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[摘要]本文通過(guò)參考各種信息，分析總結(jié)了我國(guó)的市場(chǎng)機(jī)制、資本市場(chǎng)狀況、公司治理結(jié)構(gòu)、相關(guān)法律法規(guī)等一些影響上市公司資本結(jié)構(gòu)選擇的宏觀及微觀方面的制度原因，并結(jié)合公司最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)選擇的原則、公司金融理論及相關(guān)稅收政策等對(duì)上市公司資本結(jié)構(gòu)的相關(guān)間題進(jìn)行探討研究。在此基礎(chǔ)上，從宏觀資本市場(chǎng)環(huán)境和企業(yè)自身微觀環(huán)境兩個(gè)方面提出了幾點(diǎn)相應(yīng)改善我國(guó)上市公司的資本結(jié)構(gòu)間題的措施和建議。

[關(guān)鍵詞]上市公司資本結(jié)構(gòu)

一、現(xiàn)代企業(yè)資本結(jié)構(gòu)的理論體系

所謂企業(yè)資本結(jié)構(gòu)，是指企業(yè)各種資本來(lái)源的構(gòu)成與比例關(guān)系。它不僅包括長(zhǎng)期資本，還包括短期資本，主要是短期債權(quán)資本。狹義的企業(yè)資本結(jié)構(gòu)單指企業(yè)各種長(zhǎng)期資本價(jià)值構(gòu)成及其比例關(guān)系，即長(zhǎng)期資本中債務(wù)資本與權(quán)益資本的構(gòu)成比例關(guān)系。企業(yè)資本結(jié)構(gòu)理論是基于實(shí)現(xiàn)企業(yè)價(jià)值最大化或股東財(cái)富最大化的目標(biāo)，著重研究企業(yè)資本結(jié)構(gòu)中長(zhǎng)期債務(wù)資本與權(quán)益資本構(gòu)成比例的變動(dòng)對(duì)企業(yè)總價(jià)值的影響，同時(shí)試圖找到最適合企業(yè)的融資方式和融資工具。

二、我國(guó)上市公司資本結(jié)構(gòu)基本特征

1.國(guó)有股及法人股在我國(guó)上市公司總股本所占比重過(guò)大，國(guó)有股一股獨(dú)大的局面是一個(gè)不爭(zhēng)的事實(shí)。而這種股權(quán)的過(guò)度集中與維持公司治理結(jié)構(gòu)有效運(yùn)作的成本的關(guān)系，以及如何尋找一個(gè)股權(quán)集中程度與成本的適度關(guān)系一直是專家學(xué)者們熱切關(guān)注的間題。

2.從資本結(jié)構(gòu)的優(yōu)序融資理論看，企業(yè)偏好將內(nèi)部資金作為投資的主要資金來(lái)源，其次是債務(wù)資金，最后才是新的股權(quán)融資。然而，通過(guò)比較我國(guó)和西方發(fā)達(dá)國(guó)家上市公司的資產(chǎn)負(fù)債表，可以發(fā)現(xiàn)我國(guó)與西方發(fā)達(dá)國(guó)家上市公司的資本結(jié)構(gòu)存在比較大差異。

中信證券債券及結(jié)構(gòu)融資部副總裁劉葳介紹，各國(guó)股票市場(chǎng)和債券市場(chǎng)水平差異明顯，從美國(guó)經(jīng)驗(yàn)來(lái)看，債市的發(fā)展規(guī)模明顯大于股市。截至2007年底，美國(guó)債券市場(chǎng)的總市值占比13％～14％，而同期美國(guó)股票總市場(chǎng)占證券市場(chǎng)總值的比重目前大約是12％～13％，略低于債券市場(chǎng)市值。在美、日、英等國(guó)家，債券余額總量超過(guò)GDP總量的150％，而我國(guó)債券余額總量?jī)H占GDP的53％，且大部分為國(guó)債等，公司債券占GDP比例僅3％。

相對(duì)于滯后的企業(yè)債發(fā)展，我國(guó)2007年上市公司通過(guò)首次公開(kāi)發(fā)行股票和再融資共籌資7791億元，而傳統(tǒng)企業(yè)債券（除短期融資券）融資額為1777.45億元，可轉(zhuǎn)債累計(jì)發(fā)行量為295.28億元，二者總共占股票籌資的26.6%。而美國(guó)公司2007年具有投資級(jí)的企業(yè)債有望再度超過(guò)8000億美元（2006年為創(chuàng)紀(jì)錄的8800億美元），同期發(fā)行股票籌資只有530億美元左右。

我國(guó)上市公司的融資結(jié)構(gòu)是股權(quán)偏好型的，這與優(yōu)序融資理論是相反的。優(yōu)序融資理論認(rèn)為：企業(yè)內(nèi)部融資最優(yōu)；其次是債權(quán)融資；最后才是股權(quán)融資。國(guó)內(nèi)的學(xué)者主要從股權(quán)融資成本低廉等角度對(duì)此進(jìn)行了解釋。據(jù)有關(guān)學(xué)者對(duì)1996年～2006年期間我國(guó)上市公司融資結(jié)構(gòu)情況分析，我國(guó)上市公司偏好于股權(quán)融資，募集資金占籌資額的比重居高不下。一方面上市公司大多保持了較低的資產(chǎn)負(fù)債率；另一方面上市公司的融資偏好仍是股權(quán)融資，甚至有些公司擁有大量的剩余資金，仍然渴望通過(guò)發(fā)行股票融資。這一現(xiàn)象被稱為中國(guó)上市

三、優(yōu)化我國(guó)上市公司資本結(jié)構(gòu)的措施及建議

1.國(guó)家應(yīng)該改善宏觀資本市場(chǎng)環(huán)境。具體包括:（1）進(jìn)一步完善股票市場(chǎng)。到目前為止，我國(guó)的股票市場(chǎng)的股權(quán)分置改革已經(jīng)接近尾聲，國(guó)有股和法人股將可逐步進(jìn)入市場(chǎng)流通，在股權(quán)分置時(shí)代的同股同價(jià)、同股同權(quán)、同股同酬的間題將會(huì)得到解決。（2)大力發(fā)展企業(yè)債券市場(chǎng)，提高上市公司債券的融資比例。在目前我國(guó)資本市場(chǎng)畸形發(fā)展的情況下，應(yīng)著重?cái)U(kuò)大債券市場(chǎng)的規(guī)模和加強(qiáng)企業(yè)債券的流通性，為企業(yè)進(jìn)行債務(wù)融資提供良好的外部環(huán)境。(3)加快完善市場(chǎng)機(jī)制。國(guó)有股流通的最大意義是將市場(chǎng)收購(gòu)、兼并功能發(fā)揮出來(lái)，也就是將市場(chǎng)優(yōu)勝劣汰的功能發(fā)揮出來(lái)，這樣市場(chǎng)有了淘汰機(jī)制，形成對(duì)上市公司經(jīng)營(yíng)者的外部約束力，經(jīng)營(yíng)管理者就不敢一味以圈錢為目的送股、配股與增發(fā)新股，更多地考慮如何提高企業(yè)績(jī)效，讓廣大股東滿意。

2.上市公司自身微觀環(huán)境的完善。完善微觀環(huán)境，企業(yè)需從以下幾方面進(jìn)行:（1）優(yōu)化公司的治理結(jié)構(gòu)。公司的治理結(jié)構(gòu)是對(duì)公司控制權(quán)的合理配置，使公司所有者和經(jīng)營(yíng)者之間形成相互制衡的機(jī)制，以產(chǎn)生對(duì)經(jīng)營(yíng)者的有效激勵(lì)和約束。(2)注重公司的行業(yè)特性。根據(jù)企業(yè)經(jīng)營(yíng)的一般規(guī)律調(diào)整公司的資本結(jié)構(gòu)。技術(shù)密集型的公司，就要求固定資產(chǎn)的比重大，其自有資產(chǎn)的比重也就大，所以負(fù)債規(guī)模就不易過(guò)高；反之，如果是勞動(dòng)密集型的公司，就要求流動(dòng)負(fù)債比重相對(duì)大，其負(fù)債的比例就會(huì)相對(duì)大一點(diǎn)。(3)充分利用負(fù)債融資的“稅盾效應(yīng)”。上市公司應(yīng)主動(dòng)根據(jù)公司息稅前收益率的高低、公司經(jīng)營(yíng)收入的變動(dòng)趨勢(shì)、公司信用等級(jí)及債務(wù)人態(tài)度等情況調(diào)整公司的負(fù)債融資，充分利用“稅盾效應(yīng)”來(lái)增加公司的現(xiàn)金流量，為股東創(chuàng)造更多價(jià)值。在選擇負(fù)債融資的方式上，除了銀行的借貸融資外，還可以發(fā)行企業(yè)債、可轉(zhuǎn)債等方式進(jìn)行。

雖然目前我國(guó)上市公司的資本結(jié)構(gòu)還不是很理想，但隨著社會(huì)的不斷發(fā)展，經(jīng)濟(jì)活動(dòng)及生產(chǎn)技術(shù)的不斷進(jìn)步，其資本結(jié)構(gòu)一定會(huì)趨于完善。上市公司資本結(jié)構(gòu)的優(yōu)化，是為了降低公司的加權(quán)資本成本，增加股東的財(cái)富。對(duì)資本結(jié)構(gòu)影響因素的分析，為資本結(jié)構(gòu)的優(yōu)化提供了良好的啟示。

參考文獻(xiàn)：

鄧學(xué)衷:制度環(huán)境、制度創(chuàng)新與銀行資本結(jié)構(gòu)優(yōu)化目標(biāo)[J]．華東經(jīng)濟(jì)管理，2006，(4)，16～17

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