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本文作者：夏琴作者單位：邦信資產(chǎn)管理有限公司一級職員

國內(nèi)股權(quán)投資相關(guān)法律法規(guī)的完善和出臺，與我國原有公司法、合伙企業(yè)法等為PE行業(yè)發(fā)展搭出了可行空間，讓更多的PE資金和機構(gòu)在參與國企改革和企業(yè)并購進程中能夠有章可循。近期正在上海試點的QDLP政策，更是歷史性的將海外私募基金引進了國內(nèi)資本市場。

筆者分析，PE基金在這場國企及事業(yè)單位改革中將突顯自己的優(yōu)勢，而國企和事業(yè)單位民營化將為PE基金帶來一個潛力巨大的新市場，理由在于，PE基金相對其他形式的資本投資更符合國企改革需求。相比分散的民間個體資本，PE基金投資的特點往往更趨向于服從政策導向，且其鏈式投資戰(zhàn)略中積累了大量產(chǎn)業(yè)鏈信息及行業(yè)經(jīng)驗，同時PE又可能憑借自身的外部人優(yōu)勢來化解部分利益矛盾；PE較之于VC亦存在兩方面的優(yōu)勢：一是投資階段，業(yè)內(nèi)一般認為PE的投資對象主要為擬上市公司，而VC的投資階段相對較早，但是并不排除中后期的投資。二是投資理念，VC強調(diào)高風險高收益，而PE一般是協(xié)助投資對象完成上市然后套現(xiàn)退出。PE較之VC更穩(wěn)健的投資方式和后期介入、“暴利”相對低的特征更易獲得國企改革的青睞。

對于處于結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型期、增速放緩的中國經(jīng)濟而言，帶動其持續(xù)增長的主力之一將仍然是龐大的國有企業(yè)（包括即將市場化的事業(yè)單位）。而PE參與我國國企改革和升級進程能夠為國企帶來重要的資金、管理等資源，也為自身開辟了新的潛在市場。需要注意的是，首先，任何企業(yè)賬面的財富都與該企業(yè)的經(jīng)營方式、核心競爭優(yōu)勢有關(guān)。PE基金入股后，已經(jīng)在某種程度上與企業(yè)捆綁在一起，企業(yè)是否在轉(zhuǎn)型中獲得生機活482012年11月中力，才是PE基金能否繼續(xù)獲得發(fā)展和增值的硬道理。其次，國企市場化改革中可能會碰到市場壟斷格局改變、利益分配、人事變動，這都是PE基金在投資時會面臨的挑戰(zhàn)。第三，PE基金自身是否有足夠?qū)I(yè)的團隊去研究和挖掘該企業(yè)的核心價值，幫助其增值，也是一個挑戰(zhàn)。未來PE行業(yè)將面臨團隊專業(yè)化、精細化發(fā)展的更嚴格要求。

成熟市場PE發(fā)展經(jīng)驗分析

目前影響PE行業(yè)發(fā)展的環(huán)境因素可歸納為以下三個方面：一是政策暖調(diào)不變，國家鼓勵民間資本進入金融和實業(yè)投資領(lǐng)域。二是宏觀經(jīng)濟方面經(jīng)濟下行苗頭顯現(xiàn)，國內(nèi)中小企業(yè)遭遇發(fā)展困難。三是PE行業(yè)內(nèi)部出現(xiàn)過度發(fā)展和泡沫化的隱憂。針對第一個問題，可以借鑒美國黑石集團的經(jīng)驗。黑石集團過去20年的飛速成長，一方面是受益于美國宏觀經(jīng)濟環(huán)境的改善，另一方面是受益于自己獨到的眼光和創(chuàng)新的思維。在美國國內(nèi)惡意收購非常普遍的上世紀80年代，黑石創(chuàng)造性的提出了友好收購的概念，加強了投資人和被投資企業(yè)之間的信任感，提高了投資人和管理層之間“并肩戰(zhàn)斗”的融合性，從而極富效率的促進了投資回報。針對第二個問題，可以參考美國和英國的經(jīng)驗。據(jù)不完全統(tǒng)計，當前美國PE市場已有1500多只，從5000萬美元的小規(guī)模到100億美元的大規(guī)模不等，大多數(shù)年收益率高于20%。這樣規(guī)模大而盈利高的行業(yè)模式得益于以下規(guī)律：一是普遍采用有限合伙制；二是遵循嚴格的投資標準；三是重視與被投資企業(yè)的關(guān)系。英國PE基金的影響僅次于美國，與美國相比，英國PE基金的投資領(lǐng)域更偏向于企業(yè)的管理收購期和擴張期。資金來源方面，主要由銀行提供，加上稅收的優(yōu)惠，使得外國資本也成了英國PE基金重要的資金來源之一。投資項目方面，英國PE基金更偏重主流產(chǎn)業(yè)。除此之外，同行監(jiān)督和自律是英國PE基金的最大特點。

推進我國PE行業(yè)深入發(fā)展的建議

（一）鼓勵搭建多種形式的信息交流平臺

一是中央、地方、民間經(jīng)常召集綜合或?qū)ｍ椀娜谫Y洽談會，建設(shè)相關(guān)信息公開網(wǎng)站，通過多種形式多搭建信息交流的平臺，促進供需信息匹配，既可以為龐大的國企民營化市場吸引更多投資方，又可以通過市場之手合理引導和疏散PE投資擁堵于若干項目的現(xiàn)狀。二是鼓勵國內(nèi)PE基金向成熟市場的PE同行學習經(jīng)驗、探索合作模式，提升自身理念和投資水平。

（二）增加行業(yè)自律和監(jiān)督，防范系統(tǒng)性風險

一是借鑒英國的經(jīng)驗，建立PE基金行業(yè)協(xié)會，出臺一些監(jiān)管和自律的“軟法”，并且由協(xié)會成員定期選舉巡視單位和巡視員，定期出版監(jiān)督報告，及時發(fā)現(xiàn)和預警可能出現(xiàn)的系統(tǒng)性風險。二是督促PE基金嚴格風險管理。建議PE基金遵循多人投資決策制度，建立投后管理臺帳和風險預警系統(tǒng)，并建議打造個體基金向行業(yè)或政府監(jiān)管部門報告重大風險的相關(guān)通道，系統(tǒng)風險處理盡量前置。三是鼓勵國內(nèi)PE基金加強投后治理。PE基金不僅應(yīng)向所投資公司派出擅長財務(wù)、法律、管理的董事和監(jiān)事，更需要以整個基金的團隊力量融入企業(yè)，群策群力，與企業(yè)共同做大做強。

（三）加強與金融機構(gòu)的融合，激發(fā)集團綜合優(yōu)勢

目前股份制商業(yè)銀行計劃開展的股權(quán)投資相關(guān)業(yè)務(wù)已覆蓋整個VC/PE基金周期，建議政府下一步考慮鼓勵保險公司、證券公司、財務(wù)公司、信托公司等參與PE基金的運作周期。與此同時，鼓勵銀行和民間資本為PE基金提供融資渠道，既可為PE基金通過杠桿獲得更大回報倍數(shù)創(chuàng)造條件，又可同時促進銀行和民間資本的放貸質(zhì)量和投資回報，實現(xiàn)雙贏。

（四）發(fā)展二級收購市場，拓寬退出渠道

目前PE基金的投資回報主要依靠在二級市場轉(zhuǎn)讓股份實現(xiàn)，鑒于能夠?qū)崿F(xiàn)IPO的企業(yè)數(shù)量遠低于有PE基金進入的企業(yè)數(shù)量，建議大力發(fā)展處于IPO時點之前的二級收購市場，以解決目前PE基金退出渠道不暢的問題。我國現(xiàn)有的產(chǎn)權(quán)交易所和股權(quán)交易所在法律上基本具備作為二級收購市場平臺的條件，建議考慮在現(xiàn)有交易所規(guī)則框架之內(nèi)進一步出臺專門促進私募股權(quán)轉(zhuǎn)讓的規(guī)則。