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內(nèi)部投資和外部投資范文第1篇

關(guān)鍵詞：內(nèi)部控制；投資者保護

中圖分類號：F275.1　文獻標志碼：A　文章編號：1009-6116(2012)01―0070―07

一、引言

內(nèi)部控制產(chǎn)生的本源是委托問題，信息不對稱是內(nèi)部控制要解決的關(guān)鍵問題。問題及由之引起的信息不對稱正是投資者保護的核心所在，因此，內(nèi)部控制在投資者保護方面具有天然的優(yōu)勢。

由于投資者保護目標的實現(xiàn)最終要依賴內(nèi)部治理機制和外部治理機制的協(xié)同效應(yīng)，而現(xiàn)有內(nèi)部控制的研究忽視了內(nèi)部控制與外在治理機制動態(tài)關(guān)系(替代或是補充)，從而未能構(gòu)建內(nèi)部控制對投資者保護的框架體系。目前國內(nèi)關(guān)于內(nèi)部控制的研究主要側(cè)重于靜態(tài)研究，無論是關(guān)于內(nèi)部控制本質(zhì)的探討(林鐘高、鄭軍，2007；李志斌，2009)，還是內(nèi)部控制評價的研究(張穎、鄭洪濤，2010)，都將內(nèi)部控制研究的重心置于內(nèi)部控制本身，而忽略了內(nèi)部控制與外部治理機制相互作用的關(guān)系。即使部分學(xué)者在研究內(nèi)部控制信息披露時，分析了內(nèi)部控制信息披露與內(nèi)部控制運行質(zhì)量的關(guān)系(蔡吉甫，2005；殷楓，2006)，也僅限于靜態(tài)的局部相關(guān)性分析，未能將內(nèi)部控制運行納入外部治理框架進行分析。

內(nèi)部控制投資者保護路徑的研究拓展了內(nèi)部控制研究的思路，將內(nèi)部控制的外部治理機制納入內(nèi)部控制路徑研究框架中，動態(tài)地體現(xiàn)了內(nèi)部控制對投資者保護的過程。本文擬在分析內(nèi)部控制投資者保護實現(xiàn)路徑的基礎(chǔ)上，完成內(nèi)部控制投資者保護框架體系的構(gòu)建。

二、內(nèi)部控制的有效性分析及投資者保護的實現(xiàn)路徑

內(nèi)部控制對投資者保護的實現(xiàn)路徑研究，實質(zhì)上是基于投資者保護的視角，對內(nèi)部控制有效性的作用機制進行分析。

(一)內(nèi)部控制的有效性

現(xiàn)有內(nèi)部控制有效性多基于其目標的實現(xiàn)來進行評價。1992年，美國科索委員會(COSO)《內(nèi)部控制――整體框架》(Internal Control―Integrated Framework)將內(nèi)部控制定義為：內(nèi)部控制是由企業(yè)董事會、管理層和其他員工實施的，為營運的效率效果、財務(wù)報告的可靠性、相關(guān)法律法規(guī)的遵循性等目標的實現(xiàn)而提供合理保證的過程。可見，COSO框架認為內(nèi)部控制的有效性源于內(nèi)部控制目標的實現(xiàn)。所以，有效性不同的內(nèi)部控制可以提供不同程度的保證，其變動范圍應(yīng)當(dāng)是從0到100％(陳漢文、張宜霞，2008)。國內(nèi)現(xiàn)有的研究也多是從內(nèi)部控制的目標出發(fā)去構(gòu)建指標，作為內(nèi)部控制有效性的變量(張穎、鄭洪濤，2010)。該類研究的局限主要有以下三點。

第一，COSO框架本身不是嚴格理論研究的結(jié)果，更多的是實踐做法感悟的一種總結(jié)(楊雄勝，2011)。COSO框架概括了內(nèi)部控制涵蓋的范圍，但卻沒有賦予內(nèi)部控制明確的邊界。COSO框架所總結(jié)的內(nèi)部控制目標究竟在何種程度上能夠反映內(nèi)部控制的本質(zhì)和內(nèi)涵尚未有明確的理論與經(jīng)驗研究證據(jù)。

第二，COSO框架所定義的內(nèi)部控制有著隱含的利益沖突。企業(yè)董事會、管理層和其他員工是內(nèi)部控制制度的供給者及執(zhí)行者，但受益者則是企業(yè)(或隱含的利益相關(guān)方)。制度的供給者、執(zhí)行者及受益者之間存在著天然利益沖突，沒有外部機制的介入，很難設(shè)想目標實現(xiàn)的可能性。所以，在評價內(nèi)部控制有效性時，應(yīng)將外部機制納入有效性評價框架，而不僅僅是將目標的實現(xiàn)歸功于公司內(nèi)部控制運行本身。

第三，即使我們認可COSO框架所界定的關(guān)于內(nèi)部控制的目標，但由于內(nèi)部控制對這些目標僅是合理保證，而非絕對保證，所以，內(nèi)部控制有效并不代表目標一定實現(xiàn)，目標實現(xiàn)也并不意味著內(nèi)部控制一定有效。以目標的實現(xiàn)程度去評價內(nèi)部控制的有效性存在邏輯與計量上的偏差。

綜合上述分析，在分析內(nèi)部控制有效性的作用機制時，需要關(guān)注以下三點。

第一，明確內(nèi)部控制有效性的受益主體。當(dāng)分別基于投資者或債權(quán)人，抑或是現(xiàn)有投資者或潛在投資者的視角去研究內(nèi)部控制有效性時，得出的結(jié)論可能是有所不同的。例如，債權(quán)人關(guān)注內(nèi)部控制對投入資源安全性的保護。投資者同時關(guān)注內(nèi)部控制對投入資源的安全性和收益性的保護。潛在投資者可能并不在乎內(nèi)部控制是不是有缺陷，他們關(guān)注的是如果內(nèi)部控制有缺陷，是否可以及時、可靠地獲知這一信息。本研究基于資本市場的視角，將投資者界定為現(xiàn)有投資者與潛在投資者。

第二，在研究內(nèi)部控制有效性的作用機制時，應(yīng)將外部治理機制(內(nèi)部控制信息披露與外部監(jiān)督)與內(nèi)部控制運行本身一并納入內(nèi)部控制有效性分析框架。

第三，內(nèi)部控制的有效性體現(xiàn)在其降低成本和信息不對稱的過程中，所以對其有效性的評價是一個期間而非時點的概念，過程評價也更加契合內(nèi)部控制的本質(zhì)。內(nèi)部控制對投資者保護的路徑研究就是對內(nèi)部控制保護投資者的整個過程進行研究。

(二)內(nèi)部控制對投資者保護的實現(xiàn)路徑

委托問題的存在，產(chǎn)生了對內(nèi)部控制最原始與最根本的需求。投資者保護受到越來越多的關(guān)注，也是源于問題的存在，致使投資者與經(jīng)營者之間出現(xiàn)了信息不對稱。信息不對稱(包括逆向選擇和道德風(fēng)險)正是內(nèi)部控制要解決的核心問題(謝志華，2009)。所以，內(nèi)部控制具有保護投資者的天然優(yōu)勢。

投資者保護主要是對投資者知情權(quán)、決策權(quán)和收益權(quán)的保護。知情權(quán)是投資者最基本的權(quán)利，所謂決策權(quán)包括投資者通過股東大會行使的表決權(quán)和買賣股票的抉擇權(quán)兩方面內(nèi)容。投資者保護的最終目標是保障投資者收益權(quán)的實現(xiàn)，但投資者收益權(quán)的實現(xiàn)，要以投資者的知情權(quán)和決策權(quán)為基礎(chǔ)。雖然對投資者收益權(quán)的保護是投資者保護的終極目標，但由于投資者收益權(quán)的實現(xiàn)受到諸多因素的影響，所以內(nèi)部控制對投資者的保護更側(cè)重于對投資者知情權(quán)與決策權(quán)的保護。

基于內(nèi)部控制是直接還是間接作用于投資者保護目標，內(nèi)部控制對投資者的保護被劃分為直接和間接兩大實現(xiàn)路徑，如圖1所示。路徑“a―c”是內(nèi)部控制對投資者保護的直接實現(xiàn)路徑，這是因為內(nèi)部控制對投資者保護的效應(yīng)是直接的，沒有通過任何中介變量；路徑“a_b―c”之所以是間接實現(xiàn)路徑，是因為內(nèi)部控制通過影響會計質(zhì)量，進而作用于投資者保護目標的實現(xiàn)，其對投資者保護的效應(yīng)是間接的。

內(nèi)部控制通過“內(nèi)部控制運行一內(nèi)部控制信息披露一內(nèi)部控制外部監(jiān)督”三個層面直接實現(xiàn)對投資者的保護。直接路徑“a―c”體現(xiàn)了內(nèi)部控制對投資者的過程保護。內(nèi)部控制融會貫通于企業(yè)運營過程中，過程保護也更加契合內(nèi)部控制特點。

內(nèi)部控制通過保障會計信息的真實可靠性及盈余質(zhì)量，使會計實現(xiàn)治理和定價功能，間接實現(xiàn)

對投資者的保護。間接路徑“a-b―c”體現(xiàn)了內(nèi)部控制對投資者的結(jié)果保護：一方面，財務(wù)報告的可靠性是內(nèi)部控制要實現(xiàn)的重要目標之一；另一方面，會計信息質(zhì)量及盈余質(zhì)量是內(nèi)部控制及其他運營體系、制度體系綜合運行的成果體現(xiàn)。所以，內(nèi)部控制可以通過提高會計質(zhì)量水平，改進投資者保護水平，實現(xiàn)對投資者的間接保護。

三、內(nèi)部控制對投資者保護的直接路徑

內(nèi)部控制以投資者保護目標為導(dǎo)向，基于內(nèi)部控制運行、內(nèi)部控制信息披露、內(nèi)部控制外部監(jiān)督三個層面，構(gòu)建投資者保護的直接路徑體系。內(nèi)部控制與投資者保護三個層面的核心目標都在于保障投資者知情權(quán)、決策權(quán)和收益權(quán)的實現(xiàn)，但又各有側(cè)重。

(一)直接路徑構(gòu)建基礎(chǔ)――內(nèi)部控制治理功能的實現(xiàn)

內(nèi)部控制是基于公司內(nèi)部治理的視角去實現(xiàn)投資者保護，法律等則是基于外部治理的視角實現(xiàn)投資者保護。市場機制、法律體系和管制制度都是在證券市場發(fā)展中發(fā)揮了作用的投資者保護制度。只有公司治理(內(nèi)部治理和外部治理)的功能均得以有效實現(xiàn)，投資者的權(quán)益才能得到真正保護。所以，內(nèi)部控制對投資者保護的直接路徑必須基于治理功能的實現(xiàn)而進行構(gòu)建。

如圖2所示，內(nèi)部控制運行屬于內(nèi)部治理機制，對內(nèi)部控制的外部監(jiān)督屬于外部治理機制。內(nèi)部控制信息披露，無論是自愿披露還是強制披露，均是內(nèi)部治理機制和外部治理機制共同控制的結(jié)果。

一方面，內(nèi)部控制治理功能的有效實現(xiàn)是投資者保護的根本所在。外部治理制度的外生性，決定了其最終要依靠內(nèi)部控制制度的安排才能切實實現(xiàn)對投資者的過程保護。因為如果公司內(nèi)部人無視外部法律等制度安排，侵吞投資者利益，見外部制度安排的事前震懾作用無效，只能依靠事后的懲罰，而此時投資者的利益已經(jīng)受到侵犯。事后的懲罰不僅滯后，而且會消耗大量的社會成本，諸如訴訟、信息甄別成本等。所以，相比于外部治理機制而言，內(nèi)部控制治理效率相對較高。另一方面，內(nèi)部控制制度投資者保護作用的發(fā)揮，也會受到外部制度安排的影響和制約。由于公司內(nèi)部治理與外部治理的作用難以截然分開，所以。在構(gòu)建內(nèi)部控制對投資者保護框架時，應(yīng)將內(nèi)部控制的信息披露與外部監(jiān)督納入框架內(nèi)去分析和評價。

此外，需要注意的是，內(nèi)部控制信息披露是內(nèi)部治理機制和外部治理機制共同博弈的結(jié)果。內(nèi)部控制信息披露包括披露行為的選擇及披露內(nèi)容的確定。在強制披露的情形下，披露行為是外部法律法規(guī)的要求，但法律法規(guī)本身就是內(nèi)部和外部利益相關(guān)方博弈的成果。自愿披露的信息，其披露行為雖然不受外部法律法規(guī)約束，但是如果這一信息不能為市場所識別，則公司不會選擇披露，所以披露行為雖由企業(yè)內(nèi)部治理機制決定，但卻受外部治理機制(例如，市場參與者認知程度等)的制約。同時，自愿披露也會受到法律法規(guī)指導(dǎo)性意見或預(yù)期的影響。內(nèi)部控制信息披露的內(nèi)容是公司治理機制(內(nèi)部控制和外部監(jiān)督)共同作用的結(jié)果。在自愿披露的制度環(huán)境下，雖然披露內(nèi)容主要由公司內(nèi)部治理機制決定，但是外部治理機制的存在，使得公司在確定哪些內(nèi)容可以披露時更加審慎。即使在強制披露的制度環(huán)境下，公司內(nèi)部治理機制仍然擁有較大程度的自由裁量權(quán)。這主要是因為由于內(nèi)部控制信息的復(fù)雜性，法規(guī)關(guān)于披露相關(guān)規(guī)定基本是原則導(dǎo)向，而非規(guī)則導(dǎo)向，所以公司在披露信息時就具有較大的自由度；同時，公司與監(jiān)管機構(gòu)的信息不對稱仍然存在，管理層掌握的大量信息不為監(jiān)管機構(gòu)所知，這部分信息的披露決策取決于公司內(nèi)部治理機制對管理層決策的影響。

(二)直接路徑實現(xiàn)機制

內(nèi)部控制運行是內(nèi)部控制信息披露和內(nèi)部控制外部監(jiān)督的基礎(chǔ)，沒有內(nèi)部控制運行，就沒有信息披露和監(jiān)督。內(nèi)部控制信息披露和內(nèi)部控制外部監(jiān)督是對內(nèi)部控制運行的外在制約和監(jiān)督機制。外在制約和監(jiān)督機制的存在，可以保障內(nèi)部控制運行的良好有序。內(nèi)部控制對投資者保護的直接路徑分析。

路徑“e―o”、“f―o”、“g―o”分別體現(xiàn)了內(nèi)部控制運行、內(nèi)部控制信息披露、內(nèi)部控制外部監(jiān)督各自對投資者保護的過程。內(nèi)部控制運行主要通過合理授權(quán)，實現(xiàn)企業(yè)內(nèi)部權(quán)力的制衡與監(jiān)督(謝志華，2009)，保障股東擁有與其投入企業(yè)資源相對稱的決策權(quán)及收益權(quán)；內(nèi)部控制信息披露主要通過對內(nèi)部控制信息的披露，保障股東有充分的知情權(quán)，并可利用其進行決策；內(nèi)部控制外部監(jiān)督主要通過會計師事務(wù)所、政府部門等機構(gòu)的監(jiān)督，增進信息披露的可靠性，重點在于保障股東知情權(quán)的可靠行使。

路徑“e―f―g―o”、“e―f―o”、“e―g―o”和“f―g―o”描述了內(nèi)部控制運行、內(nèi)部控制信息披露、內(nèi)部控制外部監(jiān)督三個層面逐級順序完成內(nèi)部控制對投資者保護運行的整個過程。內(nèi)部控制的運行會影響內(nèi)部控制信息披露的質(zhì)量(路徑“e―f―o”)。例如，楊德明等(2009)認為不健全的內(nèi)控-系統(tǒng)往往與不充分的披露存在必然的聯(lián)系。內(nèi)部控制的運行也會影響到外部監(jiān)督的需求與選擇(路徑“e g―o”)，例如，擁有股權(quán)的董事會成員-和較強勢的少數(shù)股東為了保護自己的投資利益會尋求更嚴格的外部監(jiān)督，如更嚴格的外部審計。內(nèi)部控制信息披露(尤其是在強制披露的情形下)也會影響到外部監(jiān)督機構(gòu)對于內(nèi)部控制的評價(路徑“f g―o”)。對于投資者而言，可以通過驗證內(nèi)部控制信息披露與內(nèi)部控制監(jiān)督之間的一致性來增強(或減弱)關(guān)于內(nèi)部控制的信賴程度。

路徑“g―f―e―o”、“g―f―o”、“g―e―o”和“f―e―o”描述了內(nèi)部控制外部監(jiān)督反饋影響內(nèi)部控制的運行和信息披露，內(nèi)部控制信息披露亦會影響內(nèi)部控制在企業(yè)內(nèi)部的運行機制的整個過程。內(nèi)部控制運行、內(nèi)部控制信息披露和內(nèi)部控制外部監(jiān)督對于投資者保護的作用是互相促進的關(guān)系。后一環(huán)節(jié)又對前一環(huán)節(jié)起到事前制約和事后監(jiān)督的作用。外部監(jiān)督會影響內(nèi)部控制信息的披露(路徑“g―f―o”)，例如，很多研究認為產(chǎn)品市場的競爭會影響自愿披露(Berger等，2011)。外部監(jiān)督會影響內(nèi)部控制的運行(路徑“g―e―o”)，例如，收到會計師事務(wù)所不利內(nèi)部控制報告意見的公司，更傾向于解雇審計人員，雇傭質(zhì)量更高的會計師事務(wù)所，這被視作公司改進財務(wù)報告質(zhì)量的努力(Ettredge等，2011)。內(nèi)部控制審計不僅能發(fā)現(xiàn)公司未能發(fā)現(xiàn)和披露的內(nèi)部控制缺陷，而且還可以在一定程度上降低內(nèi)部控制運行過程中存在的缺陷對應(yīng)計項目質(zhì)量的影響(Lu等，2011)，還可以降低市場對內(nèi)部控制缺陷披露的不良反應(yīng)(Beneish等，2008)。內(nèi)部控制信息披露亦可以將內(nèi)部控制運行的優(yōu)劣區(qū)分開來(路徑“f―e―o”)，例如，Wang等(2010)認為在SOX下的內(nèi)部控制信息披露可把好的CFO和不好的CF0區(qū)分開來。由于Berger et al_(2011)認為強制披露對某一行為的計量與披露會改變這一行為，所以我們認為內(nèi)部控制信息的強制披露可以

改變內(nèi)部控制運行本身(路徑“f―e―o”)。

(三)直接路徑研究對于制度選擇的現(xiàn)實意義

SOX法案在內(nèi)部控制自我評價報告制度選擇上，采取了強制披露的方式。但是，關(guān)于內(nèi)部控制審計，Dodd-Frank Wall Street Reform(2010)最終免除了規(guī)模較小的公司提供內(nèi)部控制審計報告的責(zé)任。SOX法案在強制與自愿的選擇及制度遵循進程上，以企業(yè)規(guī)模大小作為所遵循制度的選擇標準，這是否科學(xué)?我國《企業(yè)內(nèi)部控制基本規(guī)范》及配套指引的頒布，要求在境內(nèi)外同時上市的公司自2011年1月1日起披露內(nèi)部控制自我評價報告和內(nèi)部控制審計報告，在上海證券交易所和深圳證券交易所主板上市的公司則于2012年1月1日執(zhí)行該規(guī)定?？梢姡覈且陨鲜械攸c作為是否遵循及何時遵循制度的標準。SOX法案提供內(nèi)部控制自我評價報告及內(nèi)部控制審計的高昂成本使得是否強制要求和對誰強制要求成為制度選擇時至關(guān)重要的問題。但是，即使在SOX法案頒布執(zhí)行將近十年之后，這些問題仍未有完美答案。

內(nèi)部控制的直接路徑研究可以為內(nèi)部控制制度的選擇提供理論依據(jù)。例如，如果通過直接路徑研究證明內(nèi)部控制信息披露與內(nèi)部控制審計彼此之間的替代效果顯著，則在強制內(nèi)部控制信息披露與強制提供內(nèi)部控制審計報告之間，二者擇一即可。至于制度規(guī)定是強制披露內(nèi)部控制信息還是強制內(nèi)部控制審計，則要均衡二者的成本與收益。如果替代效果具有顯著的行業(yè)(規(guī)模)或其他特征，則只對具備這些顯著特征的企業(yè)適用如上制度規(guī)定。但是，如果通過路徑研究證明內(nèi)部控制信息披露與內(nèi)部控制審計之間是互補關(guān)系，則只有在互補效果顯著時，強制內(nèi)部控制信息披露的同時強制要求提供內(nèi)部控制審計報告才有必要。同樣，如果互補效果具有顯著的行業(yè)(規(guī)模)或其他特征，制度的適用范圍也僅限于具備這些顯著特征的企業(yè)。

同時，直接路徑也拓展了對上市公司內(nèi)部控制評價的思路。在對上市公司內(nèi)部控制進行評價，構(gòu)建內(nèi)部控制指數(shù)時，由于內(nèi)部控制運行、內(nèi)部控制信息披露與內(nèi)部控制外部監(jiān)督的相互作用與不可分割性，應(yīng)將三者一并納入內(nèi)部控制評價框架，構(gòu)建評價指標體系。

四、內(nèi)部控制對投資者保護的間接路徑

內(nèi)部控制通過保障會計信息質(zhì)量，使會計實現(xiàn)治理和定價功能，間接實現(xiàn)對投資者的保護。

(一)間接路徑運行機制分析

內(nèi)部控制對會計質(zhì)量的影響主要表現(xiàn)在以下三個方面。

第一，內(nèi)部控制會影響法律法規(guī)對會計質(zhì)量的作用。例如，內(nèi)部控制環(huán)境會影響企業(yè)對會計準則等相關(guān)法律法規(guī)的理解。Goh et a1，(2011)認為公司較好的內(nèi)部控制環(huán)境使之更能理解會計謹慎性原則降低沖突的作用，從而傾向于選擇謹慎性政策。

第二，良好的內(nèi)部控制可以為會計核算處理過程提供更可靠的信息，反之亦然。例如，Goh etal_(2011)認為良好的內(nèi)部控制可以為會計謹慎原則應(yīng)用提供更可靠的信息。

第三，內(nèi)部控制質(zhì)量水平可以影響市場對會計信息的反應(yīng)。例如，Asare(2011)認為投資者對財務(wù)報表審計報告的信心由他們對基于財務(wù)報告的內(nèi)部控制評價報告所傳遞信息一致性的評價所決定。即使審計人員對財務(wù)報表發(fā)表了元保留審計意見，但如果基于財務(wù)報告的內(nèi)部控制審計意見是有保留的，報告使用者的信心也會受到損害。所以，報表使用者會用基于財務(wù)報告的內(nèi)部控制評價報告的信息去評價財務(wù)報表存在錯報的潛在的可能和審計人員審計實質(zhì)性缺陷的能力。

(二)間接路徑的局限性

雖然直接路徑和間接路徑都能最終實現(xiàn)對投資者的保護，但是，內(nèi)部控制投資者保護機理的研究基于直接路徑，而非間接路徑，原因在于以間接路徑實現(xiàn)剖析內(nèi)部控制投資者保護機理的局限性有如下表現(xiàn)。

首先，無論是我國的《企業(yè)內(nèi)部控制規(guī)范》還是美國的SOX法案，均將財務(wù)報告目標作為內(nèi)部控制要實現(xiàn)的目標之一。除了財務(wù)報告目標之外，內(nèi)部控制還應(yīng)合理保證企業(yè)經(jīng)營管理合法合規(guī)、資產(chǎn)安全、提高經(jīng)營效率與效果，從而促進企業(yè)實現(xiàn)發(fā)展戰(zhàn)略。因此，如果單純從財務(wù)報告和會計盈余質(zhì)量的角度去闡述內(nèi)部控制對投資者的保護，無疑弱化了內(nèi)部控制對投資者保護的力度，縮小了內(nèi)部控制對投資者保護的范圍。

其次，會計信息質(zhì)量與內(nèi)部控制對投資者保護是相輔相成的關(guān)系，會計信息質(zhì)量與內(nèi)部控制質(zhì)量彼此驗證，互為前提。如果簡單地將會計質(zhì)量作為研究內(nèi)部控制投資者保護的路徑，則弱化了二者在投資者保護過程中的異質(zhì)性和互補關(guān)系。

二者的異質(zhì)性在于內(nèi)部控制側(cè)重于對投資者的過程保護，而會計信息由于是對企業(yè)運營活動的結(jié)果反映，從而更加側(cè)重于對投資者的結(jié)果保護。而且，內(nèi)部控制的質(zhì)量反映的是公司整體運營的質(zhì)量，內(nèi)部控制的信息會反映公司整個信息生產(chǎn)系統(tǒng)的質(zhì)量，其信息含量不僅比財務(wù)報告質(zhì)量更豐富，而且直接決定和影響著財務(wù)報告質(zhì)量。

二者的互補性在于內(nèi)部控制與會計不是孤立存在的，而是彼此影響、互相作用的，主要表現(xiàn)在以下兩方面。

一方面，內(nèi)部控制質(zhì)量會影響會計信息質(zhì)量。一般而言，內(nèi)部控制質(zhì)量越高，會計信息質(zhì)量越高。比如，內(nèi)部控制質(zhì)量越高，公司的盈余質(zhì)量越高。例如，Doyle等(2007)和Ashbaugh-Skaife等(2008)認為內(nèi)部控制質(zhì)量與盈余質(zhì)量正相關(guān)，他們將應(yīng)計項目轉(zhuǎn)為現(xiàn)金流量的程度作為盈余質(zhì)量的變量。Gob等(2011)發(fā)現(xiàn)，未披露缺陷的公司相對披露缺陷的公司會計政策更加保守和謹慎。需要注意的是，內(nèi)部控制質(zhì)量與會計信息質(zhì)量的關(guān)系會受到很多因素的影響，并不總是簡單的正向關(guān)系。內(nèi)部控制會改變企業(yè)盈余管理的方式，例如Bartov和Cohen(2011)發(fā)現(xiàn)在SOX法案頒布后，真正的盈余管理操縱增加了。

另一方面，會計信息質(zhì)量及盈余質(zhì)量也在某種程度上影響內(nèi)部控制質(zhì)量水平。例如，一般認為，公司財務(wù)狀況越好，內(nèi)部控制質(zhì)量水平越高(Ashbaugh等，2007；Doyle等，2007)。這可能是因為公司盈利水平越高，對內(nèi)部控制的資源投入就會更多，從而促進了內(nèi)部控制質(zhì)量水平的提高。再如，會計信息質(zhì)量也會影響內(nèi)部控制缺陷的披露。審計準則第2號(PCAOB 2004)認為財務(wù)報告的重述是內(nèi)部控制缺陷存在的重要信號。Ge等(2005)也認為以往財務(wù)報告重述的存在會影響本期內(nèi)部控制缺陷的披露。Leone(2007)選取2002年9月至2004年11月的128家報表重述樣本進行研究后，發(fā)現(xiàn)在報表重述后，114(89％)家報告了內(nèi)部控制缺陷，14(11％)家樣本沒有報告內(nèi)部控制缺陷。

(三)間接路徑研究對于制度選擇的現(xiàn)實意義

如前所述，通過間接路徑研究內(nèi)部控制對投資者保護具有一定的局限性，但是間接路徑的研究仍然具有一定的現(xiàn)實意義。

在缺少內(nèi)部控制信息披露時，尤其在我國目前內(nèi)部控制信息披露信息含量不高的情況下，會

計信息質(zhì)量是反映內(nèi)部控制質(zhì)量水平的一個重要信號。即使在內(nèi)部控制信息強制披露的情況下，由于內(nèi)部控制信息可能會蘊涵公司運營管理、產(chǎn)品競爭等需要相對保密的信息，所以公司在披露內(nèi)部控制信息及自我評價報告時，必然更加審慎和保守，這無疑也會降低內(nèi)部控制信息披露的含量。會計信息與內(nèi)部控制信息互補作用可以幫助提高內(nèi)部信息披露對投資者的信息含量。

更為重要的是，會計信息相比于內(nèi)部控制信息披露，具有增量成本低及社會認同度高的優(yōu)勢。內(nèi)部控制自我評價報告披露及內(nèi)部控制審計的成本之高，已為國外諸多實證研究所證實。會計信息和內(nèi)部控制信息的異質(zhì)性，決定了二者的不可替代性。但是，如果會計信息質(zhì)量水平可以反應(yīng)內(nèi)部控制的缺陷信號，那么內(nèi)部控制信息的強制披露與審計可能就不是必需的。另外，在權(quán)衡成本收益的情形下，可否考慮對一些會計質(zhì)量較高水平的公司免除強制進行內(nèi)部控制自我評價報告披露及內(nèi)部控制審計的責(zé)任，也是一個值得研究的問題。

五、研究前景展望

內(nèi)部控制投資者保護路徑研究的現(xiàn)實意義在于：首先，基于直接路徑研究，構(gòu)建了內(nèi)部控制投資者保護整體框架，從而拓展了內(nèi)部控制有效性研究的思路；其次，通過路徑研究，厘清內(nèi)部控制運行、信息披露及外部監(jiān)督關(guān)系的關(guān)系(替代或是補充)，從而為制度選擇提供理論依據(jù)。

內(nèi)部控制路徑研究思路的提出，不僅拓展了現(xiàn)有內(nèi)部控制理論研究的視野，也進一步拓展了國內(nèi)內(nèi)部控制實證研究的前景與方向。今后的實證研究可以圍繞以下兩方面展開。

第一，基于直接路徑，將內(nèi)部控制審計與內(nèi)部控制運行納入內(nèi)部控制信息披露框架，研究內(nèi)部控制自我評價報告的自愿披露動因。

第二，將直接路徑與間接路徑納入投資者保護框架，實證檢驗內(nèi)部控制直接路徑及間接路徑對投資者保護的貢獻度。如果結(jié)果表明間接路徑的貢獻系數(shù)大于直接路徑，則會計信息質(zhì)量對于投資者保護已經(jīng)具備相應(yīng)的信息含量，可以不必強制內(nèi)部控制信息披露及審計。反之亦然。

此外，鑒于國外SOX法案302條和404條的執(zhí)行，已經(jīng)證實了強制內(nèi)部控制信息披露與審計的成本巨大，如果能有其他成本相對較低的預(yù)測模型或信號能夠反映內(nèi)部控制的質(zhì)量水平，則無疑也可以降低企業(yè)的制度遵循成本。

參考文獻：

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[2]陳漢文，張宜霞，企業(yè)內(nèi)部控制的有效性及其評價方法[J]，審計研究，2008(3)：48―54.

[3]林鐘高，鄭軍，C-I-契約視角的企業(yè)內(nèi)部控制研究[J]，會計研究，2007(10)：53―61.

內(nèi)部投資和外部投資范文第2篇

在我國現(xiàn)階段中，電力工程項目經(jīng)濟在進行評價的過程中通常以內(nèi)部收益率作為評價指標，內(nèi)部收益率的利用充分的反映了整個電力工程項目施工過程中可能收到的最大利益，對實現(xiàn)電力工程質(zhì)量的提升以及企業(yè)經(jīng)濟效益都有著不可或缺的重要影響。電力工程項目經(jīng)濟中的內(nèi)部收益率主要受內(nèi)生的現(xiàn)金流量特征所決定，在一定程度上能夠準確的反映一個電力工程項目本身的盈利能力，但是內(nèi)部收益率在實際的應(yīng)用過程中計算過程比較繁瑣，在某些特殊的項目中難以得到合理的應(yīng)用，因此人們開始趨向于利用外部收益率來代替內(nèi)部收益率，這種現(xiàn)象的產(chǎn)生直接導(dǎo)致了電力工程項目經(jīng)濟在評價的過程中走進誤區(qū)，“再投資學(xué)說”以及“計算復(fù)雜程度及解的存在性和唯一性”是最為普遍的兩個誤區(qū)，因此，本文通過對上述兩個誤區(qū)的辨析分析了電力工程項目經(jīng)濟評價方法存在的弊端。

一、“再投資學(xué)說”的誤區(qū)

“再投資學(xué)說”在現(xiàn)階段是經(jīng)濟學(xué)家支持在電力工程項目經(jīng)濟評價中采用外部收益率代替內(nèi)部收益率的主要原因，是當(dāng)下電力工程項目經(jīng)濟評價方法中的一個主要誤區(qū)。對于“再投資學(xué)說”而言，傳統(tǒng)的觀點認為內(nèi)部收益率在進行計算的過程中所涉及到的“再投資學(xué)說”難以符合客觀實際的要求，電力工程項目經(jīng)濟評價過程中的“再投資學(xué)說”主要是指在整個電力工程項目建設(shè)的過程中，所涉及到的資金都是動態(tài)的，電力工程項目每一期投資獲得的收益都可以作為下一期的資金進行投資利用，所形成的再投資利率就是所謂的內(nèi)部收益率，經(jīng)過多次重復(fù)投資逐步實現(xiàn)投資成本的增值。但是在實際的電力工程項目施工的過程中，每一期工程建成后所獲得的經(jīng)濟效益或者是凈現(xiàn)金流量已經(jīng)很難再完全投入到原有的電力工程項目建設(shè)中去，也就是說這一部分的經(jīng)濟效益不能計算在電力工程項目的收益率水平之中，造成這種現(xiàn)象產(chǎn)生的原因主要是由于電力工程項目每年回收的資金一般都比初始資金少，并且回收的資金在后期的使用過程中時間也比較短暫，在這種情況下進行再投資不僅難以獲得可觀的經(jīng)濟效益，并且在某些特殊的情況下還會出現(xiàn)收益率低于基準收益率的現(xiàn)象。部分經(jīng)濟學(xué)家認為利用基準折現(xiàn)率來作為真正的再投資利率，然后在實際的投資過程中綜合考慮社會利潤率、行業(yè)投資報酬率等外部因素計算出現(xiàn)的收益率更能夠符合實際的要求，這里所形成的收益率我們稱之為外部收益率。但是基準折現(xiàn)率在實際的應(yīng)用過程中并不是通過科學(xué)嚴謹?shù)挠嬎愕脕淼?，而是通過對市場的考察與分析，然后再由相應(yīng)的投資部門采取決策形成一系列參數(shù)，所以基準折現(xiàn)率在很大程度上受主觀因素以及客觀因素的影響，以基準折現(xiàn)率作為再投資利率將會嚴重影響外部收益率的準確性，最終造成電力工程項目建設(shè)過程中各年現(xiàn)金流量終值之和不準確現(xiàn)象的出現(xiàn)，所以說“再投資學(xué)說”是電力工程項目經(jīng)濟評價方法中的一大誤區(qū)。

二、“計算復(fù)雜程度及解的存在性和唯一性”的誤區(qū)

電力工程項目經(jīng)濟在利用評價方法進行評價的過程中需要經(jīng)過科學(xué)嚴謹?shù)挠嬎?，?nèi)部收益率在計算的過程中更要涉及到高階方程，整個計算的過程中需要人們準確計算出使凈現(xiàn)金現(xiàn)值和等于0的折現(xiàn)率，而這種折現(xiàn)率一次性計算出來是不現(xiàn)實的，這需要人們在計算的過程中通過試算逐漸縮小計算的范圍，從而最終得到使凈現(xiàn)金現(xiàn)值和等于0的折現(xiàn)率。這種計算方法相對來說比較復(fù)雜繁瑣，并且在一些特殊的情況下甚至?xí)霈F(xiàn)無解以及多個內(nèi)部收益率的現(xiàn)象，而多個內(nèi)部收益率出現(xiàn)的情況下人們又很難準確的判斷出哪一個是真實的內(nèi)部收益率。陷入“計算復(fù)雜程度及解的存在性和唯一性”誤區(qū)的人們普遍認為外部收益率在計算的過程中所使用的計算方法比較簡便，并且還可以避免計算結(jié)果出現(xiàn)無解甚至是多解的現(xiàn)象，對外部收益率進行計算所獲得解始終是唯一的，因此可以在電力工程項目經(jīng)濟評價中采用外部收益率作為評價指標。然而在對電力工程項目經(jīng)濟的外部投資率進行實際計算的過程中，如果是在電力工程項目多次分期分批等額投資的前提下進行外部收益率的計算，那么計算過程中所涉及到的現(xiàn)金流量就比較簡單，但是計算過程中所涉及到的高階方程同樣會使外部收益率出現(xiàn)無解或多解的現(xiàn)象。而如果電力工程項目多次分期分批不等額投資，那么計算過程中涉及到的現(xiàn)金流量就會比較復(fù)雜，在高階方程的影響下同樣會使外部收益率并非始終存在唯一解。由此可以看出，無論是在電力工程項目多次分期分批等額投資還是在多次分期分批不等額投資的現(xiàn)象下，通過現(xiàn)金流量對外部收益率進行計算的過程中都涉及到高階方程，所發(fā)生改變的僅僅是現(xiàn)金流量的簡單與復(fù)雜，整個計算結(jié)果依然存在著無解或者是多解的現(xiàn)象。

內(nèi)部投資和外部投資范文第3篇

關(guān)鍵詞 企業(yè)集團；內(nèi)部資本市場；資本配置；融資約束

中圖分類號 F270

文獻標識碼 A

文章編號 1004-4434（2013）01-0165-04

一、企業(yè)內(nèi)部資本市場的形成

隨著經(jīng)濟的發(fā)展與資本的擴張，規(guī)模經(jīng)濟應(yīng)運而生。在市場機制的影響下企業(yè)也形成了內(nèi)部的集團組織，這種企業(yè)集團覆蓋大于單個企業(yè)但是遠不及市場的范疇。Khanna和Palepu（1997）指出，較之于單個企業(yè)這種存在規(guī)模效應(yīng)的企業(yè)集團將創(chuàng)造更大的價值。

內(nèi)部資本市場就是源于企業(yè)集團之中，一個集團企業(yè)是由一批多元化和多部門的各個獨立經(jīng)營單位組成。集團運作以追求最大利益為目的的，因此面對不同的投資機會，集團總部需要對所擁有的資金進行統(tǒng)一配置以求資金效應(yīng)的最大化。這會引起集團內(nèi)部的各單個企業(yè)為爭取總部的資金而展開激烈的爭奪，進而形成了類似于外部市場的競爭機制。而這個市場被稱之為內(nèi)部資本市場。集團總部通過內(nèi)部資本市場對資金融通與資金配置。使得內(nèi)部市場較之于外部資本市場在解決企業(yè)資金融通問題、減輕融資約束問題、資本成本低配置方面更加優(yōu)化。集團總部可以利用其可避免集團內(nèi)部信息不對稱的優(yōu)勢更好地監(jiān)管企業(yè)投資方案與企業(yè)戰(zhàn)略規(guī)劃。

中國把企業(yè)集團內(nèi)部資本市場看作是一種新的制度安排，當(dāng)外部資本市場表現(xiàn)得缺乏效率的時候，內(nèi)部資本市場就會發(fā)揮其作用，在資金的籌集能力和資本分配的有效性方面。它的表現(xiàn)對企業(yè)集團經(jīng)濟的發(fā)展更具有重大意義。由于外部資本市場信息不對稱問題的長期存在，以及中間人的存在，致使外部資本市場對資源配置的效率低下。在這樣的大前提下，企業(yè)轉(zhuǎn)向集團內(nèi)部的融資以求彌補外部資本市場的不足，從這個角度來看，內(nèi)部資本市場在融資問題上是對外部市場起到功能的替代。

二、企業(yè)內(nèi)部資本市場的特點

（一）強化總部監(jiān)督作用

集團成員資產(chǎn)的所有權(quán)屬于企業(yè)集團總部，因此總部對各個項目的資產(chǎn)擁有監(jiān)督權(quán)，總部集團會付出更大的努力去監(jiān)督資本的利用進而從中獲得最大的收益。如此來看，即使出資者是內(nèi)部與外部的集合，但內(nèi)部的監(jiān)督會更有效和及時，并且內(nèi)部的監(jiān)督也會更加嚴格。內(nèi)部的監(jiān)督會產(chǎn)生相應(yīng)的成本，因此，集團總部需要考慮尋求最優(yōu)的監(jiān)督方案；相對于外部市場的投資者而言，其利益的獲取水平僅僅與訂立的合約相關(guān)規(guī)定有關(guān)。額外的監(jiān)督不能為其帶來收益，所以，監(jiān)督行為對于內(nèi)部市場更有執(zhí)行力和操作動力。另外，集團總部的監(jiān)督對于部門經(jīng)理來講，少了很多的控制權(quán)，對于他們的行為也就缺乏了激勵。他們的利益會直接受到公司總部投資決定的影響。

（二）降低信息處理成本，提高信息質(zhì)量

集團總部是資金的最高所有者，對資金使用部門擁有剩余控制權(quán)，并對各投資項目有充分的信息來源，因此，集團對于下屬的單位企業(yè)具有絕對權(quán)威，對他們的財務(wù)可以直接參與和進入，可隨時查閱其賬面記錄和各種會計信息資料。因而集團內(nèi)部對于財務(wù)甚至下屬單位企業(yè)的全部信息更透明并且準確。與外部投資相比，集團企業(yè)內(nèi)部可以最少的成本來獲取相對更真實更全面的企業(yè)信息。

（三）提高企業(yè)資產(chǎn)再配置效率

當(dāng)企業(yè)集團擁有多個不同行業(yè)的經(jīng)營單位或者是多個競爭項目的時候。集團內(nèi)部資源在有效配置方面就表現(xiàn)出其根本優(yōu)勢?？偛考瘓F會對一定數(shù)量的資源通過內(nèi)部競爭加以分配，其分配的依據(jù)是權(quán)衡眾多具有競爭性的項目中最為優(yōu)化的幾個項目，將有限的資本分配到最具效率的項目或使用部門，資源利用的最大化，以求企業(yè)價值最大化。

一項投資其投資收益率是判斷是否進行投資的主要因素，然而在企業(yè)集團決定是否投資時還需要從財務(wù)的角度衡量該項目于其他項目相比在整體的投資組合中所具備的優(yōu)勢，也就是說要以整體效益為判斷標準。相反，外部資本的出資者收益是在合約中規(guī)定的，不存在組合的靈活調(diào)整性，所以，外部投資者高風(fēng)險高收益的項目只能采取減少投資策略以求收益的穩(wěn)定，這就影響的外部融資的水平。

（四）促進集團內(nèi)部的產(chǎn)業(yè)整合

我國企業(yè)內(nèi)部資本市場的另一方面特點就是加速產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)的調(diào)整和融合。在企業(yè)內(nèi)部市場中企業(yè)的決策者可以有效地控制剩余資產(chǎn)的分配，擇優(yōu)選擇最能為集團創(chuàng)造價值的優(yōu)勝項目配置內(nèi)部資源。目前，我國市場上產(chǎn)業(yè)和產(chǎn)品的結(jié)構(gòu)整合一直都是困擾企業(yè)的重大問題，為了實現(xiàn)企業(yè)資源的優(yōu)化配置、產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)的調(diào)整，企業(yè)的兼并與重組已經(jīng)證實為最有效的方法之一。因為內(nèi)部資本市場完整準確的信息優(yōu)勢，與那些外部資本市場相比集團可以有效利用內(nèi)部的信息，用較低的信息成本去推動資本市場進行產(chǎn)業(yè)、產(chǎn)品結(jié)構(gòu)重整，在集團內(nèi)剝離那些非優(yōu)勢、非核心的業(yè)務(wù)，把剩余的資本投入到集團真正的核心優(yōu)勢產(chǎn)業(yè)上。

三、企業(yè)集團內(nèi)部資本市場對融資的影響

廣義的融資是指資金在持有者之間流動，以余補缺的一種經(jīng)濟行為，這是資金雙向互動的過程包括資金的融入（資金的來源）和融出（資金的運用）。融資約束，就是指企業(yè)對資金的需求受到了約束，這主要是由于信息不對稱及人問題，而且資金成本與信貸配給也影響了企業(yè)對外的融資水平。

企業(yè)集團總部作為內(nèi)部資本市場資源配置中心，其在收益與成員企業(yè)產(chǎn)出關(guān)系上是正比例關(guān)系，因此，總部集團也希望對成員企業(yè)的投資水平越高越好。在內(nèi)部資本市場，總部集團有著至高無尚的權(quán)力和權(quán)威，有著更準確的內(nèi)部信息來進行資源配置機制。集團總部可以充分利用這些內(nèi)部價值信息采取戰(zhàn)略及策略上的方案?？梢园颜默F(xiàn)金流的成員企業(yè)的資金轉(zhuǎn)移到存在融資約束的其它成員企業(yè)，通過這樣內(nèi)部資源的重新配置來滿足其它有較好投資機會的成員企業(yè)的融資需求。一般說來當(dāng)成員企業(yè)在融資約束方面表現(xiàn)得越強烈時，集團總部通過內(nèi)部資本市場采取資金配置可能產(chǎn)生的收益越有可能。

一般項目的凈現(xiàn)值為正已具備了財務(wù)上的可行性，但對于存在融資約束的企業(yè)并非能夠由此實現(xiàn)融資。相反，這在存在內(nèi)部資本市場時融資約束問題將得到緩解。首先，在內(nèi)部資本市場上，擁有資金使用權(quán)和所有權(quán)的集團總部在經(jīng)過信息市場調(diào)查后，完全可以實現(xiàn)對融資約束成員企業(yè)的資金融資。其次，集團總部可以進行內(nèi)部稀缺資源的配置與調(diào)整。也就是說通過集團總部的調(diào)度在內(nèi)部成員企業(yè)存在融資約束的情況下，內(nèi)部資金充足的成員企業(yè)可以與融資約束強的內(nèi)部成員企業(yè)進行融資，整個集團創(chuàng)造價值。因此，對于集團企業(yè)，在信息對稱的情況下，內(nèi)部資本市場具有放松融資約束的功能。

四、對內(nèi)部資本市場的放松融資約束功能的分析

基于上述內(nèi)容。本文所持的觀點是內(nèi)部資本市場具有放松融資約束的功能，下面進一步分析內(nèi)部資本市場將如何去放松融資約束。

（一）基本假設(shè)

在整個的內(nèi)部資本市場中，集團總部是最終對資金的調(diào)配者與控制者，因此，對集團總部做如下假設(shè)：

集團總部沒有任何資金但對所有成員存在控制權(quán)，這種控制權(quán)保證了總部對各子企業(yè)資金的調(diào)度與配置，并且該控制權(quán)同步于總部獲取收益的比率。即總部若對子企業(yè)存在a的控制權(quán)比率，那么總部可獲取子企業(yè)比率為a的收益，（0

此外，我們還假設(shè)集團總部存在完善的監(jiān)督能力，并可及時、準確的獲取各子企業(yè)的信息，能做出合理的預(yù)測。

（二）放松融資約束效應(yīng)的具體過程

內(nèi)部資本市場緩解融資約束的表現(xiàn)主要有：首先，集團企業(yè)可以對內(nèi)部資金進行有效的配置，當(dāng)內(nèi)部單個企業(yè)在數(shù)量固定時，總部通過資本運作一定會籌集到比單個企業(yè)單一相加更多的資源；其次，隨著集團內(nèi)部企業(yè)數(shù)量的增加這種籌資效益會進一步加強，總部會隨著加強監(jiān)督管理，這對緩解融資約束起到很大的作用?？偛啃枰龅氖菍Y源在各子企業(yè)間的配置要具有前瞻性與合理性。這不僅需要考慮單個子企業(yè)的期望收益還需要結(jié)合全體成員企業(yè)的期望平均值。

集團總部獲取的收益總是與子企業(yè)的效益相關(guān)，所以總部很在乎每一項資金使用的水平，因此總部將形成很完備的監(jiān)督體系，及時獲取企業(yè)的各項信息，漸漸疏離了與外部市場溝通真實信息，致使總部存在了類似于成員企業(yè)經(jīng)理直接和外部市場交易時完全一樣的融資約束，所以總部籌集的資本將不會超過成員企業(yè)總數(shù)（I）個單位的外部資本。

假設(shè)集團總部包含兩個相互獨立的子企業(yè)：企業(yè)1和企業(yè)2，即i=1、2，他集團對成員企業(yè)的持股比例為ai，我們假設(shè)a1>a2，不管企業(yè)2收益是好是壞，企業(yè)1為好時的概率總是p，總部給子企業(yè)的投資為I。

對于企業(yè)1，當(dāng)未來狀態(tài)壞時，預(yù)期的收益為Q1，總部得到a1Q1，成員企業(yè)1得到（1-a1）Q1。當(dāng)未來狀態(tài)好時，預(yù)期的收益為cQ2，c提高因子（c>1），總部獲取a1cQ2，成員企業(yè)1得到（1-a1）cQ2。

對于企業(yè)2，當(dāng)未來狀態(tài)壞時，預(yù)期的收益為Q1，總部得到的收益為a2Q1，成員企業(yè)得到的收益為（1-a2）Q1。當(dāng)未來狀態(tài)好時，預(yù)期的收益為cQ2，總部獲取a1cQ2，成員企業(yè)得到（1-a2）cQ2。

在前面的假設(shè)中我們認為總部擁有完備的監(jiān)督體系，因此在監(jiān)督兩個子企業(yè)時，總部可以獲知子企業(yè)的各種情況。由前文也可知總部下存在兩個子企業(yè)，所以不管總部如何去籌集最終從外部市場可融資量為2I。當(dāng)融資量有限是，只有通過改善資源配置來充分發(fā)揮有限資源的使用效率。當(dāng)企業(yè)1處于好狀態(tài)，成員企業(yè)2處于壞狀態(tài)，總部將給企業(yè)1投資21個單位的資金，而不對成員企業(yè)2進行任何投資。因為投資于成員企業(yè)1的第二單位資金（I）的邊際收益一定大于投資于成員企業(yè)2的第一單位資金的邊際收益，用公式表示為：

cQ2-cQ1>Q1 （1）

滿足上述假設(shè)時，集團總部就具備了可以準備優(yōu)化企業(yè)內(nèi)部資源的能力。又由于總部收益總是與其所有子企業(yè)收入相關(guān)，因此，在最大化企業(yè)集團收益這個過程中，集團總部會采用現(xiàn)金流量最大化的綜合投資策略，也就是按照獲取子企業(yè)的資金鏈信息來決定集團的資金配置方向。

若不存在內(nèi)部市場，那么子企業(yè)間相互獨立對外部融資，每個子企業(yè)總是恰好投資1個單位，則兩個成員企業(yè)的總的期望凈收益為M，用公式表示為：

M=2[PcQ2+（1-P）Q1-I] （2）

若存在內(nèi)部資本市場，總部的控制權(quán)將會發(fā)揮效應(yīng)。設(shè)總的期望收益為N，當(dāng)兩個子企業(yè)狀態(tài)一好一壞時，則發(fā)生概率為2p（1-P）?？偛恐粫⑼顿Y全部放在狀態(tài)好的子企業(yè)。則期望收益為2P（1-P）cbQ2a1。當(dāng)子企業(yè)同時處于壞狀態(tài)時，其概率為（1-P）2，總部對兩成員企業(yè)各投資1個單位資金，其期望產(chǎn)出為：（1-P）2bQ1a2；當(dāng)子企業(yè)同時處于好狀態(tài)時，其概率為P2，總部對兩個成員企業(yè)各投1個單位資金，其期望產(chǎn)出為p2cbQ1a2。

通過上述各種對子企業(yè)好壞狀態(tài)的分析，可推導(dǎo)出總期望收益N為：

N=（1-P）2ba2Q1+2P（1-P）bca1Q2+p2cba2Q2-2I （3）

前文的提到存在影響人員各種激情的努力的稀釋因子b，當(dāng)b1，則：

N=（1-P）2a2Q1+2P（1-P）ca1Q2+p2ba2Q2-2I （4）

細比較4，3式與4，2式。會得出相應(yīng)結(jié)論：第一，在總部高度控制權(quán)威下，存在影響人員各種積極性的努力稀釋因子b，這會致使在內(nèi)部資本市場下集團總部的收益反而小于各子企業(yè)對外取得的收益；第二，當(dāng)子企業(yè)處于一好一壞狀態(tài)時，總部僅僅對好狀態(tài)的企業(yè)投資，這將會使在內(nèi)部資本市場存在下集團總收益大于各子企業(yè)對外取得的收益；第三，總部對子企業(yè)的控制會對內(nèi)部資本市場存在情況下的收益有影響。從更有效實現(xiàn)資金配置的角度出發(fā)，總部愿意將壞狀態(tài)子企業(yè)的資金取出轉(zhuǎn)而投向狀態(tài)好的企業(yè)。因此，子企業(yè)既定時，總部融資量要大于單個子企業(yè)融資之和。前文假設(shè)有兩個子企業(yè)，每個子企業(yè)融資量為I，那么總部的融資量是xI（x>2）。伴隨子企業(yè)數(shù)量的增加，總部的融資量將會增加，因此在內(nèi)部資本市場的情況下就緩解了融資約束。

將前文的子企業(yè)由兩個放大到n，那么總部可從外部市場獲取的融資量是nI個單位的資金。在配置這nI個單位的資金時，按照前文總部對資金效應(yīng)最大化要求看，其會選擇不平等的分配策略，即配給其中的m（2m

nI×（1+P）=∑ai[2I×np+n（1-P）] （5）

投資將因為這種重新配置而收斂于最優(yōu)水平，這就放松了融資約束。

內(nèi)部投資和外部投資范文第4篇

關(guān)鍵詞：高新技術(shù)上市公司；投資的非線性特征；PSTR模型

中圖分類號：F832. 48 文獻標識碼：A

文章編號：1000176X（2013）10005507

一、引 言

高新技術(shù)企業(yè)是推動高科技產(chǎn)業(yè)發(fā)展的主力軍，在我國經(jīng)濟和社會發(fā)展中占有十分重要的戰(zhàn)略地位。2009年，全國開展研究與開發(fā)（R&D）活動的工業(yè)企業(yè)36 387個，占規(guī)模以上工業(yè)企業(yè)總量的8. 5%。不僅如此，我國高新技術(shù)企業(yè)的發(fā)展速度也進入了空前提高的時代。以高新技術(shù)企業(yè)較密集的醫(yī)藥、計算機、通信和電子行業(yè)為例，截至2012年10月醫(yī)藥制造業(yè)增加值累計增長速度為14. 7%，計算機、通信和其他電子設(shè)備制造業(yè)增加值累計增長速度為11. 3%，均大幅超過行業(yè)的平均水平（9. 6%）[1]。

高新技術(shù)企業(yè)的飛速發(fā)展使其成為經(jīng)濟轉(zhuǎn)型時期我國經(jīng)濟的新增長點。

高新技術(shù)企業(yè)投資的主要特點是高投入、高風(fēng)險：一方面，大規(guī)模的投資需求通常難以依靠內(nèi)部融資方式來滿足；另一方面，高風(fēng)險性使得高新技術(shù)企業(yè)投資較易受到外部融資約束的限制。因此，高新技術(shù)企業(yè)的投資不但取決于投資機會，而且還受制于企業(yè)內(nèi)部現(xiàn)金流和外部融資狀況。那么我國高新技術(shù)企業(yè)的投資是怎樣受到以上因素的影響，又具有怎樣的特征？這方面研究對制定高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)政策，以及實現(xiàn)高新技術(shù)企業(yè)的可持續(xù)發(fā)展具有重要的意義。

本文通過面板平滑轉(zhuǎn)換模型（PSTR），研究我國高新技術(shù)上市公司投資與其影響因素的非線性關(guān)系，從而揭示我國高新技術(shù)企業(yè)投資的非線性特征。

二、文獻綜述

對于我國高新技術(shù)企業(yè)投資的研究主要集中在研發(fā)投入方面。顧群等研究發(fā)現(xiàn)融資約束顯著影響R&D投資效率，企業(yè)的融資約束上升會顯著提高R&D投資效率[2]。潘立生和任雨純研究了高新技術(shù)企業(yè)的投資效率和投資活動的影響因素，發(fā)現(xiàn)影響我國高新技術(shù)企業(yè)投資規(guī)模的主要因素是融資約束、內(nèi)部現(xiàn)金流量和投資機會，并且由于受到融資約束我國高新技術(shù)企業(yè)投資不足[3]。王晨和王新紅發(fā)現(xiàn)我國高科技企業(yè)的盈利能力與其研發(fā)投入呈正相關(guān)關(guān)系，說明高新技術(shù)企業(yè)盈利能力能夠促進研發(fā)投入[4]。雖然研究和開發(fā)活動是高新技術(shù)企業(yè)生存和發(fā)展的重要影響因素，但并非唯一決定因素。高新技術(shù)企業(yè)研發(fā)活動的主要目的是從新產(chǎn)品新技術(shù)的產(chǎn)業(yè)化及生產(chǎn)經(jīng)營中獲利。因此，與新產(chǎn)品新技術(shù)市場化相關(guān)聯(lián)的一系列投資活動均決定了高新技術(shù)企業(yè)的生存和發(fā)展。本文的研究重點是與高新技術(shù)企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營相關(guān)的總體投資及其影響因素。

根據(jù)企業(yè)投資的研究文獻，一般認為影響企業(yè)投資決策的主要因素是投資機會和企業(yè)財務(wù)狀況（企業(yè)外部融資與內(nèi)部融資狀況）。首先，在有效市場假說成立的情況下，市場中不存在資本配給，即企業(yè)的外部融資成本與資本成本相等，此時企業(yè)投資決策只取決于投資機會[5]。當(dāng)且僅當(dāng)投資的收益率大于資本成本（凈現(xiàn)值大于零）時，企業(yè)才會做出投資決策。其次，當(dāng)信息不對稱時，外部資金無法準確衡量企業(yè)資本成本從而要求較高的風(fēng)險溢價，此時企業(yè)面臨資本配給。因此，當(dāng)市場非有效時，能否取得外部融資也影響企業(yè)的投資決策。Lang等發(fā)現(xiàn)以財務(wù)杠桿表示的外部融資約束顯著影響企業(yè)投資決策；對于低托賓Q的企業(yè)，其投資機會與財務(wù)杠桿呈負相關(guān)關(guān)系，較高的財務(wù)杠桿將減少企業(yè)投資機會[6]。趙山和黃運成通過對上市公司資本結(jié)構(gòu)決定因素進行實證分析，發(fā)現(xiàn)上市公司未來增長機會與企業(yè)財務(wù)杠桿具有顯著的負相關(guān)關(guān)系：高成長的上市公司傾向于使用較少的負債（低的杠桿），低成長的上市公司傾向于使用較多的負債[7]。最后，當(dāng)企業(yè)面臨較強的信息不對稱而受到融資約束時，外部融資成本將顯著高于內(nèi)部融資成本，企業(yè)將不得不利用內(nèi)源融資進行投資。Fazzari等根據(jù)是否發(fā)放股利將樣本公司分成融資約束組和非融資約束組，發(fā)現(xiàn)融資約束樣本組現(xiàn)金流對投資的影響更大，因此可以認為當(dāng)企業(yè)面臨較強的融資約束時，企業(yè)內(nèi)部融資狀況將顯著影響企業(yè)投資行為[8]。此后的多篇文獻運用不同方法證實了以現(xiàn)金流表示的內(nèi)部融資對投資的影響[9]-[11]。連玉君和程建運用面板向量自回歸模型有效控制了托賓Q的衡量偏誤，發(fā)現(xiàn)企業(yè)現(xiàn)金流顯著影響投資支出[12]。

對企業(yè)投資及其影響因素的線性模型研究，通常以一定的外生變量為標準對樣本分組，以驗證不同樣本組間的差異[13-14]。這種線性研究方法假設(shè)外生變量足夠刻畫樣本間的異質(zhì)性，并且組內(nèi)樣本具有同質(zhì)性。Hsiao和Tahmiscioglu運用混合固定—隨機系數(shù)模型驗證了1971—1991年美國561家企業(yè)的面板數(shù)據(jù)，證明僅通過外生變量對樣本分組難以捕捉到無法觀測的組內(nèi)異質(zhì)性[15]。Hansen提出了非動態(tài)面板門限模型（Panel Threshold Regression，PTR），運用PTR模型對1973—1987年美國565家公司按照長期負債與資產(chǎn)比率（財務(wù)杠桿）進行內(nèi)生性分組，發(fā)現(xiàn)財務(wù)杠桿最高的樣本組現(xiàn)金流對投資回歸系數(shù)最小，這意味著獲得的外源融資越充分，投資對內(nèi)源融資的依賴越小[16]。Gonzlez等對PTR模型進行了擴展，提出了面板平滑轉(zhuǎn)換模型（Panel Smooth Transition Regression，PSTR），此模型有利于回歸系數(shù)在樣本組間平滑轉(zhuǎn)換[17]。Gonzlez等應(yīng)用PSTR模型檢驗了與Hansen相同的樣本，發(fā)現(xiàn)杠桿率對投資的影響只發(fā)生在成長性不佳或不被市場認可的公司，而高成長公司現(xiàn)金流對投資的影響要小于低成長公司。國內(nèi)文獻主要將PSTR模型應(yīng)用于高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)規(guī)模與技術(shù)創(chuàng)新[18]、FDI與進出口貿(mào)易[19]、財務(wù)信息[20]等領(lǐng)域，而對于企業(yè)投資非線性性質(zhì)的考察并不多見。本文主要通過PSTR模型，檢驗我國高新技術(shù)上市公司投資的非線性特征。

三、研究方法

面板平滑轉(zhuǎn)換（PSTR）模型是在1999年Hansen提出的面板門限（PTR）模型的基礎(chǔ)之上，由Gonzlez等擴展而成的。與PTR模型相比，PSTR模型能夠更加有效地刻畫面板數(shù)據(jù)的截面異質(zhì)性。

（一）面板平滑轉(zhuǎn)換（PSTR）模型

（二）面板平滑轉(zhuǎn)換（PSTR）模型的檢驗和系數(shù)估計

四、實證檢驗

（一）樣本及變量定義

本文數(shù)據(jù)取自CSMAR數(shù)據(jù)庫，樣本區(qū)間為2004年1月1日至2011年12月31日，樣本為年度數(shù)據(jù)。本文選擇高新技術(shù)公司較為集中的電子、醫(yī)藥生物制品和信息技術(shù)行業(yè)，且僅發(fā)行A股的上市公司。樣本篩選原則為：（1）剔除樣本區(qū)間內(nèi)被ST或PT的公司。（2）為避免缺失數(shù)據(jù)過多，剔除2007年以后上市的公司。（3）剔除投資率大于99%或小于1%的樣本，以避免離群值的影響[27]。

（二）實證檢驗結(jié)果

通過表3可以看到，高新技術(shù)上市公司的內(nèi)部投資機會、債務(wù)負擔(dān)和內(nèi)部現(xiàn)金流與投資呈現(xiàn)非線性關(guān)系，這種非線性關(guān)系顯著受到外部投資機會、盈利能力以及企業(yè)規(guī)模的影響。具體分析如下：

五、 結(jié) 論

本文以高新技術(shù)企業(yè)較集中的電子、醫(yī)藥生物制品、信息技術(shù)行業(yè)上市公司為代表，

運用面板平滑轉(zhuǎn)換（PSTR）模型，考察了高新技術(shù)上市公司投資及其主要影響因素的非線性關(guān)系。結(jié)果顯示：（1）內(nèi)部投資機會方面：在轉(zhuǎn)換變量分別為外部投資機會、盈利能力以及企業(yè)規(guī)模的三個模型中，內(nèi)部投資機會均顯著非線性影響投資。在高新技術(shù)上市公司外部投資機會和盈利能力普遍較低的情況下，增加內(nèi)部投資機會有助于提高企業(yè)投資水平[29]。此外，存在高新技術(shù)企業(yè)的合理規(guī)模區(qū)間，在此區(qū)間內(nèi)，內(nèi)部投資機會能夠有效促進企業(yè)投資。（2）外部融資方面：僅在轉(zhuǎn)換變量為盈利能力時，運用杠桿率衡量的外部融資對投資具有顯著的非線性影響。對于我國目前普遍盈利能力較低的高新技術(shù)上市公司來說，只有提高企業(yè)經(jīng)營業(yè)績，才能增加企業(yè)外部融資機會，從而促進企業(yè)投資。（3）內(nèi)源融資方面：企業(yè)內(nèi)部現(xiàn)金流對投資的非線性影響，體現(xiàn)在以外部投資機會和盈利能力為轉(zhuǎn)換變量的兩組模型中。我國高新技術(shù)上市公司普遍呈現(xiàn)負的投資現(xiàn)金流敏感，說明這類上市公司具有極高成長的機會，但內(nèi)部資金水平較低，通常面臨較高的融資約束。

我國高新技術(shù)企業(yè)具有促進高科技產(chǎn)業(yè)發(fā)展和經(jīng)濟發(fā)展的重要作用，高新技術(shù)企業(yè)的投資是企業(yè)生存和發(fā)展的關(guān)鍵因素。提高高新技術(shù)企業(yè)盈利能力，確定合理的企業(yè)發(fā)展規(guī)模，以及改善企業(yè)融資環(huán)境均有利于促進高新技術(shù)企業(yè)投資[30]。當(dāng)然，本文的重點集中在對投資規(guī)模方面的研究，后續(xù)研究可以擴展到高新技術(shù)企業(yè)投資效率等方面。

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內(nèi)部投資和外部投資范文第5篇

關(guān)鍵詞：上市公司投資績效；內(nèi)部控制審計；相關(guān)性；文獻綜述

本文的研究旨在為內(nèi)部控制審計對企業(yè)投資行為上的信息不對稱的制約及改善機制得出理論證據(jù)，力求能夠在信息披露機制與企業(yè)投資行為上進行更深一步的研究。

1.國外研究成果

Myers（1984）研究表明，當(dāng)上市公司和外部投資者在公司管理能力、財務(wù)狀況、發(fā)展前景和投資項目的預(yù)期收益信息不對稱的時候，公司的投資項目融資將外部投資者高估或低估，從而導(dǎo)致投資過度或投資額度不足，企業(yè)面臨的信息不符合是影響企業(yè)投資效率的重要因素。

Verrecchia（2001）研究表明會計信息是一種有效的制度來安排減少信息的不對稱，可靠的會計信息將會減少企業(yè)與債權(quán)人之間的信息不符合，解決投資不足，從而提高投資效率。

Bushman和Smith（2001）初步構(gòu)建了會計信息質(zhì)量治理企業(yè)非效率投資的理論框架，他們研究指出會計信息的使用在三個方面會影響企業(yè)投資效率和經(jīng)濟性能：首先，會計信息可以幫助決策者識別投資機會是好是壞，第二，會計信息披露的形成，有助于抑制管理者不道德的行為；第三，在資本市場會計信息的有效披露可以減少逆向選擇風(fēng)險和流動性風(fēng)險，減輕企業(yè)的融資約束。

Biddle和Hilary（2006）指出，經(jīng)理和外部資本投資者之間的信息不對稱市場摩擦的存在，但是如果有完美的高標準的會計監(jiān)督體系的話，那么問題將會得到解決，然后保證企業(yè)的投資效率。

Hart和Moore（1995）認為經(jīng)理有建造“企業(yè)帝國”的強烈動機。Stein（2003）認為問題在很大程度上會影響到企業(yè)的資本投資決策。Malmendier和Tate（2005）認為管理者過度自信會導(dǎo)致公司投資決策更加激進。Dow等人（2005）認為管理者存在過度投資的傾向，只要有多余的現(xiàn)金流，企業(yè)就會傾向于投資更多的項目。

2.國內(nèi)研究現(xiàn)狀

張川、沈洪波、高新梓（2009）以房地產(chǎn)公司為樣本進行實證研究，結(jié)果發(fā)現(xiàn)，審計師對內(nèi)部控制的評價相比企業(yè)對內(nèi)部控制的自評，不僅具有替代作用，也有互補作用，即審計師的內(nèi)控評價不僅包含了企業(yè)自身的內(nèi)控自評，還包含有其他的信息；同時還發(fā)現(xiàn)，審計師還能夠準確的識別企業(yè)內(nèi)控的執(zhí)行和實施程度。

孫繼勛、周冉和孫鵬（2011）的研究指出，當(dāng)投資者面對來自于上市公司披露的內(nèi)部控制信息和注冊會計師的內(nèi)部控制審計意見時，投資者會更信任注冊會計師獨立的審計意見。其實驗研究結(jié)果顯示，不同內(nèi)部控制審計意見類型傳遞了不同的重大錯報風(fēng)險的信號，并影響了投資者的投資決策。

吳益兵（2010）認為企業(yè)內(nèi)部控制信息披露的情況沒有單獨的審計，企業(yè)內(nèi)部控制信息的披露成本低，最終的結(jié)果可能是內(nèi)部控制報告充滿了虛假信息。投資者很難區(qū)分不同企業(yè)內(nèi)部控制信息披露的真假，有效的企業(yè)內(nèi)部控制信息很難確定，因此容易導(dǎo)致逆向選擇現(xiàn)象的發(fā)生

蔣瑜峰（2010）認為會計信息通過資本市場的有效性來緩解企業(yè)的非效率投資，準確性可靠的會計信息有助于緩解信息不對稱在企業(yè)董事會、工人監(jiān)督和激勵，引導(dǎo)方作出正確的投資行為，防止企業(yè)投資的使用效率行為損壞主體的利益。

張純、呂偉（2009）在信息不對稱理論的前提下，信息披露、信息的環(huán)境和過度投資行為之間的關(guān)系進行了研究。結(jié)果表明，信息披露的參與和分析師將能夠減少企業(yè)的信息不對稱，提高外部企業(yè)投資者投資行為的監(jiān)督，從而解決企業(yè)的過度投資。

3.國內(nèi)外文獻述評

研究成果的回顧首先是對于企業(yè)投資行為的研究，集中于從信息不對稱角度的探討。其次是對于內(nèi)部控制與內(nèi)部控制審計的相關(guān)研究，國外學(xué)者在此方面的研究多表現(xiàn)為2004年《薩班斯-奧克斯利法案》出臺后對于企業(yè)影響的研究，我國學(xué)者在前幾年內(nèi)部控制信息自愿披露的背景下，對上市公司披露內(nèi)部控制信息的動機進行了較多的研究，也有部分學(xué)者對內(nèi)部控制審計報告與盈余管理之間的關(guān)系進行了研究。最后，對信息與企業(yè)投資行為之間進行了文獻回顧，由于審計作為外部的獨立監(jiān)督者，可以起到信息傳遞并改善信息不對稱現(xiàn)象的作用，因而對此部分內(nèi)容進行回顧是十分必要的。

綜上所述，企業(yè)的非效率投資行為在很大程度上源于委托關(guān)系中的信息不對稱，也有很多學(xué)者對會計信息質(zhì)量以及審計質(zhì)量在改善信息不對稱上的作用進行了研究，但對于內(nèi)部控制審計是否能夠起到抑制企業(yè)非效率投資的作用，理論界并未獲得相關(guān)的證據(jù)，因而，以首次參與到強制性披露內(nèi)部控制審計的上市公司為樣本，結(jié)合樣本企業(yè)的投資績效，將為企業(yè)投資行為以及會計信息質(zhì)量方面的研究提供進一步的經(jīng)驗證據(jù)。（作者單位：江蘇長順集團有限公司）

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