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創(chuàng)業(yè)投資的估值方法范文第1篇

幾年前，我?guī)е?guó)的一位基金經(jīng)理去國(guó)內(nèi)一家電纜公司參觀。訪畢，我問(wèn)他感覺(jué)如何，他反問(wèn)我：“這家公司的市值現(xiàn)為6億美元。如果老天爺今天突然給你6億美元的話，你是愿意把它存在銀行收息呢，還是愿意用來(lái)全盤(pán)收購(gòu)這家電纜公司呢？或者，你想把這筆錢(qián)用來(lái)收購(gòu)別的東西？”

我當(dāng)初并不完全理解他的意思。最近在北京見(jiàn)到他，他又用同樣的邏輯對(duì)其他幾家公司做了分析，竊以為甚是精辟。其實(shí)，這種以創(chuàng)業(yè)投資眼光選股票的分析方法，避開(kāi)了傳統(tǒng)思維的幾大障礙。

第一，用市盈率的方法來(lái)分析股票，容易受到會(huì)計(jì)賬務(wù)上的一些小把戲的愚弄，比如折舊和費(fèi)用的計(jì)提、壞賬處理、庫(kù)存計(jì)算、稅收優(yōu)惠、母公司的“照顧”以及周期性行業(yè)的波動(dòng)等等。

第二，用DCF（即現(xiàn)金流折現(xiàn)）方法也容易出問(wèn)題。因?yàn)閷?duì)假設(shè)變量（比如貼現(xiàn)率）稍做一些調(diào)整，就容易使最終估值產(chǎn)生巨大變化。

第三，創(chuàng)業(yè)投資的眼光減少了股票市場(chǎng)上的浮躁思維。浮躁思維具有短期性和僥幸成分，有“炒一把”的小算盤(pán)在背后作怪，而創(chuàng)業(yè)投資的眼光逼著你考慮長(zhǎng)期投資價(jià)值。

用創(chuàng)業(yè)投資的方法選股，可以思考這樣幾個(gè)問(wèn)題：

第一，你愿意花10億美元全盤(pán)收購(gòu)一家電視機(jī)公司嗎？或者，你愿意花20億美元全盤(pán)收購(gòu)一家釀酒公司嗎？如果你的回答是肯定的，那么，你就應(yīng)該花相應(yīng)的錢(qián)買(mǎi)它的股票；否則，它的股票也不值得你買(mǎi)。也許你覺(jué)得這個(gè)邏輯過(guò)分苛刻，但是請(qǐng)想一想：你的錢(qián)是你辛勤勞動(dòng)所得，你不珍惜，它就會(huì)流走。

用創(chuàng)業(yè)投資的眼光來(lái)選股票，逼著我們考慮一個(gè)股票的潛在上升空間以及下降空間。如果花6億美元全盤(pán)收購(gòu)一家電纜公司，每年的回報(bào)僅僅比銀行存款或國(guó)債的回報(bào)略高一點(diǎn)甚至更低，你愿意勞動(dòng)筋骨、費(fèi)盡周折將它全盤(pán)收購(gòu)嗎？創(chuàng)投基金只愿意在巨大回報(bào)的項(xiàng)目中花時(shí)間和精力，否則得不償失。

第二，用創(chuàng)業(yè)投資的眼光選股票，逼迫我們完全拋開(kāi)市凈率的概念。比如一家公司的凈值是5億美元（假設(shè)每股3.3美元），這個(gè)概念其實(shí)沒(méi)有意義，因?yàn)閮糁邓淼目赡苁枪S的破銅爛鐵，或者倉(cāng)庫(kù)里的廢品，又或者是難以回收的賬務(wù)。換個(gè)角度來(lái)想問(wèn)題，如果今天白手起家，蓋一個(gè)同樣的工廠（電纜廠也罷，電視機(jī)廠也罷）究竟需要多少錢(qián)？這個(gè)“重置成本”的概念十分重要，因?yàn)槟憧梢栽谝粡埌准埳现匦略O(shè)計(jì)，避開(kāi)了現(xiàn)有廠家設(shè)備落后、技術(shù)欠佳、形象不良及公司治理上的壞習(xí)慣和壞制度。

比“重置成本”更深層次的問(wèn)題是：這個(gè)廠值得重置嗎？重置這樣一個(gè)廠的IRR（內(nèi)部收益率）究竟是多少？與銀行存款、國(guó)債、房地產(chǎn)或其它投資的收益相比，重置所承擔(dān)的風(fēng)險(xiǎn)值得嗎？這些問(wèn)題對(duì)于工業(yè)企業(yè)來(lái)講尤其重要。因?yàn)榭萍荚谶M(jìn)步，設(shè)備會(huì)變得越來(lái)越先進(jìn)而且便宜，加上消費(fèi)者口味在變化，也許該工廠的產(chǎn)品會(huì)被淘汰，所以，這類(lèi)工廠不應(yīng)該被復(fù)制。

在對(duì)一家公司舉牌收購(gòu)的時(shí)候，有些企業(yè)家并沒(méi)有認(rèn)真想過(guò)重置成本，多少有貪大求快的思想在作祟，有時(shí)也有“征服者”的驕傲在作怪――瞧，我多么英雄！所以，在全球兼并收購(gòu)的萬(wàn)萬(wàn)千千案例中，成功的往往只是少數(shù)。

兼并收購(gòu)雖然看起來(lái)快（當(dāng)然，在中國(guó)這個(gè)過(guò)程其實(shí)不快，因?yàn)橐热舾刹块T(mén)的批準(zhǔn)），但自己去建一個(gè)同樣的廠（即復(fù)制）究竟需要多少時(shí)間呢？一年還是兩年、三年？時(shí)間上的節(jié)約難道就值得付出如此多的差價(jià)去收購(gòu)一家公司嗎？很多人會(huì)反駁說(shuō)，兼并收購(gòu)給你帶來(lái)了機(jī)遇，而延誤兩年的話，就錯(cuò)過(guò)了機(jī)遇――世界上很多兼并收購(gòu)都是在這種心態(tài)下發(fā)生的。可是，如果一個(gè)機(jī)遇是如此稍縱即逝的話，也許根本就不值得去追求。

還有人說(shuō)，如果你收購(gòu)了這家公司，就等于收購(gòu)了它的營(yíng)銷(xiāo)網(wǎng)絡(luò)以及品牌?？纱蠹抑?，營(yíng)銷(xiāo)網(wǎng)絡(luò)是公共財(cái)產(chǎn)，任何公司都無(wú)法控制或影響營(yíng)銷(xiāo)網(wǎng)絡(luò)。只要值得投資，你就會(huì)愿意花錢(qián)建起營(yíng)銷(xiāo)網(wǎng)絡(luò)，而且，只要你的產(chǎn)品能賣(mài)，千千萬(wàn)萬(wàn)的經(jīng)銷(xiāo)商打破腦袋也會(huì)為你效勞。竊以為，營(yíng)銷(xiāo)網(wǎng)絡(luò)是最被人濫用而又缺乏準(zhǔn)確定義的東西。

創(chuàng)業(yè)投資的估值方法范文第2篇

關(guān)鍵詞：金融危機(jī)；風(fēng)險(xiǎn)投資業(yè)；應(yīng)對(duì)措施

1次貸危機(jī)后我國(guó)風(fēng)險(xiǎn)投資的現(xiàn)狀

2007年美國(guó)次貸危機(jī)爆發(fā)，以致演變成全球范圍內(nèi)的金融危機(jī)。如今次貸危機(jī)的影響非但沒(méi)有消除，反而有了愈演愈烈之勢(shì)，而且必將持續(xù)相當(dāng)長(zhǎng)的一段時(shí)間。全球證券市場(chǎng)受到重創(chuàng)，流動(dòng)性緊縮，全球經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)蕭條。而中國(guó)的證券市場(chǎng)也于2008年初一路下挫，宏觀經(jīng)濟(jì)自下半年出現(xiàn)緊縮征兆。這些都對(duì)我國(guó)的風(fēng)險(xiǎn)投資行業(yè)產(chǎn)生了嚴(yán)重的負(fù)面影響，在惡劣的經(jīng)濟(jì)環(huán)境中，風(fēng)險(xiǎn)投資如何健康穩(wěn)定的發(fā)展成為亟待解決的問(wèn)題。從我國(guó)風(fēng)險(xiǎn)投資的案例數(shù)環(huán)比來(lái)看，2008年第二、第三季度都有微幅上升。但除第一季度大體與去年持平以外，第二、第三季度均遠(yuǎn)遠(yuǎn)低于2007年同期水平，同比分別下降32.8%和21.1%。可見(jiàn)在次貸危機(jī)的影響下，我國(guó)風(fēng)險(xiǎn)投資的項(xiàng)目數(shù)同比出現(xiàn)了明顯的遞減，但存有復(fù)蘇的跡象。從我國(guó)風(fēng)險(xiǎn)投資的總投資額來(lái)看，2008年第二季度環(huán)比增長(zhǎng)15.5%，第三季度環(huán)比更是高達(dá)51.8%，這說(shuō)明目前投資者投資動(dòng)機(jī)在穩(wěn)步增強(qiáng)，但與往年相比，第二、第三季度同比分別下降11.4%和6.8%?？梢?jiàn)次貸危機(jī)與國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)不景氣還是對(duì)風(fēng)險(xiǎn)投資業(yè)造成很大影響。

2我國(guó)風(fēng)險(xiǎn)投資行業(yè)出現(xiàn)下滑的主要原因

2.1次貸危機(jī)造成全球證券市場(chǎng)持續(xù)低迷

該影響可以分為三個(gè)方面：(1)對(duì)于擁有已上市被投的企業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)來(lái)說(shuō)，在證券市場(chǎng)的泡沫逐漸散去之后，企業(yè)的估值回歸正常。但之前要求的必要回報(bào)率較高，所以會(huì)影響風(fēng)險(xiǎn)資本的安全退出。再加上前幾年是我國(guó)風(fēng)險(xiǎn)投資飛速發(fā)展的時(shí)期，各家風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)都在爭(zhēng)搶項(xiàng)目，在造成要求回報(bào)率提高的同時(shí)，部分風(fēng)投機(jī)構(gòu)也忽視了對(duì)企業(yè)合理謹(jǐn)慎的估值，如果被投企業(yè)當(dāng)初被過(guò)分高估的話，也增大了風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)安全退出的風(fēng)險(xiǎn)。(2)對(duì)于被投資企業(yè)來(lái)說(shuō)，前幾輪估值較高的時(shí)候融資比較容易，為企業(yè)的成長(zhǎng)提供穩(wěn)定的資金支持，而如今估值下降，并且面對(duì)投資者愈發(fā)謹(jǐn)慎保守的資本市場(chǎng)，該企業(yè)的再次融資將面臨較大的挑戰(zhàn)。次貸危機(jī)造成全球經(jīng)濟(jì)不景氣，眾多企業(yè)今年的盈利狀況會(huì)不容樂(lè)觀，尤其是面向歐美市場(chǎng)的加工制造業(yè)、需求彈性較大的非必須消費(fèi)行業(yè)、與房地產(chǎn)相關(guān)的建材行業(yè)、占用大量資金的工業(yè)產(chǎn)品行業(yè)都會(huì)面臨虧損甚至破產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)，企業(yè)經(jīng)營(yíng)狀況的惡化無(wú)疑會(huì)影響企業(yè)的上市進(jìn)程。(3)對(duì)于剛成立的風(fēng)險(xiǎn)投資基金，資本市場(chǎng)的惡化使他們無(wú)法募集到足夠的資金，那些之前募集到資金的風(fēng)險(xiǎn)投資基金也因?yàn)檫^(guò)早投資于那些估值還沒(méi)下降到正常水平的企業(yè)而面臨風(fēng)險(xiǎn)，即便這些風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)能安全的存活下來(lái)，當(dāng)危機(jī)逐漸過(guò)去，某些行業(yè)出現(xiàn)轉(zhuǎn)機(jī)時(shí)，他們也沒(méi)有足夠的資金來(lái)進(jìn)行再投資。

2.2國(guó)家相關(guān)政策影響我國(guó)風(fēng)險(xiǎn)投資業(yè)的健康發(fā)展

我國(guó)風(fēng)險(xiǎn)投資行業(yè)的法律法規(guī)還不完善不健全，風(fēng)險(xiǎn)資本的需求與供給、風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)、中介機(jī)構(gòu)和退出渠道等方面都得不到相關(guān)法律的指導(dǎo)和規(guī)范，因此風(fēng)險(xiǎn)投資行業(yè)還沒(méi)有發(fā)展成為真正的以市場(chǎng)為主動(dòng)的行業(yè)，所以我國(guó)政府的一些文件指示就成為了我國(guó)風(fēng)險(xiǎn)投資行業(yè)發(fā)展的風(fēng)向標(biāo)，政府部門(mén)相關(guān)政策的是否有利關(guān)系到了風(fēng)險(xiǎn)投資行業(yè)的興衰。國(guó)家外匯管理局關(guān)于境內(nèi)居民通過(guò)境外持有特殊目的公司融資及返程投資外匯管理的106號(hào)文限制了私募股權(quán)投資對(duì)于很多高科技項(xiàng)目的投資，而國(guó)家六部委頒布的10號(hào)文件則規(guī)定：境外上市公司必須在設(shè)立SPV(特殊目的公司)審批核準(zhǔn)后一年內(nèi)完成資金接受和回流的全過(guò)程，這就意味著紅籌模式今后要至少多花2-3個(gè)月的時(shí)間。今年8月底證監(jiān)會(huì)出臺(tái)了142號(hào)文，指出那些合伙制企業(yè)支持的公司不可以上市。這三大法令直接影響到了風(fēng)險(xiǎn)投資的退出問(wèn)題。此外，次貸危機(jī)之后，國(guó)家對(duì)風(fēng)險(xiǎn)投資的監(jiān)管和控制也會(huì)比以往更加嚴(yán)格。隨著金融創(chuàng)新的不斷出現(xiàn)，經(jīng)濟(jì)自營(yíng)商、對(duì)沖基金、私人股權(quán)集團(tuán)、結(jié)構(gòu)投資工具與渠道、貨幣市場(chǎng)基金以及非銀行抵押貸款機(jī)構(gòu)等，在美國(guó)的資本市場(chǎng)上起到了重要的作用，但在這次危機(jī)中也起到了推動(dòng)危機(jī)不斷惡化的作用。因此，我國(guó)勢(shì)必吸取美國(guó)的教訓(xùn)，對(duì)國(guó)內(nèi)風(fēng)險(xiǎn)投資行業(yè)這種新型資本市場(chǎng)進(jìn)行嚴(yán)格監(jiān)控。

3我國(guó)風(fēng)險(xiǎn)投資業(yè)的應(yīng)對(duì)措施

3.1與資金雄厚的風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)合作

由于目前國(guó)內(nèi)的金融市場(chǎng)相對(duì)較為安全，眾多國(guó)外的風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)準(zhǔn)備進(jìn)入國(guó)內(nèi)市場(chǎng)，這就給本土風(fēng)險(xiǎn)投資帶來(lái)了與國(guó)外先進(jìn)風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)合作的機(jī)會(huì)。通過(guò)與國(guó)外的風(fēng)投機(jī)構(gòu)進(jìn)行合作，可以獲得穩(wěn)定的資金支持，不會(huì)出現(xiàn)資金斷裂的情況。即使面臨較為低迷的證券市場(chǎng)和蕭條的國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)，不能獲取短期的財(cái)務(wù)回報(bào)，但從長(zhǎng)遠(yuǎn)戰(zhàn)略來(lái)看，這對(duì)本國(guó)風(fēng)險(xiǎn)投資有強(qiáng)大的促進(jìn)作用。

3.2重新審視退出問(wèn)題

由于全球證券市場(chǎng)的低迷，國(guó)內(nèi)IPO審批難度的增加以及國(guó)家相關(guān)政策的頒布，使得風(fēng)險(xiǎn)投資的退出問(wèn)題日趨嚴(yán)重。因此風(fēng)險(xiǎn)資本必須適當(dāng)措施才對(duì)待退出問(wèn)題。首先，退出機(jī)制可以從傳統(tǒng)的IPO改成借殼上市形式，這雖然在證券市場(chǎng)上沒(méi)有先例，而且程序也比較復(fù)雜，但這不失為一種方法。其次，如果該風(fēng)險(xiǎn)投資下有上市公司，可以把風(fēng)險(xiǎn)投資集團(tuán)的一部分資產(chǎn)注入到上市公司中，然后將其持有的股權(quán)互換，將自身持有的變成上市公司的可流通股份。最后，當(dāng)退出受挫時(shí)，風(fēng)險(xiǎn)投資可以選擇延期退出。面對(duì)蕭條的二級(jí)市場(chǎng)，即使可以IPO成功，也對(duì)企業(yè)的成長(zhǎng)不利，所以可以將重心轉(zhuǎn)移到將企業(yè)做大做強(qiáng)的方向上來(lái)。3.3積極尋找反周期行業(yè)、獲取投資機(jī)會(huì)

我國(guó)宏觀經(jīng)濟(jì)已經(jīng)開(kāi)始進(jìn)入一個(gè)緊縮周期，但市場(chǎng)上仍然存在一些反周期行業(yè)。這些行業(yè)在惡劣的宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境中依然保持良好穩(wěn)定的增長(zhǎng)。風(fēng)險(xiǎn)投資應(yīng)放棄傳統(tǒng)的熱門(mén)行業(yè)，積極準(zhǔn)確的評(píng)估新項(xiàng)目，尋找適合的投資機(jī)會(huì)。

由于傳統(tǒng)的風(fēng)險(xiǎn)投資熱門(mén)行業(yè)TMT受外部金融環(huán)境、經(jīng)濟(jì)周期的影響較大，因此從2008年下半年開(kāi)始風(fēng)險(xiǎn)投資開(kāi)始傾向投資于非TMT行業(yè)。例如對(duì)經(jīng)濟(jì)周期變化不敏感的新能源行業(yè)、醫(yī)療健康行業(yè)、教育培訓(xùn)行業(yè)。2008年第三季度，當(dāng)傳統(tǒng)行業(yè)投資額一直下降，而北美、歐洲、中國(guó)和印度以風(fēng)能和太陽(yáng)能為代表的清潔技術(shù)領(lǐng)域總獲投資26億美元，環(huán)比增長(zhǎng)17%，同比增長(zhǎng)37%。而我國(guó)的醫(yī)療健康業(yè)也開(kāi)始得到風(fēng)險(xiǎn)投資的重視。2008年第三季度投資在醫(yī)療健康業(yè)中的案例數(shù)大幅度增加，在總案例數(shù)中占的比例也同樣增加。而僅在十月份，投資在醫(yī)療健康業(yè)的案例數(shù)達(dá)到了4例，接近整個(gè)第二季度的總水平，并且占到了總投資案例數(shù)的16%，屬于歷史最高。越來(lái)越多的風(fēng)險(xiǎn)投資轉(zhuǎn)向了此類(lèi)行業(yè)。在此類(lèi)行業(yè)中，風(fēng)險(xiǎn)投資如果能做到準(zhǔn)確估值，選擇科技含量高、有核心競(jìng)爭(zhēng)力的企業(yè)，還是可以在將來(lái)獲得較高收益的。

3.4與政府的創(chuàng)業(yè)引導(dǎo)基金進(jìn)行合作

2008年10月，國(guó)務(wù)院頒布《關(guān)于創(chuàng)業(yè)投資引導(dǎo)基金規(guī)范設(shè)立與運(yùn)作指導(dǎo)意見(jiàn)》，創(chuàng)業(yè)引導(dǎo)基金是由政府設(shè)立并按市場(chǎng)化方式運(yùn)作的政策性基金，主要通過(guò)扶持創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)發(fā)展，引導(dǎo)社會(huì)資金進(jìn)入創(chuàng)業(yè)投資領(lǐng)域。該引導(dǎo)基金本身不直接從事創(chuàng)業(yè)投資業(yè)務(wù)，政府可以看成是一個(gè)特殊的LP(有限投資人)，因此風(fēng)險(xiǎn)投資基金可以通過(guò)與當(dāng)?shù)卣畡?chuàng)業(yè)引導(dǎo)基金的合作，在獲得一定資金支持的情況下，還能發(fā)掘出當(dāng)?shù)鼐哂型顿Y價(jià)值的項(xiàng)目。但這對(duì)于風(fēng)險(xiǎn)投資對(duì)來(lái)，也存在一定的挑戰(zhàn)。風(fēng)險(xiǎn)投資與當(dāng)?shù)卣献鲿r(shí)存在雙方的博弈。首先是雙方主要目的區(qū)別，政府引導(dǎo)基金的首要目的是合理引導(dǎo)資金流向，促進(jìn)當(dāng)?shù)禺a(chǎn)業(yè)進(jìn)步，獲取最大的社會(huì)效益，而風(fēng)險(xiǎn)投資首要目的則是獲得最大財(cái)務(wù)收益。無(wú)論企業(yè)出于哪個(gè)階段，只要符合政策要求，政府引導(dǎo)基金便會(huì)參與進(jìn)來(lái)。而風(fēng)險(xiǎn)投資則不傾向于投資過(guò)分早期的項(xiàng)目。有的時(shí)候風(fēng)險(xiǎn)投資會(huì)為了戰(zhàn)略上的安排，將15%-20%投資于早期，60%投資于中期，20%投資于Pre-IPO項(xiàng)目，雙方可能在投資階段選擇上會(huì)存在矛盾。政府引導(dǎo)基金旨在促進(jìn)當(dāng)?shù)禺a(chǎn)業(yè)發(fā)展，一般都會(huì)規(guī)定資金必須投資于當(dāng)?shù)禺a(chǎn)業(yè)，而風(fēng)險(xiǎn)投資則沒(méi)有地域的界限，在全國(guó)范圍內(nèi)尋找收益最大的項(xiàng)目，這也是相互沖突的一方面。最后，政府引導(dǎo)基金納入公共財(cái)政考核評(píng)價(jià)體系，考慮的是政府的績(jī)效以及社會(huì)效應(yīng)，同時(shí)為了擴(kuò)大影響力，政府往往希望跟盡可能多的風(fēng)險(xiǎn)投資進(jìn)行合作，而風(fēng)險(xiǎn)投資則適合長(zhǎng)期穩(wěn)定的合作關(guān)系。鑒于風(fēng)險(xiǎn)投資與政府引導(dǎo)基金的眾多不同，風(fēng)險(xiǎn)投資在選擇合作方不能為了短期利益忽視評(píng)估與審查，必須做到合作關(guān)系有利于自身的長(zhǎng)遠(yuǎn)發(fā)展。

參考文獻(xiàn)

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創(chuàng)業(yè)投資的估值方法范文第3篇

1科技創(chuàng)業(yè)風(fēng)險(xiǎn)投資、組合投資概述 

“風(fēng)險(xiǎn)”在不同領(lǐng)域有著不同的概念，目前還沒(méi)有統(tǒng)一的定義。德國(guó)著名社會(huì)學(xué)家盧曼曾這樣說(shuō)道，我們所生活的社會(huì)除了冒險(xiǎn)別無(wú)選擇。風(fēng)險(xiǎn)在很大程度上已成為我們生產(chǎn)生活的重要組成部分，時(shí)時(shí)刻刻都存在著風(fēng)險(xiǎn)。風(fēng)險(xiǎn)不但源于我們生活的自然環(huán)境及制度環(huán)境，同時(shí)也源于我們作為集體或是個(gè)人所做出的每種選擇、每個(gè)決定與每次行動(dòng)。當(dāng)我們被風(fēng)險(xiǎn)環(huán)境包圍的時(shí)候，也制造出了很多新的風(fēng)險(xiǎn)。 

投資風(fēng)險(xiǎn)所指的就是對(duì)未來(lái)投資收益的不確定性，在投資過(guò)程中極有可能遭受收益損失乃至本金損失的風(fēng)險(xiǎn)。比如，股票很有可能會(huì)被套牢，房地產(chǎn)可能出現(xiàn)大幅下跌，債券可能無(wú)法按期還清本息等均是投資風(fēng)險(xiǎn)。投資風(fēng)險(xiǎn)通常包括：購(gòu)買(mǎi)力風(fēng)險(xiǎn)、財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)、利率風(fēng)險(xiǎn)、市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)、變現(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)、事件風(fēng)險(xiǎn)等。投資者需要根據(jù)自己的投資目標(biāo)與風(fēng)險(xiǎn)偏好選擇金融工具。 

科技創(chuàng)業(yè)投資（Science and Technology Venture Capital）中“Venture”和Risk并非一致。Risk是代表“風(fēng)險(xiǎn)和危險(xiǎn)”的寓意，Venture則是代表人們積極擔(dān)任可能的創(chuàng)新風(fēng)險(xiǎn)而實(shí)行具有一定冒險(xiǎn)的創(chuàng)新活動(dòng)以及創(chuàng)業(yè)行為等。創(chuàng)業(yè)投資的經(jīng)營(yíng)管理主要是以高風(fēng)險(xiǎn)當(dāng)中進(jìn)行追求較高的回報(bào)，尤其是對(duì)創(chuàng)業(yè)企業(yè)的較高成長(zhǎng)性；它的投資對(duì)象是那些不具有上市資格的處在初期與發(fā)展時(shí)期的企業(yè)，乃至是單單處于構(gòu)思當(dāng)中的企業(yè)。其主要的投資目的不是要控股HYPERLINK"http：//baikebaiducom/view/729526htm"＼t"_blank"，而是期望獲取極少部分的股權(quán)，經(jīng)過(guò)資金與管理等諸多方面的資助，推動(dòng)創(chuàng)業(yè)公司的發(fā)展，進(jìn)而致使資本增值HYPERLINK"http：//baikebaiducom/view/194024htm"＼t"_blank"。一經(jīng)公司發(fā)展起來(lái)，股票就能夠完全上市，進(jìn)而創(chuàng)業(yè)資本家HYPERLINK"http：//baikebaiducom/view/103639htm"＼t"_blank"就可以經(jīng)過(guò)在股票市場(chǎng)出售股票，進(jìn)而來(lái)取得極高的回報(bào)。 

組合投資（Portfolio）：是指同時(shí)投資在不同的資產(chǎn)類(lèi)型或不同的證券上，是根據(jù)投資人和金融機(jī)構(gòu)這兩種所具有的債券和股票以及衍生金融產(chǎn)品等組合而成的集合。組合投資主要的目標(biāo)就是針對(duì)分散風(fēng)險(xiǎn)?；鸾M合投資所具有的兩種層次分別包括：首先就是在債券與股票以及現(xiàn)金等每一類(lèi)資產(chǎn)間的組合，也就是該怎樣在不同的資產(chǎn)當(dāng)中展開(kāi)比例分配；其次則是債券以及股票的組合，就是在相同的資產(chǎn)等級(jí)當(dāng)中選取諸多品種的債券與股票乃至各自的權(quán)重分別是多少。投資者把資金HYPERLINK"http：//wwwbaikecom/sowiki/%E8%B5%84%E9%87%91？prd=content_doc_search"＼t"_blank"＼o"資金"根據(jù)比例分別投資在不同種類(lèi)的有價(jià)證券以及相同種類(lèi)的有價(jià)證券的諸多品種當(dāng)中，此類(lèi)分散的投資形式其實(shí)就是組合投資。經(jīng)過(guò)組合投資能夠進(jìn)行分散風(fēng)險(xiǎn)，就是“不把雞蛋放在一個(gè)籃子里”的道理。 

2科技創(chuàng)業(yè)投資風(fēng)險(xiǎn)特性分析 

21科技創(chuàng)業(yè)風(fēng)險(xiǎn)投資項(xiàng)目失敗后損失相對(duì)較大 

科技創(chuàng)業(yè)投資針對(duì)的是科技型企業(yè)，科技型企業(yè)的項(xiàng)目投資往往前期投入較高，且缺乏足夠的固定資產(chǎn)等作抵押，從投資方角度而言，一旦出現(xiàn)項(xiàng)目投資失敗的情況，挽回?fù)p失的手段較為有限，損失相對(duì)較大。 

22科技創(chuàng)業(yè)風(fēng)險(xiǎn)投資項(xiàng)目成功率相對(duì)偏低 

科技創(chuàng)業(yè)投資所面對(duì)的項(xiàng)目種類(lèi)繁多，形成的專(zhuān)利數(shù)量也較為龐大，但最終形成利潤(rùn)的項(xiàng)目比例則較為有限。因此，將專(zhuān)利技術(shù)轉(zhuǎn)化為經(jīng)濟(jì)效益是眾多科技企業(yè)面對(duì)的難題。科技創(chuàng)業(yè)投資在處理這些問(wèn)題的時(shí)候則會(huì)面對(duì)成功率低的風(fēng)險(xiǎn)。 

23科技創(chuàng)業(yè)投資會(huì)面對(duì)項(xiàng)目含金量的風(fēng)險(xiǎn) 

無(wú)論國(guó)際還是國(guó)內(nèi)，高科技產(chǎn)業(yè)已經(jīng)成為經(jīng)濟(jì)發(fā)展的主流力量。各種科技企業(yè)的產(chǎn)生和發(fā)展層出不窮。然而，受到經(jīng)營(yíng)者自身能力以及市場(chǎng)情況的影響，科技企業(yè)及項(xiàng)目的含金量良莠不齊?？萍紕?chuàng)業(yè)投資在選擇投資標(biāo)的的過(guò)程中，勢(shì)必會(huì)面對(duì)優(yōu)質(zhì)項(xiàng)目比例的問(wèn)題，如果選擇的項(xiàng)目中，較高比例的項(xiàng)目和企業(yè)虧損，則整體投資的效果會(huì)大打折扣，即使有一些優(yōu)質(zhì)項(xiàng)目存在，其帶來(lái)的正面效果也是相對(duì)有限的。由此可見(jiàn)，項(xiàng)目含金量的風(fēng)險(xiǎn)是科技創(chuàng)業(yè)投資所要面對(duì)的特殊風(fēng)險(xiǎn)之一。 

24科技創(chuàng)業(yè)投資會(huì)面臨技術(shù)風(fēng)險(xiǎn)的挑戰(zhàn) 

科技企業(yè)本身最明顯的特點(diǎn)是以技術(shù)為核心競(jìng)爭(zhēng)力，技術(shù)水準(zhǔn)的高低直接影響到產(chǎn)品的品質(zhì)，也是企業(yè)經(jīng)營(yíng)者所面對(duì)的最大挑戰(zhàn)。在科技企業(yè)的經(jīng)營(yíng)中，技術(shù)層面的投資往往占到很大的比例，但該層面如果出現(xiàn)問(wèn)題，會(huì)造成極大的損失。可以說(shuō)，技術(shù)層面的風(fēng)險(xiǎn)是科技企業(yè)相對(duì)特有的風(fēng)險(xiǎn)。 

25科技創(chuàng)業(yè)投資面對(duì)著管理層能力問(wèn)題的風(fēng)險(xiǎn) 

高科技產(chǎn)業(yè)的發(fā)展，不僅對(duì)技術(shù)水平提出了很高的要求，對(duì)管理運(yùn)營(yíng)能力也是一種考驗(yàn)?？萍计髽I(yè)的發(fā)展，研發(fā)工作的投入和成本控制，再到產(chǎn)品的生產(chǎn)和營(yíng)銷(xiāo)，任何一個(gè)環(huán)節(jié)出了問(wèn)題都會(huì)產(chǎn)生嚴(yán)重的后果，這與傳統(tǒng)的買(mǎi)賣(mài)貿(mào)易企業(yè)有著顯著的區(qū)別。管理人員的能力體現(xiàn)在其專(zhuān)業(yè)技術(shù)能力、經(jīng)營(yíng)理念、管理經(jīng)驗(yàn)等各個(gè)方面。同時(shí)，科技企業(yè)管理人員也是直接與科技創(chuàng)業(yè)投資機(jī)構(gòu)對(duì)接的人員。因此，管理層能力風(fēng)險(xiǎn)是科技創(chuàng)業(yè)投資所不可忽視的風(fēng)險(xiǎn)。

    3利用組合投資應(yīng)對(duì)科技創(chuàng)業(yè)投資風(fēng)險(xiǎn) 

31通過(guò)有效分散來(lái)控制風(fēng)險(xiǎn) 

中國(guó)式股權(quán)投資模式和歐美模式有著截然不同的差異，在價(jià)值投資之外，能否抓住國(guó)內(nèi)資本市場(chǎng)制度改革紅利稍縱即逝的機(jī)遇是考驗(yàn)投資機(jī)構(gòu)管理團(tuán)隊(duì)實(shí)力的關(guān)鍵所在，在此期間能否有效分散基金風(fēng)險(xiǎn)恰恰是實(shí)現(xiàn)管理層戰(zhàn)略投資的核心之處。 

311分散基金募集對(duì)象 

分散基金的募集對(duì)象，將從資金來(lái)源上分散基金的資金風(fēng)險(xiǎn)，通過(guò)不同形式的基金組合滿足更多投資者的多層次投資需求，有效控制風(fēng)險(xiǎn)，最大化地實(shí)現(xiàn)投資收益。 

第一，個(gè)人投資者。個(gè)人投資者是基金投資群體的重要組成部分?；痄N(xiāo)售機(jī)構(gòu)常常根據(jù)財(cái)富水平對(duì)個(gè)人投資者加以區(qū)分，例如，將個(gè)人投資者劃分為零售投資者、富裕投資者、高凈值投資者和超高凈值投資者。通過(guò)投資基金，個(gè)人投資者可以更好地實(shí)現(xiàn)個(gè)人財(cái)富的保值增值，達(dá)到個(gè)人資產(chǎn)的有效配置。 

第二，機(jī)構(gòu)投資者。機(jī)構(gòu)投資者由廣義上而言所指的就是運(yùn)用自有或是由分散的公眾手中聚集的資金專(zhuān)門(mén)展開(kāi)具有一定有價(jià)證券投資活動(dòng)的法人機(jī)構(gòu)。在其他國(guó)家，根據(jù)有價(jià)證券投資收益當(dāng)作它最為主要收入來(lái)源的保險(xiǎn)公司、投資公司、養(yǎng)老基金以及每一種福利資金等，通常被叫作機(jī)構(gòu)投資者。這當(dāng)中最為典型的機(jī)構(gòu)投資者則是專(zhuān)門(mén)就業(yè)于有價(jià)證券投資的共同資金。我們國(guó)家，機(jī)構(gòu)投資者現(xiàn)在主要是具有證券自營(yíng)業(yè)務(wù)資格的證券經(jīng)營(yíng)機(jī)構(gòu)，是完全符合國(guó)家相關(guān)政策法規(guī)的投資管理基金等。 

近四五年來(lái)，社?；稹⒈ｋU(xiǎn)資金陸續(xù)放開(kāi)對(duì)參與PE投資的限制，從資金體量上看，為中國(guó)PE市場(chǎng)注入數(shù)千億元的資金規(guī)模，但實(shí)際上由于傳統(tǒng)體制束縛、保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)特殊考核規(guī)則以及國(guó)內(nèi)PE市場(chǎng)不成熟等原因，如此大體量的資金池開(kāi)放仍屬于雷聲大雨點(diǎn)小的狀態(tài)，股權(quán)投資機(jī)構(gòu)全面推進(jìn)機(jī)構(gòu)化募資的目標(biāo)并未實(shí)現(xiàn)，只是在局部市場(chǎng)中得以展現(xiàn)。 

第三，政府。隨著國(guó)內(nèi)資本市場(chǎng)的進(jìn)一步改革，政府引導(dǎo)基金逐漸成為基金募集的主要對(duì)象。我們國(guó)家政府引領(lǐng)基金已經(jīng)產(chǎn)生了以長(zhǎng)三角和環(huán)渤海地區(qū)當(dāng)作聚集的區(qū)域，并且根據(jù)東部沿海地區(qū)逐漸朝向中西部擴(kuò)散的分布特征，中西部地區(qū)已經(jīng)完全成為了政府引導(dǎo)基金建立全新的沃土。2015年，各個(gè)區(qū)域的政府全面主動(dòng)引領(lǐng)建立政府來(lái)引領(lǐng)基金，建立主體也是根據(jù)省級(jí)單位逐步擴(kuò)展至市級(jí)和縣以及區(qū)級(jí)單位，致使發(fā)展政府引導(dǎo)基金的一項(xiàng)全新浪潮。各個(gè)區(qū)域政府依照投資方向與重點(diǎn)，建立不同形式的引導(dǎo)金，包含天使投資和產(chǎn)業(yè)投資以及股權(quán)引導(dǎo)基金等。 

根據(jù)清科集團(tuán)旗下私募通數(shù)據(jù)得出，2015年前三季度新建立的政府引導(dǎo)基金則是103支，管理資本量共有206919億元人民幣，依次為2014年政府引導(dǎo)金的總數(shù)以及管理資本量的25倍與16倍。如圖1所示。 

圖12005—2015年前三季度中國(guó)政府引導(dǎo)基金設(shè)立情況比較 

第四，上市公司?！癙E+上市公司”并購(gòu)基金所指的就是有充足的私募股權(quán)投資基金（PE）管理經(jīng)驗(yàn)的相關(guān)機(jī)構(gòu)充當(dāng)GP（即普通合伙人）和上市公司或者是上市公司大股東以及與其有關(guān)聯(lián)的公司一起作為此項(xiàng)基金的發(fā)起人，并建立有限合伙制并購(gòu)基金。此類(lèi)并購(gòu)基金當(dāng)作上市公司產(chǎn)業(yè)結(jié)合的主體，圍繞著上市公司所制定的策略發(fā)展方向展開(kāi)并購(gòu)和投資以及整合等業(yè)務(wù)，加強(qiáng)與鞏固上市公司行業(yè)地位，并且針對(duì)并購(gòu)基金投資的項(xiàng)目，根據(jù)上市公司并購(gòu)來(lái)當(dāng)作退出的主要途徑，進(jìn)而加強(qiáng)投資的安全性。此類(lèi)模式能夠全面實(shí)現(xiàn)PE與上市公司的合作共贏。 

全面消除并購(gòu)前期的各類(lèi)風(fēng)險(xiǎn)。可利用并購(gòu)基金提前對(duì)目標(biāo)企業(yè)有一定的了解，將未來(lái)并購(gòu)信息不對(duì)稱(chēng)風(fēng)險(xiǎn)降至最少。此外，還可以借助PE對(duì)項(xiàng)目判斷的能力及經(jīng)驗(yàn)，形成優(yōu)勢(shì)互補(bǔ)，同PE結(jié)合在一起，對(duì)擬投資項(xiàng)目進(jìn)行篩選、立項(xiàng)及組織實(shí)施并對(duì)已投資項(xiàng)目進(jìn)行監(jiān)督與共同管理，在很大程度上能夠提升并購(gòu)項(xiàng)目的成功率。 

杠桿收購(gòu)，不占用諸多的資金。加入設(shè)立并購(gòu)基金展開(kāi)收購(gòu)則是杠桿收購(gòu)，只需要付出少數(shù)資金，就可以依照項(xiàng)目進(jìn)度進(jìn)行逐期支付，剩下的資金則是根據(jù)外部進(jìn)行募集，就能夠鎖定并購(gòu)標(biāo)的，不占用上市企業(yè)諸多的營(yíng)運(yùn)資金。 

全面提升并購(gòu)效率。比如獨(dú)立進(jìn)行并購(gòu)，資金來(lái)源包含再融資以及定向增發(fā)等，消耗的時(shí)間通常都在一年左右，很多時(shí)候會(huì)錯(cuò)過(guò)一些并購(gòu)的最佳時(shí)機(jī)；收購(gòu)后往往需要很長(zhǎng)的時(shí)間整合才可以完全消化并購(gòu)的各類(lèi)負(fù)面效應(yīng)。然而PE所發(fā)起的并購(gòu)基金卻能在極短的時(shí)間內(nèi)提供高效的資金杠桿，同時(shí)以并購(gòu)基金的形式進(jìn)行收購(gòu)，用三年左右的時(shí)間整合及消化并購(gòu)標(biāo)的，然后在利用特殊的方法將其裝入上市公司，同上市公司“單干”相比效率更高。 

對(duì)加強(qiáng)公司實(shí)力具有一定的幫助，加強(qiáng)公司的估值。經(jīng)過(guò)運(yùn)用PE的資源優(yōu)勢(shì)和它每一種專(zhuān)業(yè)金融工具放大公司的投資實(shí)力，促進(jìn)上市公司收購(gòu)和參股符合公司完成策略發(fā)展的主要途徑和資源以及品牌等諸多具有一定優(yōu)勢(shì)的項(xiàng)目，是以產(chǎn)業(yè)整合以及并購(gòu)重組等諸多方式，來(lái)提高公司的實(shí)力。因?yàn)椴①?gòu)風(fēng)險(xiǎn)能夠進(jìn)行一定的控制，預(yù)期十分精準(zhǔn)，經(jīng)常是在二級(jí)市場(chǎng)當(dāng)中，股價(jià)會(huì)具有極大的上調(diào)形勢(shì)，極大幅度地加強(qiáng)公司估值。 

312分散投資策略 

在投資策略中選擇時(shí)，從投資地域、投資階段、退出方式等方面分散式的投資，將有助于分散投資風(fēng)險(xiǎn)，均衡投資收益。 

第一，分散投資地域。由于地方性法規(guī)或者地方的經(jīng)營(yíng)環(huán)境等的不同，使得各地區(qū)的行業(yè)、企業(yè)的經(jīng)營(yíng)效果不同，受經(jīng)濟(jì)等影響的沖擊不同，因此，投資者可以將資金投到不同的地方上，以達(dá)到減少風(fēng)險(xiǎn)、增加收益的目的。圖2為2015年1月至11月創(chuàng)業(yè)投資項(xiàng)目的分布圖，大多投資項(xiàng)目集中在北京、上海、浙江、江蘇等創(chuàng)投產(chǎn)業(yè)發(fā)達(dá)地區(qū)。 

第二，分散投資階段。由不同行業(yè)創(chuàng)業(yè)階段的分布投資能夠得出，諸多創(chuàng)業(yè)投資均聚集在初期創(chuàng)業(yè)與擴(kuò)張期間。處在此類(lèi)階段的行業(yè)通常都是資金需求不會(huì)特別大，屬于前期市場(chǎng)開(kāi)拓或穩(wěn)固市場(chǎng)階段，創(chuàng)業(yè)投資資金可以有效地幫助這些階段的企業(yè)利用資金的杠桿作用，快速成長(zhǎng)。圖3為2015年（1—11月）中國(guó)創(chuàng)業(yè)投資市場(chǎng)投資階段分布。

    圖32015年（1—11月）中國(guó)創(chuàng)業(yè)投資市場(chǎng)投資階段分布 

第三，分散退出渠道。隨著我國(guó)多層次資本市場(chǎng)的逐漸完善，創(chuàng)業(yè)投資的退出渠道正日益多樣化，見(jiàn)圖4。2015年前11個(gè)月，我國(guó)中外創(chuàng)投共出現(xiàn)了1632筆的退出交易，是2014年一整年的368倍。由退出形式方面能夠得出，前11個(gè)月新三板掛牌退出已經(jīng)完全成為了當(dāng)期當(dāng)中最為主要的退出方式，共出現(xiàn)775筆的退出，占比475%；隨之也進(jìn)行IPO退出，共有258筆退出，占比158%；排列前三的則是并購(gòu)?fù)顺龇绞?，共?50筆退出，占比153%。伴隨著新三板流動(dòng)性的不斷發(fā)展，創(chuàng)業(yè)投資機(jī)構(gòu)主動(dòng)更新新三板，創(chuàng)業(yè)投資機(jī)構(gòu)的退出渠道由原有的單一渠道向多樣化發(fā)展。 

32通過(guò)有效集中來(lái)獲取收益 

創(chuàng)業(yè)投資除了通過(guò)分散投資來(lái)控制風(fēng)險(xiǎn)外，還可以通過(guò)有針對(duì)性的重點(diǎn)投資來(lái)實(shí)現(xiàn)有效集中，獲取收益。就有效集中而言，主要體現(xiàn)在行業(yè)的集中方面。 

創(chuàng)業(yè)投資機(jī)構(gòu)在進(jìn)行股權(quán)投資時(shí)應(yīng)集中投資領(lǐng)域，發(fā)揮各自機(jī)構(gòu)的特點(diǎn)，更大化地取得收益。從創(chuàng)業(yè)投資項(xiàng)目的行業(yè)分布看，互聯(lián)網(wǎng)、電信及增值服務(wù)、金融、生物技術(shù)等行業(yè)為創(chuàng)投企業(yè)投資的主要領(lǐng)域（見(jiàn)圖5）。此類(lèi)行業(yè)通常都存在著極好的增長(zhǎng)前景，并且還是現(xiàn)在國(guó)內(nèi)外整體產(chǎn)業(yè)投資的一項(xiàng)重點(diǎn)。其中，以互聯(lián)網(wǎng)為例，該產(chǎn)業(yè)經(jīng)過(guò)數(shù)十年的發(fā)展，已經(jīng)成為了世界范圍內(nèi)的主流產(chǎn)業(yè)。中國(guó)互聯(lián)網(wǎng)用戶普及率將超過(guò)50%，中國(guó)互聯(lián)網(wǎng)網(wǎng)民數(shù)穩(wěn)居世界首位。另外，“互聯(lián)網(wǎng)+”正帶動(dòng)傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)步入新的發(fā)展階段。這其中的投資潛力可謂不言而喻。2015年12月世界互聯(lián)網(wǎng)大會(huì)的召開(kāi)，提出“互聯(lián)互通、共享共治，共建網(wǎng)絡(luò)空間命運(yùn)共同體”的主題，更將互聯(lián)網(wǎng)產(chǎn)業(yè)推向了更加健康、有序的發(fā)展軌道上，互聯(lián)網(wǎng)產(chǎn)業(yè)的發(fā)展?jié)摿梢?jiàn)一斑。整體來(lái)看，創(chuàng)業(yè)投資的產(chǎn)業(yè)選用正日益加入了整體宏觀產(chǎn)業(yè)經(jīng)濟(jì)發(fā)展的大系統(tǒng)當(dāng)中，投資完全取向了存在極高的技術(shù)性質(zhì)，這對(duì)推動(dòng)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)優(yōu)化升級(jí)具有一定的幫助。 

集中投資領(lǐng)域?qū)⒗趧?chuàng)投企業(yè)打造自己的能力圈，在專(zhuān)有領(lǐng)域積累投資經(jīng)驗(yàn)與行業(yè)經(jīng)驗(yàn)。通過(guò)同產(chǎn)業(yè)的并購(gòu)項(xiàng)目，更能在產(chǎn)業(yè)鏈上豐富自身的投資組合，提高投資收益。最終，在行業(yè)里形成自身的投資閉環(huán)，打出產(chǎn)業(yè)投資的品牌效益。 

有效的集中投資，首先，可以深入研究項(xiàng)目的專(zhuān)業(yè)特性，挖掘項(xiàng)目深層次的價(jià)值，這可以提升投資團(tuán)隊(duì)的專(zhuān)業(yè)能力和投資經(jīng)驗(yàn)。其次，有效的集中投資可以充分利用相關(guān)項(xiàng)目之間的關(guān)系，通過(guò)并購(gòu)等手段實(shí)現(xiàn)項(xiàng)目的聯(lián)動(dòng)，推進(jìn)項(xiàng)目的壯大。最后，集中投資能夠幫助有優(yōu)勢(shì)的項(xiàng)目不因資金等問(wèn)題錯(cuò)過(guò)發(fā)展的機(jī)遇，迅速建立起有影響力的品牌，形成更強(qiáng)的競(jìng)爭(zhēng)力。 

綜上所述，有效集中在創(chuàng)業(yè)投資的過(guò)程中有著舉足輕重的作用。在具體的投資過(guò)程中，需要注意的是，即使在發(fā)達(dá)地區(qū)及重點(diǎn)行業(yè)內(nèi)，同樣存在著項(xiàng)目參差不齊的現(xiàn)象，并非所有處在這種環(huán)境中的企業(yè)都會(huì)順利盈利。競(jìng)爭(zhēng)是殘酷的，同樣是從事朝陽(yáng)產(chǎn)業(yè)的企業(yè)，有的發(fā)展迅速，有的則會(huì)舉步維艱。作為創(chuàng)投機(jī)構(gòu)，在明確投資重點(diǎn)的同時(shí)需要對(duì)具體的企業(yè)本身進(jìn)行進(jìn)一步的判斷，在選定重點(diǎn)的基礎(chǔ)上加以甄別，這樣才會(huì)實(shí)現(xiàn)真正的有效集中，提高收益。 

創(chuàng)業(yè)投資既離不開(kāi)分散化的經(jīng)營(yíng)策略，也離不開(kāi)集中化的有效投資。分散化使得基金運(yùn)作能更好地控制風(fēng)險(xiǎn)，集中化將承擔(dān)一定風(fēng)險(xiǎn)，取得超額收益。在投資時(shí)，若能將分散與集中相結(jié)合，明確投資思路，堅(jiān)持投資理念，通過(guò)技術(shù)投資為手段，加之行業(yè)內(nèi)多年集中投資的經(jīng)驗(yàn)。將能較好地規(guī)避非系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)，從而承擔(dān)有效的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)，取得組合投資的超額收益。在未來(lái)的投資行業(yè)，必將是量化投資與經(jīng)驗(yàn)投資相結(jié)合的時(shí)代，在有效模型中找到符合自己的投資風(fēng)格，才能更加穩(wěn)健、高效地獲得超額收益，持續(xù)有效地給投資人帶來(lái)投資信心。 

參考文獻(xiàn)： 

創(chuàng)業(yè)投資的估值方法范文第4篇

[關(guān)鍵詞]PE的運(yùn)作機(jī)制；文獻(xiàn)；綜述

PE(Private Equity)，即私募股權(quán)投資，是現(xiàn)資銀行業(yè)金融創(chuàng)新的標(biāo)志性產(chǎn)物。在中國(guó)，PE作為一種新興的資本力量，以其特有的金融資本的財(cái)富效應(yīng)作為驅(qū)動(dòng)，通過(guò)持續(xù)的投資與退出機(jī)制，從經(jīng)濟(jì)的微觀層面推動(dòng)著產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型、科技創(chuàng)新和社會(huì)經(jīng)濟(jì)的發(fā)展。但受金融危機(jī)的影響，美國(guó)五大投行的全部衰落，傳統(tǒng)的投資銀行經(jīng)營(yíng)理念和商業(yè)模式也受到空前的質(zhì)疑和挑戰(zhàn)。巴曙松指出，傳統(tǒng)的投資銀行商業(yè)模式或會(huì)逐步消失，即將代之而領(lǐng)市場(chǎng)的，將是融合了傳統(tǒng)商業(yè)銀行融資功能、傳統(tǒng)投資銀行的市場(chǎng)研究和交易等功能的各種類(lèi)型的基金，這就是在最為廣泛的意義上所談及的PE的內(nèi)涵。廣義的PE是覆蓋VC(Venture Capital)的，即可將VC看作專(zhuān)業(yè)對(duì)種子期、初創(chuàng)期或發(fā)展期企業(yè)進(jìn)行股權(quán)投資的一類(lèi)PE，而PE的運(yùn)作機(jī)制是PE市場(chǎng)化發(fā)展的核心。

一、國(guó)外PE運(yùn)作機(jī)制的研究狀況

國(guó)外對(duì)VC／PE的研究是從上世紀(jì)80年代中期開(kāi)始的。在VC／PE的資本來(lái)源和基本功能的研究上。Tyebjee、Bruno，以及Connan、Sahlman采用問(wèn)卷等形式對(duì)創(chuàng)業(yè)投資家的決策程序、投資評(píng)價(jià)指標(biāo)及對(duì)創(chuàng)投企業(yè)提供增值服務(wù)等方面進(jìn)行了研究。Black、Gilson等對(duì)風(fēng)險(xiǎn)資本來(lái)源的區(qū)域特征的研究表明，各國(guó)政策導(dǎo)向和市場(chǎng)習(xí)慣是決定風(fēng)險(xiǎn)資本來(lái)源的主要因素。Muller等對(duì)于風(fēng)險(xiǎn)投資家的作用提出了風(fēng)險(xiǎn)投資家的理論模型，認(rèn)為風(fēng)險(xiǎn)投資家作為具有特質(zhì)的金融中介，在對(duì)創(chuàng)業(yè)企業(yè)提供風(fēng)險(xiǎn)資本的同，提供特有的增值服務(wù)，Gompers提出了創(chuàng)業(yè)投資具有社會(huì)資源價(jià)值評(píng)估作用。

在VC／PE的治理結(jié)構(gòu)研究上。1990年Sahlman開(kāi)創(chuàng)性地利用現(xiàn)代契約理論對(duì)VC／PE支持下的公司治理結(jié)構(gòu)進(jìn)行了分析，研究了投資者與創(chuàng)業(yè)投資家、創(chuàng)業(yè)投資家與創(chuàng)業(yè)者的兩層委托關(guān)系，指出有限合伙制可以解決因信息不對(duì)稱(chēng)而造成的投資者和私募股權(quán)投資家間的利益沖突。Amit、Glosten、Muller深化了Sahlman的研究，指出信息不對(duì)稱(chēng)是創(chuàng)業(yè)投資最重要的特征之一。Gompers認(rèn)為創(chuàng)業(yè)團(tuán)隊(duì)的能力和努力直接決定了創(chuàng)業(yè)企業(yè)的成功，需要設(shè)計(jì)合理的機(jī)制將創(chuàng)業(yè)團(tuán)隊(duì)的利益和企業(yè)的利益“捆綁”在一起。Gomper、Lemer針對(duì)有限合伙契約條款的研究發(fā)現(xiàn)，不同的監(jiān)督需要和不同私募股權(quán)投資服務(wù)的供給狀況是契約中限制性條款的決定因素。從效率角度考慮，Gomper、Lemer認(rèn)為私募股權(quán)投資機(jī)構(gòu)有效的組織形式是決定私募股權(quán)資本籌集的一個(gè)很重要的因素。L9J另外Ka-Dlan、Schoar發(fā)現(xiàn)，有限合伙人似乎經(jīng)?？梢再嵉筋A(yù)期之外的收益。

在VC／PE的市場(chǎng)運(yùn)作方式的研究上。Grinblatt、Hwang提出創(chuàng)業(yè)資本首次公開(kāi)發(fā)行的信號(hào)模型，認(rèn)為IPO信息披露的水平會(huì)受到內(nèi)部原有資本結(jié)構(gòu)及其市場(chǎng)價(jià)值水平的影響。Chishty、Kaiser通過(guò)實(shí)證分析發(fā)現(xiàn)，由于信息不對(duì)稱(chēng)，采用IPO退出不一定是實(shí)現(xiàn)高額資本增值的最佳選擇。Wright等在研究風(fēng)險(xiǎn)投資退出方式中的結(jié)果支持了Chishty、Kaiser的基本結(jié)論。Relnader的研究也表明，歐洲風(fēng)險(xiǎn)資本市場(chǎng)上的主要交易形式是與第三方的股權(quán)交易方式。但Bygrave、Timmons發(fā)現(xiàn)，通過(guò)IPO退出的創(chuàng)業(yè)資本的獲利水平因投入企業(yè)的期間不同而產(chǎn)生差異，投入期越早則回報(bào)越高，反之回報(bào)越低；并且，在同等條件下，IPO是風(fēng)險(xiǎn)投資回報(bào)最高的退出方式，大約是交易出售所得收益的五倍。后一個(gè)結(jié)論與Chishty、Kaiser及Wight的觀點(diǎn)是不一致的。

在VC／PE對(duì)企業(yè)影響的研究上。對(duì)于一般公司，Jensen認(rèn)為VC／PE支持下的企業(yè)，其公司的治理結(jié)構(gòu)更加合理，從而提高了企業(yè)的市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)力。但Hol-strom和Kaplan對(duì)Jensen的結(jié)論表示質(zhì)疑，他們認(rèn)為Jensen研究所處的九十年代后期，新興的技術(shù)革新和市場(chǎng)放松管制才是企業(yè)進(jìn)步的主要原因，而非PE所帶來(lái)的管理能力的改善。而Davis等的研究發(fā)現(xiàn)，在PE成功交易兩年后，其控股企業(yè)表現(xiàn)出明顯的生產(chǎn)率增長(zhǎng)，他們認(rèn)為其主要原因是公司政策的連續(xù)性所帶來(lái)的效用。對(duì)于上市公司，Brophy研究發(fā)現(xiàn)，有風(fēng)險(xiǎn)投資支持的企業(yè)IPO抑價(jià)率更低，并且價(jià)格的波動(dòng)程度也更低，在IPO的表現(xiàn)優(yōu)于沒(méi)有風(fēng)險(xiǎn)投資支持的企業(yè)。Sahlman認(rèn)為，VC／PE與風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)之間具有雙向篩選作用，在這一篩選作用下，有VC／PE參與的上市公司的經(jīng)營(yíng)績(jī)效方面更優(yōu)。Barry提出，VC投資的企業(yè)比同期上市的其他企業(yè)質(zhì)量要好，即“篩選說(shuō)”，另外VC的加入，VC的監(jiān)管作用會(huì)使目標(biāo)企業(yè)的質(zhì)量提高，即“監(jiān)督說(shuō)”。Megginson、Weiss研究發(fā)現(xiàn)，VC／PE支持企業(yè)的IPO抑價(jià)度比沒(méi)有VC／PE支持企業(yè)的抑價(jià)度要低，由此提出了“證明說(shuō)”。而Jain、Kini研究表明，上市三年后有VC／PE支持的上市公司比非VC／PE支持的業(yè)績(jī)更好。Gompers發(fā)現(xiàn)有經(jīng)驗(yàn)的VC／PE所支持的企業(yè)比缺乏經(jīng)驗(yàn)的VC／PE所支持的企業(yè)在IPO具有更低的抑價(jià)度，由此提出“躁動(dòng)效應(yīng)說(shuō)”。Chemmanur，Loutskina提出，VC和PE的參與有助于公司在IPO更容易獲得其他金融機(jī)構(gòu)的認(rèn)可，提出“市場(chǎng)力量說(shuō)”。Lemer、Bmv、Gompers通過(guò)研究，首次提出由VC／PE支持的IPO公司的發(fā)行股價(jià)可以超過(guò)一般公司的結(jié)論；Brav和Gompem發(fā)現(xiàn)與沒(méi)有風(fēng)險(xiǎn)投資支持的企業(yè)相比，有風(fēng)險(xiǎn)投資支持的企業(yè)表現(xiàn)出更高的長(zhǎng)期績(jī)效。

二、國(guó)內(nèi)PE運(yùn)作機(jī)制的研究狀況

國(guó)內(nèi)學(xué)者在上世紀(jì)90年代中期開(kāi)始了對(duì)VC的研究，但對(duì)PE的研究是從本世紀(jì)開(kāi)始的，整個(gè)理論研究過(guò)程分為兩個(gè)階段。

(一)20世紀(jì)90年代中期21世紀(jì)初

成思危提出，“風(fēng)險(xiǎn)投資”就是把資金投向蘊(yùn)藏較大失敗危險(xiǎn)的高新技術(shù)開(kāi)發(fā)領(lǐng)域，以期成功后取得高資本收益的一種商業(yè)投資行為。劉曼紅編著的《風(fēng)險(xiǎn)投資：創(chuàng)新與金融》是中國(guó)第一本系統(tǒng)講授風(fēng)險(xiǎn)投資的著作，導(dǎo)入了國(guó)外實(shí)際運(yùn)營(yíng)下的風(fēng)險(xiǎn)投資的概念。盛立軍認(rèn)為，“風(fēng)險(xiǎn)投資已演化成一個(gè)全新的金融行業(yè)即私有股權(quán)投資業(yè)(private equity investment)”。厲以寧、曹鳳岐提出了創(chuàng)業(yè)資本基金業(yè)的基本發(fā)展方向，并較早地提出了中國(guó)創(chuàng)業(yè)資本運(yùn)作制度安排的觀點(diǎn)。

在這個(gè)期就VC的論著數(shù)量很多，大都著重以介紹國(guó)外風(fēng)險(xiǎn)投資的運(yùn)營(yíng)模式及進(jìn)行一些實(shí)證研究和策略性研究為主，并形成了基礎(chǔ)性的理論分析框架。

(二)21世紀(jì)初一至今

在這個(gè)期對(duì)VC研究上，產(chǎn)生了一些重要理論結(jié)果和論斷。姚佐文等提

出，風(fēng)險(xiǎn)投資中的控制權(quán)分配直接影響企業(yè)的價(jià)值以及風(fēng)險(xiǎn)投資企業(yè)與風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)經(jīng)營(yíng)團(tuán)隊(duì)的個(gè)人利益。林強(qiáng)等在國(guó)內(nèi)最先研究了創(chuàng)業(yè)理論體系，闡明了創(chuàng)業(yè)經(jīng)濟(jì)的概念。曹鳳岐指出，必須運(yùn)用創(chuàng)業(yè)投資才能夠促使中國(guó)高科技企業(yè)和高科技產(chǎn)業(yè)的發(fā)展。王松奇認(rèn)為用積極支持創(chuàng)業(yè)投資體系建設(shè)來(lái)培育有利于提高民族經(jīng)濟(jì)核心競(jìng)爭(zhēng)力的新經(jīng)濟(jì)因素，并在2004年提出構(gòu)建多層次資本市場(chǎng)的基本輪廓。李萬(wàn)壽提出了創(chuàng)業(yè)資本引導(dǎo)基金的概念。房四海認(rèn)為，中國(guó)大陸的VC已經(jīng)PE化。

同，國(guó)內(nèi)學(xué)者對(duì)PE的理論研究已成為相對(duì)獨(dú)立的研究領(lǐng)域。在PE的資本來(lái)源的研究上。范柏乃等提出，中國(guó)必須建立以機(jī)構(gòu)投資者為主體的私募股權(quán)資本供給體系，從而消除中國(guó)私募股權(quán)資本市場(chǎng)資本不足、投資規(guī)模較小的短缺狀況。余筱箭等認(rèn)為基于私募股權(quán)投資的特點(diǎn)，投資私募股權(quán)投資領(lǐng)域有利于養(yǎng)老金的保值增值。王守仁強(qiáng)調(diào)需要放寬私募股權(quán)投資業(yè)的市場(chǎng)準(zhǔn)入條件，應(yīng)允許保險(xiǎn)、社保等資本進(jìn)入，要吸引社會(huì)民間資本和外資進(jìn)入私募股權(quán)業(yè)。熊?chē)?guó)平設(shè)計(jì)了中國(guó)私募股權(quán)基金的資金來(lái)源框架，目標(biāo)是建立一個(gè)包括政府、企業(yè)、社?；鸷蜕鐣?huì)閑散資金的多元化的資金來(lái)源。

在PE的治理結(jié)構(gòu)的研究上。對(duì)于制度環(huán)境，厲以寧提出，中國(guó)發(fā)展創(chuàng)業(yè)投資基金應(yīng)以私募基金為主，給予已初具規(guī)模的私募基金以合法地位。吳曉靈認(rèn)為應(yīng)從三個(gè)方面加強(qiáng)對(duì)私募股權(quán)投資基金基金管理：資格管理，私募股權(quán)投資基金備案，大額交易監(jiān)管。巴曙松強(qiáng)調(diào)需要加強(qiáng)私募證券投資基金和產(chǎn)業(yè)投資基金的立法，為私募基金提供一個(gè)良好的發(fā)展環(huán)境。對(duì)于PE的組織形式，鮑志效認(rèn)為，有限合伙制是制度上的一種創(chuàng)新，我國(guó)應(yīng)采取漸進(jìn)式的方式過(guò)渡到有限合伙制。郭建鸞進(jìn)一步研究發(fā)現(xiàn)，發(fā)展早期的PE宜采用有限合伙制，公司制更適合成熟階段的PE。而談毅認(rèn)為，有限合伙制成功的關(guān)鍵在于其治理結(jié)構(gòu)上的法律設(shè)計(jì)與制度創(chuàng)新，而不在于其他法律與稅收因素。劉健鈞等提出，既要充分認(rèn)識(shí)有限合伙制的作用，又不能迷信于其。

在PE的市場(chǎng)運(yùn)作方式的研究上。范柏乃調(diào)查發(fā)現(xiàn)，我國(guó)風(fēng)險(xiǎn)投資最為現(xiàn)實(shí)的退出方式是企業(yè)并購(gòu)，其次是創(chuàng)業(yè)板交易、回購(gòu)和買(mǎi)殼上市。王偉峰、占超提出了中國(guó)私募股權(quán)投資兩種存在形式，一種為私募股權(quán)投資基金；另一種則是以一種業(yè)務(wù)形式存在于證券公司或者是某些大型央企的獨(dú)立財(cái)務(wù)公司。李婧發(fā)現(xiàn)海外PE選擇投資目標(biāo)，基本為成長(zhǎng)性高、發(fā)展迅速的傳統(tǒng)行業(yè)。在投資開(kāi)發(fā)高風(fēng)險(xiǎn)、高收益的行業(yè)，傾向于選擇退出容易的行業(yè)，側(cè)重于對(duì)行業(yè)的骨干企業(yè)、龍頭企業(yè)的投資。沈路等認(rèn)為IPO雖為大部分私募股權(quán)投資者所首選，但鑒于國(guó)內(nèi)上市門(mén)檻較高，實(shí)際上兼并與收購(gòu)是大部分PE成功退出的路徑。

在PE對(duì)企業(yè)影響的研究上。對(duì)于一般公司，國(guó)內(nèi)學(xué)者的研究主要集中在基本功能和增值服務(wù)等方面的研究，而對(duì)于上市公司的研究是一個(gè)新的亮點(diǎn)。劉二麗、崔毅提出基于風(fēng)險(xiǎn)投資過(guò)程的復(fù)雜性及國(guó)情的不同，風(fēng)險(xiǎn)投資后管理與被投資企業(yè)績(jī)效的關(guān)系仍需要更多的經(jīng)驗(yàn)數(shù)據(jù)來(lái)檢驗(yàn)，有必要在中國(guó)情境下進(jìn)一步驗(yàn)證風(fēng)險(xiǎn)投資后管理與被投資企業(yè)績(jī)效的關(guān)系。房四海對(duì)創(chuàng)業(yè)企業(yè)IPO估值及表現(xiàn)進(jìn)行的研究表明，有VC／PE支持的企業(yè)的發(fā)行價(jià)格更高，但I(xiàn)PO的抑價(jià)度很高，認(rèn)證作用未得到體現(xiàn)；由于企業(yè)的質(zhì)量很高，監(jiān)管作用得到證明。張豐研究了創(chuàng)業(yè)投資參與對(duì)我國(guó)中小企業(yè)板IPO的影響，結(jié)論支持了創(chuàng)業(yè)投資參與沒(méi)能起到國(guó)外實(shí)證得出的“認(rèn)證作用”，提出國(guó)內(nèi)創(chuàng)業(yè)投資可能存在“逐名動(dòng)機(jī)”。向群分析PE投資對(duì)公司價(jià)值的影響，發(fā)現(xiàn)PE投資有助于中小板企業(yè)提升公司價(jià)值和公司績(jī)效，PE的股權(quán)投資行為帶來(lái)了公司融資結(jié)構(gòu)的優(yōu)化。巴曙松等在VC／PE對(duì)上市公司的效應(yīng)的研究發(fā)現(xiàn)；VC／PE都更加偏好小的公司，更注重內(nèi)在質(zhì)量而不是絕對(duì)規(guī)模；無(wú)論是中小板還是創(chuàng)業(yè)板，VC／PE支持的IPO抑價(jià)率更高；VC／PE支持的mid并不會(huì)顯著的好于沒(méi)有VC／PE支持的IPO，VC／PE在成熟資本市場(chǎng)中發(fā)揮的證明作用被弱化了；同在審批制的發(fā)行制度下，VC／PE的證明和篩選作用難以得到充分體現(xiàn)。

三、對(duì)國(guó)內(nèi)外PE運(yùn)作機(jī)制研究狀況的基本評(píng)述

1、從國(guó)內(nèi)外相關(guān)研究的發(fā)展歷程來(lái)看，早期對(duì)PE的研究主要是利用問(wèn)卷、統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)等方法對(duì)VC／PE的基本功能、治理結(jié)構(gòu)等問(wèn)題進(jìn)行實(shí)證研究和探索。隨著經(jīng)濟(jì)發(fā)展、產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型，特別是在制度經(jīng)濟(jì)學(xué)、計(jì)量經(jīng)濟(jì)學(xué)等經(jīng)濟(jì)學(xué)理論和方法的應(yīng)用推動(dòng)下，目前對(duì)VC／PE的研究已經(jīng)進(jìn)入全過(guò)程、多角度、本土化、數(shù)量化分析為基本特征的研究發(fā)展階段。

2、國(guó)外對(duì)PE的運(yùn)作機(jī)制的研究較早，在研究領(lǐng)域上對(duì)PE運(yùn)營(yíng)全過(guò)程都有大量的學(xué)者進(jìn)行了深刻地研究和分析，成果很多；同在使用新的經(jīng)濟(jì)學(xué)理論和方法上，總體保持著理論創(chuàng)新與實(shí)證分析相結(jié)合的基本模式。而國(guó)內(nèi)的研究在初期是以大量的引進(jìn)理論、方法學(xué)概述、實(shí)證研究為主，目前也發(fā)展到結(jié)合中國(guó)的現(xiàn)實(shí)情況，進(jìn)行一些具有中國(guó)特色的理論創(chuàng)新和實(shí)證研究?？傮w上說(shuō)，經(jīng)過(guò)三十幾年的發(fā)展，就VC／PE的運(yùn)作機(jī)制研究，國(guó)內(nèi)外在理論研究、實(shí)證分析上面產(chǎn)生了大量的、有價(jià)值的文獻(xiàn)和研究成果。

創(chuàng)業(yè)投資的估值方法范文第5篇

（1上海城投控股股份有限公司　200080 ；2上海誠(chéng)鼎創(chuàng)業(yè)投資有限公司　200080 ；3上海市城市建設(shè)投資開(kāi)發(fā)總公司　200020）

【摘要】作為一個(gè)迅速發(fā)展并已具備較大規(guī)模的行業(yè)——PE 行業(yè)在會(huì)計(jì)實(shí)務(wù)處理上嚴(yán)重滯后，傳統(tǒng)的“長(zhǎng)期股權(quán)投資成本法”的會(huì)計(jì)計(jì)量方法受到市場(chǎng)的質(zhì)疑和挑戰(zhàn)。文章從PE 行業(yè)特點(diǎn)和會(huì)計(jì)計(jì)量模式應(yīng)用現(xiàn)狀入手，提出對(duì)PE 投資應(yīng)按“可供金融資產(chǎn)”進(jìn)行分類(lèi)并按“公允價(jià)值”進(jìn)行后續(xù)計(jì)量。在此基礎(chǔ)上，對(duì)市盈率（P/E）估值模型的應(yīng)用思路提出了建議。

【關(guān)鍵詞】PE　會(huì)計(jì)計(jì)量　公允價(jià)值 估值

一、問(wèn)題的提出

（一）PE 行業(yè)發(fā)展現(xiàn)狀

私募股權(quán)投資是通過(guò)私募形式對(duì)非上市企業(yè)進(jìn)行的權(quán)益性投資，通過(guò)上市退出、股權(quán)轉(zhuǎn)讓等方式出售股權(quán)獲利。自2006 年深圳證券交易所推出中小板以來(lái)，國(guó)內(nèi)PE 投資機(jī)構(gòu)獲得了充足的資金來(lái)源和有效的退出渠道，大批機(jī)構(gòu)成立。尤其是在創(chuàng)業(yè)板推出后，PE 行業(yè)得到井噴式增長(zhǎng)，在2011 年達(dá)到高峰，行業(yè)當(dāng)年投資總金額達(dá)到276 億美元。截至2012 年年底，國(guó)內(nèi)有限合伙制私募股權(quán)投資基金數(shù)量已達(dá)到7 511 家，披露可投資總額共計(jì)8 073 億美元。PE 投資在緩解資金市場(chǎng)資本流動(dòng)性過(guò)剩壓力、提供多元化投融資渠道、引導(dǎo)社會(huì)資源的優(yōu)化配置、推動(dòng)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)升級(jí)、平衡區(qū)域經(jīng)濟(jì)發(fā)展、促進(jìn)中小企業(yè)成長(zhǎng)等方面的作用，使其在經(jīng)濟(jì)發(fā)展和金融體系中扮演著重要角色，呈現(xiàn)方興未艾的發(fā)展趨勢(shì)。

隨著PE 行業(yè)規(guī)模的急劇擴(kuò)大和資本市場(chǎng)的發(fā)展，市場(chǎng)各方需要準(zhǔn)確的PE 投資業(yè)務(wù)的會(huì)計(jì)信息。因此，會(huì)計(jì)準(zhǔn)則制定機(jī)構(gòu)和行業(yè)監(jiān)管部門(mén)有必要對(duì)PE 行業(yè)的會(huì)計(jì)核算進(jìn)行統(tǒng)一規(guī)范，以準(zhǔn)確反映PE 投資價(jià)值，為投資人和資本市場(chǎng)提供更為準(zhǔn)確的會(huì)計(jì)信息，促進(jìn)PE 行業(yè)的健康發(fā)展。

（二）目前實(shí)務(wù)中PE 業(yè)務(wù)的會(huì)計(jì)分類(lèi)和計(jì)量

根據(jù)原《企業(yè)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則》規(guī)定，對(duì)于股權(quán)投資的會(huì)計(jì)核算通?？梢苑譃殚L(zhǎng)期股權(quán)投資和金融工具。2014 年3月，財(cái)政部公布了最新修訂的《 企業(yè)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則第2號(hào)——長(zhǎng)期股權(quán)投資》（自2014 年7 月1 日起執(zhí)行），基本明確該類(lèi)私募股權(quán)投資應(yīng)該分為金融工具。

1. 會(huì)計(jì)分類(lèi)。目前實(shí)務(wù)中，國(guó)內(nèi)PE 機(jī)構(gòu)通常是將PE 項(xiàng)目股權(quán)投資分為“對(duì)被投資單位不具有控制、共同控制或重大影響，并且在活躍市場(chǎng)中沒(méi)有報(bào)價(jià)、公允價(jià)值不能可靠計(jì)量的權(quán)益性投資”。主要依據(jù)是：（1）PE機(jī)構(gòu)作為財(cái)務(wù)投資人，一般在被投資企業(yè)持股比例較低，對(duì)被投資企業(yè)基本不具有控制、共同控制或重大影響。（2）PE 投資項(xiàng)目在交易所上市交易前受到流動(dòng)性限制，在活躍市場(chǎng)中沒(méi)有持續(xù)、有效的市場(chǎng)報(bào)價(jià)。

2. 后續(xù)計(jì)量。基于對(duì)PE 投資業(yè)務(wù)會(huì)計(jì)分類(lèi)的上述判斷，目前在會(huì)計(jì)實(shí)務(wù)中，對(duì)PE 投資業(yè)務(wù)的后續(xù)會(huì)計(jì)計(jì)量一般都按“成本法”進(jìn)行核算。在股權(quán)投資持有期間，如果不出現(xiàn)較大風(fēng)險(xiǎn)因素，則賬面價(jià)值基本是保持初始投資成本。

（三）按成本法核算的弊端

PE 投資的標(biāo)的企業(yè)通常是處在成長(zhǎng)期的中小企業(yè)，內(nèi)外部環(huán)境的影響會(huì)導(dǎo)致企業(yè)價(jià)值波動(dòng)較為頻繁。而對(duì)PE 投資項(xiàng)目采用成本法進(jìn)行后續(xù)會(huì)計(jì)計(jì)量，則會(huì)導(dǎo)致：（1）不能及時(shí)和準(zhǔn)確地反映PE 投資項(xiàng)目的資產(chǎn)價(jià)值變化。（2）不利于項(xiàng)目投資后管理過(guò)程中的風(fēng)險(xiǎn)控制，當(dāng)發(fā)生對(duì)標(biāo)的企業(yè)估值出現(xiàn)較大不利影響因素時(shí)，企業(yè)不能及時(shí)地發(fā)出預(yù)警信息。（3）不利于對(duì)項(xiàng)目責(zé)任人進(jìn)行考核。

二、PE 投資業(yè)務(wù)的會(huì)計(jì)后續(xù)計(jì)量模式選擇

（一）PE 投資業(yè)務(wù)的特點(diǎn)分析

PE 投資業(yè)務(wù)具有以下幾個(gè)方面特點(diǎn)：（1）PE 投資業(yè)務(wù)是一種風(fēng)險(xiǎn)投資，價(jià)值波動(dòng)相對(duì)較大。（2）投資持有的目的是獲取股權(quán)價(jià)值增值收益，通常不會(huì)控制企業(yè)，退出意愿相對(duì)明確。（3）投資持有期不確定，退出時(shí)間取決于企業(yè)增長(zhǎng)是否達(dá)到預(yù)期，或者是否需要提前退出規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)。（4）投資人的關(guān)注和風(fēng)控要求高。

（二）會(huì)計(jì)分類(lèi)和后續(xù)計(jì)量

1. 會(huì)計(jì)分類(lèi)。PE 投資從性質(zhì)上劃分屬于權(quán)益性投資，但由于其具有風(fēng)險(xiǎn)投資特征，且對(duì)被投資企業(yè)基本不具有控制、共同控制或重大影響，因此，PE 投資業(yè)務(wù)的確認(rèn)、計(jì)量和相關(guān)信息的披露應(yīng)參照《企業(yè)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則第22 號(hào)——金融工具確認(rèn)和計(jì)量》。根據(jù)PE 投資業(yè)務(wù)的特點(diǎn)，決定該類(lèi)投資不是為了近期的出售、回購(gòu)或贖回，再加上其持有期限不確定，沒(méi)有明確意圖將該項(xiàng)投資持有到期，因此，PE 投資持有的股權(quán)可直接分類(lèi)為可供出售金融資產(chǎn)。

2. 后續(xù)計(jì)量。按照《企業(yè)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則第22 號(hào)——金融工具確認(rèn)和計(jì)量》規(guī)定，可供出售金融資產(chǎn)應(yīng)按“公允價(jià)值”進(jìn)行后續(xù)計(jì)量，公允價(jià)值變動(dòng)計(jì)入資本公積。公允價(jià)值亦稱(chēng)公允市價(jià)、公允價(jià)格，是熟悉市場(chǎng)情況的買(mǎi)賣(mài)雙方在公平交易的條件下和自愿的情況下所確定的價(jià)格，或無(wú)關(guān)聯(lián)的雙方在公平交易的條件下一項(xiàng)資產(chǎn)可以被買(mǎi)賣(mài)或者一項(xiàng)負(fù)債可以被清償?shù)某山粌r(jià)格。因此，PE 機(jī)構(gòu)應(yīng)當(dāng)在股權(quán)投資持有期間，按照公允價(jià)值對(duì)持有投資進(jìn)行后續(xù)計(jì)量，以準(zhǔn)確核算和反映各個(gè)會(huì)計(jì)期間企業(yè)的價(jià)值。

由于PE 投資持有的股權(quán)在沒(méi)有完成上市前，其標(biāo)的企業(yè)的股權(quán)交易不可能很活躍，其公允價(jià)值很難通過(guò)活躍的交易市場(chǎng)取得。理論上確定公允價(jià)值可以選擇的模型有很多，但大部分模型的可操作性存在偏差，參數(shù)的設(shè)定和數(shù)據(jù)的取得存在太多的主觀性，因此，如何選擇合理的估值方法對(duì)標(biāo)的企業(yè)的價(jià)值進(jìn)行估值，是會(huì)計(jì)實(shí)務(wù)中需要解決的主要問(wèn)題。

三、公允價(jià)值估值模型的選擇

（一）常用的估值模型

“公允價(jià)值”計(jì)量模式需要合理、操作性強(qiáng)的估值模型作為應(yīng)用基礎(chǔ)，以保證數(shù)據(jù)的相對(duì)可靠性?；谑找娣ê褪袌?chǎng)法的評(píng)估原理，實(shí)務(wù)中較常用的方法有現(xiàn)金流折現(xiàn)法和相對(duì)價(jià)值法。

1. 現(xiàn)金流量折現(xiàn)法?，F(xiàn)金流量折現(xiàn)法是對(duì)企業(yè)未來(lái)的現(xiàn)金流進(jìn)行預(yù)測(cè)，選擇合適的折現(xiàn)率，將未來(lái)現(xiàn)金流量折合成現(xiàn)值的方法?；竟饺缦拢?/p>

式中：p 代表企業(yè)的評(píng)估值；n 代表企業(yè)的經(jīng)營(yíng)期；CFt 代表企業(yè)在第t 年產(chǎn)生的現(xiàn)金流； r 代表折現(xiàn)率。

該方法的優(yōu)點(diǎn)在于理論上可以反映行業(yè)趨勢(shì)、公司策略和經(jīng)營(yíng)管理的變動(dòng)，較少受市場(chǎng)波動(dòng)和會(huì)計(jì)政策調(diào)整的影響；缺點(diǎn)在于基于大量假設(shè)和主觀判斷，無(wú)法相對(duì)準(zhǔn)確地估測(cè)企業(yè)未來(lái)現(xiàn)金流，偏理論化，可操作性較差，計(jì)算出的數(shù)據(jù)質(zhì)量不高。

2. 相對(duì)價(jià)值法。相對(duì)價(jià)值法，也叫價(jià)格乘數(shù)法或可比交易價(jià)值法，是利用可比企業(yè)的市場(chǎng)定價(jià)來(lái)估計(jì)目標(biāo)企業(yè)價(jià)值的方法。該類(lèi)模型基于市場(chǎng)法原理，它的假設(shè)前提是存在一個(gè)支配企業(yè)市場(chǎng)價(jià)值的主要變量，并根據(jù)這個(gè)變量找到一組類(lèi)似企業(yè)，通過(guò)相關(guān)指標(biāo)求得目標(biāo)企業(yè)的評(píng)估價(jià)值，通過(guò)比較來(lái)判斷目標(biāo)企業(yè)價(jià)值的合理性。主要模型有市盈率模型(P/E)、市凈率模型(P/B) 和市銷(xiāo)率（也叫收入乘數(shù)）模型(P/S)。

這里主要介紹市盈率模型，基本公式為：

企業(yè)價(jià)值= 標(biāo)的企業(yè)實(shí)際凈利潤(rùn)× 可比市盈率倍數(shù)(P/E)

該方法的優(yōu)點(diǎn)在于可變參數(shù)只有一個(gè)，且其取得是基于公開(kāi)市場(chǎng)的上市公司數(shù)據(jù)、交易數(shù)據(jù)和行業(yè)數(shù)據(jù)，公允性程度和透明度較高；缺點(diǎn)是難以找到大量真正可比的公司和交易，易受到信息披露、并購(gòu)和交易量的影響，且并非各個(gè)方面均可比（如法律結(jié)構(gòu)、協(xié)調(diào)效應(yīng)、管理層變化），會(huì)計(jì)政策的差異也可能影響比較基礎(chǔ)。

（二）PE 估值模型的應(yīng)用思路

1. 方法選擇。由于現(xiàn)金流量折現(xiàn)法所需要的參數(shù)基于大量假設(shè)和主觀判斷，并且對(duì)大多數(shù)標(biāo)的企業(yè)來(lái)說(shuō)，其未來(lái)現(xiàn)金流量的準(zhǔn)確估測(cè)幾乎沒(méi)有可能，因此在PE 投資項(xiàng)目估值實(shí)務(wù)中應(yīng)用意義不大。而相對(duì)價(jià)值法卻能彌補(bǔ)現(xiàn)金流量折現(xiàn)法的不足：一是可變參數(shù)少，很大程度上減少了主觀因素的影響；二是標(biāo)的企業(yè)最近一期私募所確定的P/E 倍數(shù)是完全的市場(chǎng)行為，反映了標(biāo)的企業(yè)的市場(chǎng)價(jià)值，可以作為很好的參考；三是隨著資本市場(chǎng)的發(fā)展，其可比公司或可比交易的數(shù)量規(guī)模、數(shù)據(jù)來(lái)源不斷擴(kuò)大，市場(chǎng)對(duì)標(biāo)的企業(yè)行業(yè)估值倍數(shù)的變化也相對(duì)容易獲得。因此，運(yùn)用相對(duì)價(jià)值法對(duì)PE 投資項(xiàng)目進(jìn)行估值在實(shí)務(wù)中比較可行。由于PE 投資的企業(yè)多數(shù)為處于細(xì)分領(lǐng)域的成長(zhǎng)類(lèi)公司，個(gè)體差異較大、收入增長(zhǎng)較快，很多為輕資產(chǎn)公司，資產(chǎn)賬面值波動(dòng)相對(duì)較大，市凈率（P/B）模型無(wú)法反映企業(yè)的盈利能力差異，市銷(xiāo)率(P/S) 模型又會(huì)受到收入大幅波動(dòng)的沖擊，因此，在國(guó)際和國(guó)內(nèi)并購(gòu)市場(chǎng)，尤其是對(duì)成長(zhǎng)型企業(yè)，普遍是采用市盈率（P/E）模型進(jìn)行估值。

2. 操作思路。PE 估值模型的兩個(gè)參數(shù)中，企業(yè)的實(shí)際凈利潤(rùn)是確定的，難點(diǎn)在于對(duì)可比市盈率（PE）倍數(shù)的確定。具體到PE 投資的標(biāo)的企業(yè)，我們建議采用該標(biāo)的企業(yè)最近一次融資或股權(quán)轉(zhuǎn)讓的P/E 倍數(shù)作為計(jì)算參數(shù)，即市場(chǎng)價(jià)格。主要是因?yàn)椋海?）目前國(guó)內(nèi)的PE 行業(yè)發(fā)展已相當(dāng)市場(chǎng)化，項(xiàng)目信息在市場(chǎng)上已相對(duì)較為透明，通常一個(gè)投資標(biāo)的項(xiàng)目，會(huì)有多家PE 機(jī)構(gòu)參與競(jìng)標(biāo)，并會(huì)進(jìn)行詳細(xì)的盡職調(diào)查。因此，我們可以認(rèn)為，該類(lèi)投資交易是“公平自愿的”，且交易雙方是“熟悉情況的”，交易價(jià)格是經(jīng)過(guò)市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)和商務(wù)談判得出的，其交易確定的市盈率倍數(shù)最具有公允性。（2）與業(yè)內(nèi)常用的行業(yè)市盈率相比，采用標(biāo)的企業(yè)最近一期股權(quán)交易結(jié)果，能夠規(guī)避個(gè)體企業(yè)價(jià)值與行業(yè)平均水平的差異，最能體現(xiàn)標(biāo)的企業(yè)的實(shí)際價(jià)值。隨著時(shí)間的推移，標(biāo)的企業(yè)的價(jià)值會(huì)受到企業(yè)經(jīng)營(yíng)戰(zhàn)略、資產(chǎn)業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)、核心團(tuán)隊(duì)，以及市場(chǎng)對(duì)標(biāo)的企業(yè)所處行業(yè)估值變化等因素的影響。因此，在實(shí)務(wù)中我們可以通過(guò)估測(cè)一個(gè)調(diào)整系數(shù)對(duì)之前確定的市盈率倍數(shù)進(jìn)行修正?；竟綖椋?/p>

企業(yè)價(jià)值= 標(biāo)的企業(yè)實(shí)際凈利潤(rùn)× 市盈率倍數(shù)(P/E)× 調(diào)整系數(shù)

上式中由于是采用標(biāo)的企業(yè)最近一期股權(quán)交易形成的市盈率倍數(shù)，在企業(yè)內(nèi)部環(huán)境未發(fā)生重大變化的情況下，調(diào)整系數(shù)的運(yùn)用只需考慮外部大環(huán)境因素的變化，復(fù)雜程度顯著下降。如果最近一期交易間隔時(shí)間較長(zhǎng)，可以考慮結(jié)合企業(yè)業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)、核心團(tuán)隊(duì)、商業(yè)模式等方面的變化因素，對(duì)調(diào)整系數(shù)進(jìn)行修正。

外部環(huán)境影響系數(shù)主要體現(xiàn)外部環(huán)境變化對(duì)標(biāo)的企業(yè)所處行業(yè)的估值變化。實(shí)務(wù)中我們可以通過(guò)計(jì)算二級(jí)市場(chǎng)可比公司在相同會(huì)計(jì)期間的市盈率倍數(shù)變動(dòng)來(lái)確定。

參考文獻(xiàn)

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