎn)”功能越強。相反全球經(jīng)濟基本趨于穩(wěn)定之時，將可能是國債市場的拐點。

（二）利差預期調(diào)整利好美元

從市場技術面的角度來看，現(xiàn)在聯(lián)邦基金利率已經(jīng)到了0-0.25%，從美國和歐洲各國的利差基準對比來看，美國已經(jīng)達到零利率，現(xiàn)在歐元區(qū)目前利率基準是2.5%，英國是1.5%。由于英國和歐元區(qū)國家目前仍然存在降息預期,利差對比以及預期一定程度上對美元形成支撐。

（三）對美元長期走勢的判斷

本次金融危機的發(fā)生有更加深刻的全球經(jīng)濟失衡的背景。美國的低儲蓄高消費的經(jīng)濟增長模式能否發(fā)生根本性改變，是美國經(jīng)濟以及美元強弱的根本決定因素。二戰(zhàn)以來由于美國強大的經(jīng)濟實力，以及美國在國際分工體系中占據(jù)有利的地位，積累了大量的財富，能夠支撐其龐大的進口需求，除個別年份外，1970S年代以來一直維持了貿(mào)易逆差，同時又保持了美元的國際貨幣地位。英鎊在19世紀國際貨幣體系中保持霸主地位時，英國是世界的最大債權國，而當今美國是世界上最大的債務國。其中的奧妙除了美元和黃金脫鉤外，還有一點就是亞洲國家經(jīng)濟崛起后，積累的外匯儲備回流美國，對美元形成了階梯狀的支撐作用，依次是經(jīng)濟騰飛后的日本、東亞四小龍、中國，如今這種作用正在逐漸減弱。這些國家正在通過儲備貨幣多元化的方法來化解不斷貶值的美元帶來的影響。這注定了美元將隨著美國經(jīng)濟地位逐漸衰落而貶值的趨勢不會有任何疑問和改變。

但是另一方面應該看到，美元的國際貨幣地位不是一朝一夕形成的，有強大的市場力量在背后支撐。首先美元是國際貿(mào)易中的主要計價貨幣，幣值相對比較穩(wěn)定，盯住美元就等于是盯住了穩(wěn)定的貨幣錨，可一定程度上避免匯率波動導致的損失。其次，多年來在國際金融市場上形成了一個規(guī)模龐大的美元即期、遠期和掉期交易市場，可以很容易的實現(xiàn)對美元的套期保值，而其他任何貨幣尚不具備這個條件。

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人民幣匯率范文第3篇

一、背景分析

目前，世界各國的匯率制度主要分為兩類：固定匯率制度和浮動匯率制度，在此基礎上還存在一種有管理的浮動匯率制度（也稱骯臟浮動匯率制度）。我國自2005年7月21日進行匯率制度改革以來，逐步完善人民幣匯率形成機制。人民幣匯率不再盯住單一美元，而是同時參考一籃子貨幣計算人民幣多邊匯率指數(shù)的變化，實行以市場供求為基礎、參考一籃子貨幣進行調(diào)節(jié)、有管理的浮動匯率制度。在匯率改革的基礎上，人民幣匯率在穩(wěn)定的基礎上緩慢升值，并且增加了浮動的范圍，人民幣匯率逐步向市場化邁進。

人民幣匯率改革為人民幣無本金交割遠期外匯交易（Non-deliverable Forwards，NDF）提供了發(fā)展的空間。NDF主要是針對非自由兌換的貨幣而設計的遠期合約，屬于一種金融衍生工具。它一般由銀行充當中介機構，買賣雙方基于對某種貨幣匯率未來走勢的不同看法而簽訂遠期合約。與一般外匯遠期合約不同的是，NDF合約在到期時并不對合約中商定的本金進行交割，只是對合約匯率與到期日即期匯率的差額進行交割，并且以可自由兌換的貨幣（例如美元）進行結(jié)算。NDF合約的期限從一個月至幾年不等，但是一般以一年及一年以下的品種為主。NDF可以幫助規(guī)避匯率波動的風險，并且其無本金交割的特性可以減少資本的占用，這些都是NDF得以發(fā)展的重要原因。

人民幣NDF在1996年6月由新加坡首先推出，但是由于中國實行嚴格的外匯管制，NDF并未對人民幣即期匯率構成實質(zhì)性的影響。據(jù)國際清算銀行（BIS）統(tǒng)計，1999年人民幣NDF日均交易量在0.5—1億美元。2001年東南亞金融危機對人民幣的貶值壓力逐漸減弱，導致人民幣NDF市場由活躍轉(zhuǎn)向低谷，2001年日均交易量僅為0.55億美元，僅占亞洲5種主要貨幣NDF交易量的7.6%。2003年以后，尤其是2005年匯率改革以后，人民幣一直面臨著升值壓力，人民幣NDF市場再次活躍起來，日均交易量到2007年達到了30億美元，占亞洲主要貨幣NDF交易量的14%（數(shù)據(jù)如圖1所示）。

隨著人民幣匯率改革的推進和人民幣NDF市場的快速發(fā)展，人民幣匯率定價權是否受到影響就越來越受到人們的關注。從人民幣即期匯率和NDF市場的角度來看，人民幣匯率定價權是否受到影響取決于：人民幣即期匯率是否由NDF來決定，并且人民幣即期匯率的變動趨勢是否受NDF影響。本文將從這個角度通過對歷史數(shù)據(jù)的分析來探討人民幣匯率定價權是否受到影響，并提出一些政策建議。

二、文獻綜述

目前，國內(nèi)已經(jīng)有不少學者研究人民幣NDF市場與人民幣匯率之間的相互關系，本文的研究建立在這些已有理論的基礎之上。

吳先智（2008）對人民幣NDF匯率和境內(nèi)人民幣即期、遠期匯率進行了格蘭杰因果檢驗，認為境內(nèi)即期匯率與NDF匯率之間存在較強的引導關系，且境內(nèi)即期匯率占主導地位；1年期的NDF匯率與境內(nèi)遠期匯率之間相互引導，而在其他期限品種上，只存在境內(nèi)遠期匯率對NDF匯率的引導作用。最后，他得出結(jié)論，認為應該完善市場基礎設施建設，放開對外匯衍生品交易的限制。

戎如香（2008）通過對1999年5月5日—2008年9月1日人民幣即期匯率和1年期人民幣NDF匯率的定量研究，認為人民幣即期匯率與NDF匯率之間的關系在2005年匯率改革前后存在很大的不同。人民幣匯率改革之前，人民幣即期匯率與人民幣NDF之間沒有直接聯(lián)系，但是其趨勢受NDF影響；匯率改革之后，二者的聯(lián)系加強，絕對值水平和變動趨勢相互影響，互為因果關系。并且在分析的基礎上提出應該重視匯率改革之后的人民幣定價權問題，重視對人民幣NDF的研究。

仇自成、張立光（2010）對2006年10月26日—2009年3月6日期間的人民幣1個月期、1年期NDF匯率與即期匯率之間的關系進行了實證研究，認為人民幣離岸NDF市場上存在著不同程度的人民幣升值預期，且預期的水平與NDF期限有關；人民幣離岸NDF匯率會影響人民幣即期匯率，NDF市場對即期市場存在波動溢出效應，即波動信息會由人民幣NDF市場向人民幣即期市場傳遞。

這些研究成果為本文的研究提供了寶貴的參考價值，但是這些研究所分析的數(shù)據(jù)并不是很充分，因為直到2005年7月21日人民幣匯率改革之后NDF匯率與即期匯率才具備了更好的研究價值。本文將在這些理論的基礎上，通過分析最新的匯率數(shù)據(jù)，試圖將幾種不同的研究成果融合在一起，即通過分別研究不同期限的人民幣NDF匯率與即期匯率之間的關系，分析不同期限NDF匯率與即期匯率之間的不同影響程度，并且在此基礎上，討論二者的相互影響性，從而進一步深入到人民幣匯率的定價權這個問題上。

三、統(tǒng)計與回歸分析

本文選取了2000年1月1日—2011年12月30日這12年的日度匯率數(shù)據(jù)作為樣本，通過大樣本的數(shù)據(jù)進一步挖掘人民幣NDF匯率與即期匯率之間的關系。

1、對樣本數(shù)據(jù)的描述性統(tǒng)計分析

本文進行描述性統(tǒng)計分析的數(shù)據(jù)區(qū)間為2000年1月1日—2011年6月7日，選取的即期匯率數(shù)據(jù)為人民幣兌美元的中間價，選取的NDF數(shù)據(jù)為6個月期的NDF匯率。在進行描述性統(tǒng)計分析時，本文將樣本數(shù)據(jù)以2005年7月21日為界分為了兩段，以更好地考察人民幣匯率改革的影響。

由表1可以看出，在人民幣匯率改革之前，人民幣即期匯率與NDF匯率之間的波動性差異非常大，即期匯率的標準差僅為0.00078，基本上可以忽略不計，而NDF匯率的標準差則達到了0.11，約為前者的144倍。此外，即期匯率的最大值與最小值僅僅相差0.0037，說明即期匯率的浮動區(qū)間非常狹窄，而NDF最大值與最小值相差0.6852，約為前者的185倍，波動的區(qū)間相對寬很多。這是因為在人民幣匯率改革之前，人民幣匯率采取盯住單一美元的政策，所以即期匯率基本上維持不變，而NDF匯率則完全由市場決定，受海外市場對人民幣匯率的預期以及國際環(huán)境變化的影響，波動性要大得多。

在匯率改革之后，人民幣即期匯率與NDF匯率的各項統(tǒng)計數(shù)據(jù)趨向一致。即期匯率的標準差明顯增大了，達到了0.5368，而NDF匯率的標準差則為0.4956，甚至比即期匯率小。即期匯率的最大值與最小值相差1.6312，NDF匯率的最大值與最小值相差1.6205，二者也基本上不存在差別。這表明，在匯率改革之后，人民幣即期匯率逐步向完全市場化的NDF匯率靠攏，也就是說我國的匯率改革使人民幣匯率向市場化邁進了。

以上的統(tǒng)計描述通過即期匯率與NDF匯率的走勢圖（圖2）可以得到更直接的說明。從圖2我們可以看出，人民幣即期匯率在2005年7月21日匯率改革之前處于水平的狀態(tài)，這說明這段時間人民幣即期匯率是基本不變的，嚴格地盯住美元。而在匯率改革之后，即期匯率的曲線有一個跳躍性地突降，而后又一路下行，這是因為在匯率改革之后人民幣匯率擁有更大的波動空間，而且不再盯住美元。要注意的是，2008—2010年的這段時間，即期匯率的曲線再次保持著水平的狀態(tài)，這是因為受金融危機影響，我國再次決定盯住美元，以防止匯率波動對出口造成不利的影響，從而避免金融危機對自身影響的加劇。2010年6月19日，中國人民銀行宣布進一步推進人民幣匯率形成機制改革，增強人民幣匯率彈性，在此影響下，即期匯率的曲線再次下行，人民幣繼續(xù)升值。此外，我們應該注意到的是，6個月期的NDF匯率曲線大部分時候都處于即期匯率曲線的下面，這說明海外市場一直保持著對人民幣升值的強烈預期。只有在2003年之前以及2008年底至2009年初這兩段時間，6個月期NDF曲線高于即期匯率曲線，這是因為在2003年之前，中國仍然受東南亞金融危機的殘留影響，而且國內(nèi)經(jīng)濟形勢不景氣，導致海外對人民幣貶值的預期；2008年底則是由于金融危機，海外同樣預期人民幣會貶值。人民幣即期匯率與NDF匯率曲線之間的差距，可以理解為人民幣實際升值與預期升值之間的差距。以上分析表明人民幣升值并非一蹴而就，而是遵循有管理的浮動，緩慢升值。

2、對樣本數(shù)據(jù)的回歸分析

基于人民幣即期匯率與NDF匯率走勢的一致性，本文選擇對二者進行一元線性回歸分析，試圖用回歸模型進一步描述二者之間相互影響的關系。為了研究不同期限NDF匯率與即期匯率的關系，本文將選擇1個月期、6個月期和1年期人民幣NDF匯率分別與人民幣即期匯率進行回歸分析，并比較三者的分析結(jié)果。

首先，我們對1個月期NDF匯率與即期匯率進行分析，選擇的數(shù)據(jù)樣本為2005年7月22日—2011年6月7日，分析結(jié)果如表2和圖3所示。

由表2可以看出，1個月期人民幣NDF匯率與即期匯率之間的相關系數(shù)達到了0.9989，相關性非常高。二者的R2為0.9979，表明自變量（1個月期NDF匯率）可以在99.79%的程度上解釋因變量（即期匯率）的變差，二者的擬合性非常高。圖3中的散點圖描述了二者的分布情況，據(jù)此畫出二者的線性回歸曲線，回歸方程式為：y=1.019x-0.122，且回歸方程對二者關系的擬合度達到了99.7%。這說明1個月期NDF匯率與即期匯率之間存在非常強的正相關關系，1個月期NDF匯率對即期匯率具有非常明顯的影響。反過來，若我們把即期匯率作為自變量，把1個月期NDF匯率作為因變量，回歸分析的結(jié)果表明，二者同樣具備很強的相關性，相關系數(shù)同樣達到了0.9989，R2為0.9979，二者的擬合性非常高，這說明人民幣即期匯率對1個月期NDF匯率同樣具有明顯的影響，二者之間呈現(xiàn)相互影響的關系。

其次，我們對6個月期NDF匯率與即期匯率進行分析，選擇的數(shù)據(jù)樣本為2005年7月22日—2011年6月7日，分析結(jié)果如表3和圖4所示。

從表3中可以看出，6個月期人民幣NDF匯率與即期匯率之間的相關系數(shù)達到了0.9784，雖然略低于1個月期NDF匯率與即期匯率的相關系數(shù)，但是仍然處于很高的水平，表明二者的相關性很強。二者的R2為0.9572，表明自變量（6個月期NDF）也能在很大程度上解釋因變量（即期匯率）。圖4描繪了二者的線性回歸曲線，回歸方程式為：y=1.059x-0.302，擬合程度達到了95.7%?；貧w分析表明6個月期人民幣NDF匯率對人民幣即期匯率具有很強的影響，但是影響程度（根據(jù)R2判斷）稍微小于1個月期的人民幣NDF匯率，這從圖2的匯率走勢圖中也可以看出來。同樣，若把即期匯率作為自變量，6個月期NDF匯率作為因變量，發(fā)現(xiàn)二者的相關系數(shù)為0.9784，R2為0.9572，即期匯率對6個月期NDF匯率同樣具有很強的影響。

最后，我們對1年期人民幣NDF匯率與即期匯率進行回歸分析，由于數(shù)據(jù)來源所限，選擇的樣本數(shù)據(jù)區(qū)間為2009年1月1日—2011年12月30日，回歸分析的結(jié)果如表4和圖5所示。

由表4可以看出，1年期人民幣NDF匯率與即期匯率之間的相關系數(shù)為0.8607，明顯低于1個月期和6個月期的NDF匯率與即期匯率的相關性，但是二者的正相關性仍然比較強，這說明二者的變化趨勢是一致的，其對于長期的人民幣匯率走勢可能是一個良好的預測指標。二者的R2為0.7409，相對于1個月期和6個月期NDF匯率也顯著偏低，說明自變量（1年期NDF匯率）對因變量（即期匯率）的解釋程度并不是特別高。圖5的散點圖的線性趨勢也不是很明朗，線性回歸方程的擬合程度也只有74.0%。這說明1年期人民幣NDF匯率對人民幣即期匯率的變動并不具有絕對的解釋力，但是二者的長期趨勢是一致的。反過來，將即期匯率作為自變量，1年期NDF匯率作為因變量，分析結(jié)果顯示，二者的相關系數(shù)也僅為0.8615，R2為0.7423，表明人民幣即期匯率對1年期人民幣NDF匯率的影響程度也不是很強。

四、結(jié)論及政策建議

1、結(jié)論

第一，人民幣匯率改革對人民幣NDF市場的發(fā)展具有重大的影響，并且影響NDF匯率與即期匯率之間的關系。匯率改革以前，境內(nèi)人民幣匯率受到嚴格管制，境內(nèi)人民幣市場與離岸人民幣NDF市場處于完全分割的狀態(tài)，二者的變動趨勢并不存在明顯的直接聯(lián)系；匯率改革之后，境內(nèi)人民幣即期匯率不再盯住單一美元，因而波動幅度增大，即期匯率逐漸受市場及預期因素的影響，人民幣離岸NDF匯率與境內(nèi)即期匯率的波動也趨于一致，NDF市場與境內(nèi)人民幣市場也逐漸由分割的狀態(tài)轉(zhuǎn)為融合的狀態(tài)。

第二，人民幣NDF匯率與即期匯率之間存在相互影響的關系，并且不同期限的NDF匯率影響程度不同?？傮w來看，短期（以1個月期為代表）NDF匯率與即期匯率之間的相關性要明顯高于長期（以1年期為代表），即NDF期限越短，與即期匯率之間的互動關系表現(xiàn)得越強。

2、建議

由上述分析可知，人民幣匯率改革之后，人民幣即期匯率已經(jīng)不只由國內(nèi)因素來決定，離岸的NDF市場也深刻地影響著人民幣匯率。在當前階段，由于中國的外匯管制，國內(nèi)機構投資于離岸人民幣NDF市場也受到限制，從一定程度上說，離岸NDF市場是不受中國政府控制的，這必然會影響到人民幣匯率的定價權，使得人民幣匯率容易受到海外預期因素以及國際環(huán)境的影響，增加中國政府及企業(yè)的外匯風險。在人民幣匯率市場化和有管理的浮動匯率制度的大背景下，本文針對增強人民幣匯率定價權的問題，提出了以下幾點政策建議。

第一，要努力發(fā)展人民幣在岸NDF市場。離岸NDF市場不受中國控制，容易影響人民幣匯率的定價權，在中國當前仍然存在外匯管制、人民幣非自由兌換的情況下，放開離岸NDF市場可能會適得其反，增加了離岸NDF市場的規(guī)模，反而增加了人民幣匯率的風險。而在岸NDF市場則可以在中國人民銀行和外匯管理局的監(jiān)管之下運行，可以通過影響在岸NDF市場間接影響人民幣匯率。

第二，在市場化的條件下增強人民幣匯率定價權還需要監(jiān)管當局進一步放開對人民幣衍生產(chǎn)品的限制。雖然人民幣匯率的市場化一定程度上會減弱中國對人民幣匯率的控制，但是我們不能逆市場化潮流而行，而應該順應市場化，逐步放開外匯衍生產(chǎn)品的交易，力爭通過市場的參與來掌握人民幣匯率的定價權。與此同時，也應該注意市場化過程中的風險，不能一蹴而就，而要逐步放開。

【參考文獻】

[1] 歐陽政、林鵬輝：人民幣NDF與及其市場間信息傳遞及互動關系研究[J].金融財稅，2011（4）.

[2] 仇自成、張立光：人民幣離岸NDF匯率與境內(nèi)人民幣匯率關系的實證[J].金融觀察，2010（2）.

[3] 戎如香：人民幣匯率定價權問題研究：基于NDF與即期匯率的實證檢驗[J].上海金融，2008（12）.

人民幣匯率范文第4篇

市場對當前的匯率政策發(fā)生廣泛猜測,當然并非無風起浪。進入12月,人民幣匯率連續(xù)下跌。至12月4日,美元兌人民幣現(xiàn)匯早盤已升至6.8845,銀行出現(xiàn)惜售美元局面。而離岸市場的人民幣一年期無本金交割遠期匯率(NDF)報價,已在7.2400元至7.2800元區(qū)間波動,市場貶值預期顯著。12月3日,國務院常務會議提出“要綜合運用存款準備金率、利率、匯率等多種手段,保持銀行體系流動性充分供應,促進貨幣信貸穩(wěn)定增長”, “匯率手段”所指為何,也令一些人揣測。

然而,從根本上說,市場對于人民幣匯率走向的推測,仍然需基于兩個基本判斷:其一,人民幣變化的市場走勢究竟如何?其二,中國在新局勢下究竟打算采取什么樣的匯率政策?

應當承認,近期以來的人民幣匯率變化,在一定程度上的確體現(xiàn)了市場供求變化的基礎作用。中國央行在過去三個月內(nèi)四次降息,今年11月26日更作出下調(diào)存貸款利率108個基點的決定,足以使市場形成中國明年繼續(xù)降息的預期。與其他市場一樣,外匯市場的參與者通常也會通過比較各種資產(chǎn)的預期收益率,決定選擇哪種貨幣的資產(chǎn)。中國央行大幅降息后,中美息差進一步縮小,人民幣資產(chǎn)的預期收益率會下降;而維持降息預期不變,則人民幣遠期匯率也會保持較大貼水。這一現(xiàn)實因素,加上美元在過去三個月中持續(xù)走強的背景,人民幣匯率在10月起停止升值后,于12月以來出現(xiàn)小幅貶值,確實有市場邏輯可循。這本身也是人民幣匯率彈性有所加大的體現(xiàn)。

不過,觀察人民幣匯率走勢,不僅要就眼前局勢進行投資收益比較,更要看長期供求趨勢。應當承認,縱然近期中國經(jīng)濟走入下行期,雙位數(shù)增長不再,但中國經(jīng)濟就整體而言仍然具有強勁的增勢,中國國際雙順差的局面在相當長時間不會改變。而美國經(jīng)濟欲走出衰退陰影,調(diào)高赤字、增發(fā)貨幣已成必然,美元資產(chǎn)未來極有可能出現(xiàn)較大貶值。

所以,以中長期市場供求作用看人民幣匯率變化,就應當承認,目前的貶值只能是暫時的,不具有方向性含義。

再看匯率政策。中國從2005年7月啟動匯改,其目的是形成適應市場供求變化的、更為靈活的匯率機制。目前,人民幣匯率以供求為基礎,但仍需“參考一籃子貨幣進行調(diào)節(jié)”,是“有管理的浮動匯率制度”。在這里,“調(diào)節(jié)”或“管理”的要義,是保持人民幣的匯率穩(wěn)定。這些基本道理本來已經(jīng)成為共識,而且與中國經(jīng)濟轉(zhuǎn)向“又好又快”增長模式的共識相輔相成。過去三年來,人民幣穩(wěn)步升值,推動了出口部門優(yōu)勝劣汰的結(jié)構調(diào)整過程,正是這種匯率政策的積極結(jié)果,為今天國際環(huán)境惡化后的進一步結(jié)構轉(zhuǎn)型起到了鋪墊作用。

當然,結(jié)構調(diào)整在現(xiàn)實中要困難得多、也痛苦得多,特別是當前中國經(jīng)濟困難加重,保增長與結(jié)構調(diào)整間需要尋求平衡;中國在發(fā)展內(nèi)需市場、減低對外依存度的同時,也不會丟掉外部市場。不過,政府幫助出口企業(yè)減輕轉(zhuǎn)型痛苦,應主要體現(xiàn)為轉(zhuǎn)換職能與加強服務,建立良好的市場秩序。試圖逆市場化進程而實現(xiàn)匯率政策大轉(zhuǎn)向,以人民幣貶值提振出口,則不僅是緣木求魚,而且具有極大的副作用。

當前出口滑坡最主要的原因,還是國際市場需求急劇下降。人民幣貶值不可能改變這種外部局面,自然也難對出口增長起決定性作用。更何況,中國出口成本提升有多重原因,不僅與人民幣升值相關,也包括勞動力成本增加和出口退稅率降低等因素,故貶值無法從根本上解決成本問題,反有悖于匯率改革和經(jīng)濟增長方式轉(zhuǎn)型的初衷。進一步以國際視角觀察,通過人民幣主動貶值補貼出口,其實質(zhì)就是直接補貼外國消費者,其結(jié)果又極易引發(fā)貿(mào)易伙伴強烈不滿,誘使貿(mào)易保護主義政策抬頭。人為貶值實在是導向“多輸”的不智之舉。

人民幣匯率范文第5篇

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中歐基金 ：據(jù)路透社，國際貨幣基金組織對中國宣布擴大人民幣兌美元日波幅限制表示歡迎，“這凸顯了中國決心再平衡經(jīng)濟，使之轉(zhuǎn)向國內(nèi)消費，并允許市場力量在決定匯率水準方面發(fā)揮更大作用。是中國央行增加人民幣匯率彈性的重要一步?！盜MF總裁拉加德在聲明中稱。

轉(zhuǎn)發(fā) | 收藏 | 評論時平 ：從4月16日開始，銀行間即期外匯市場人民幣兌美元交易家浮動幅度由千分之五擴到到1%?？此坪檬虑?，仔細想想，卻是信號大于實質(zhì)的一項舉措，對于人民幣匯率形成機制，我們?nèi)匀黄诖嬲氖袌龌?/p>

轉(zhuǎn)發(fā) | 收藏 | 評論葛燕明09 ：人民幣匯率波幅翻倍，被解讀為人民幣單邊升值趨勢或基本結(jié)束，這也意味著人民幣資產(chǎn)面臨重新估值，房價或現(xiàn)快速下跌，地產(chǎn)又是“當頭一棒”。

轉(zhuǎn)發(fā) | 收藏 | 評論戴小京：路透的評論認為：中國放寬人民幣匯率浮動區(qū)間的舉動徹底打消了人們對中國經(jīng)濟硬著陸的擔心。這是北京釋放的一個極強信號，表明經(jīng)濟下降趨勢得到遏制，潛在陷阱變得可控。

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拍場再現(xiàn)真?zhèn)瘟_生門

今年春拍，香港蘇富比拍賣的一張祁志龍作品《消費形象37號》被藝術家本人稱為贗品，蘇富比日前回應稱該作品為真品。

蘇富比拍賣行 本行現(xiàn)嚴正聲明︰正如本行當代亞洲藝術拍賣中的其他拍品，創(chuàng)作于一九九五年的《消費形象37號》乃為真品，并具有香港少勵畫廊發(fā)出的保證書。

轉(zhuǎn)發(fā) | 收藏 | 評論蘇富比拍賣行 ：少勵畫廊為香港最早與祁志龍合作的畫廊之一，于業(yè)界具有不容置疑的權威性，此作品乃少勵畫廊得自藝術家本人。但凡任何人士如散布與事實不乎的消息，并為本行聲譽帶來影響者，本行保留法律追究權利。