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摘要:本文介紹了商品期貨市場中期現(xiàn)結合低風險套利這種風險較低收益比較穩(wěn)定的業(yè)務模式，分析了該業(yè)務模式對企業(yè)、期貨市場及倉儲物流行業(yè)的促進作用，并介紹了開展低風險套利業(yè)務所需要關注的若干關鍵點，最后分析了低風險套利業(yè)務潛在的擴大盈利的機會及相應的應對策略。

關鍵詞:商品期貨;現(xiàn)貨;低風險套利;潛在盈利

一、前言

隨著國際貿易的不斷深入發(fā)展，作為企業(yè)對沖市場無序波動風險的重要渠道，商品期貨市場正越來越受到包括工廠、進出口商等各類企業(yè)的關注。不過由于商品期貨市場專業(yè)性較強且價格波動劇烈，很多企業(yè)往往會認為商品期貨風險太大，進而望而生畏。但其實在商品期貨市場里，存在著一種風險較低但收益卻很穩(wěn)定的操作模式———期現(xiàn)結合低風險套利(以下簡稱“低風險套利”)。按照經濟學同一價格理論，期貨與現(xiàn)貨價格的差應該等于該商品的持有成本。但當期貨遠月價格與近月(或現(xiàn)貨)價格的差高于商品持有成本，價差能夠覆蓋倉儲、利息、交割等所有套利成本時，就出現(xiàn)了低風險套利機會。此時可以在買入近月合約(或現(xiàn)貨)的同時賣出遠月合約，并到期交割，從而賺取固定利差。此種低風險套利機會出現(xiàn)的次數還是較多的，尤其是近兩年期貨價格大跌，使得很多品種都出現(xiàn)了遠月升水近月(或現(xiàn)貨)的價格結構。因此，企業(yè)可以以此為突破口，作為參與商品期貨市場的初始策略，不斷積累操作經驗，待業(yè)務較成熟后再進一步運用其他交易策略來更深度的參與商品期貨市場，對沖相關業(yè)務風險。

二、發(fā)展低風險套利業(yè)務的必要性分析

(一)低風險套利業(yè)務有助于倉儲物流產業(yè)的發(fā)展

在低風險套利業(yè)務中，企業(yè)一般需要將現(xiàn)貨運往期貨交割倉庫注冊成期貨標準倉單，然后等待交割，期間倉儲時間短則半個月，長則幾個月，這將給倉儲物流相關企業(yè)帶來豐厚的收入，促進倉儲物流這一重要行業(yè)的良性發(fā)展，最終將促進當地的就業(yè)和經濟發(fā)展。

(二)低風險套利業(yè)務可以擴大期貨市場

企業(yè)參與度由于低風險套利業(yè)務的低風險特征，使得企業(yè)對商品期貨市場的可接受程度有所提高，一方面可以賺取比較穩(wěn)定的收益，還可以借此逐漸熟悉期貨市場，提高員工的專業(yè)素質，為日后復雜套利及行情預測等業(yè)務的開展奠定基礎。相關機構也可以加強低風險套利業(yè)務的宣傳力度，擴大期貨市場企業(yè)參與度，這不僅有利于企業(yè)自身發(fā)展，還將為期貨市場的健康發(fā)展增加推力。

(三)低風險套利業(yè)務有利于期貨市場的穩(wěn)定發(fā)展

在商品期貨市場，偶爾會出現(xiàn)逼倉行情(當空頭沒有足夠貨物可以用來交割，多頭往往會抓住機會大幅拉高價格，逼迫空頭平倉出局)，此種行情將極大地影響商品期貨市場的穩(wěn)定發(fā)展，給市場參與者帶來較大的損失。而大力發(fā)現(xiàn)低風險套利業(yè)務，使得現(xiàn)貨大量集中于交割倉庫，這將在一定程度上對有逼倉動機的期貨多頭形成威懾，因為大部分期貨多頭并不想在最后時候交割進來一大批現(xiàn)貨，這樣就可以顯著降低逼倉行情的出現(xiàn)，同時也可以比較好的保護低風險套利企業(yè)的整體盤位。

(四)低風險套利業(yè)務有助于企業(yè)擴大市場規(guī)模

低風險套利業(yè)務對幾乎所有企業(yè)都是可以帶來益處的，尤其對于那些融資成本較低的企業(yè)，該業(yè)務更是可以促進企業(yè)進一步的發(fā)展。企業(yè)可以借助融資成本低的優(yōu)勢，逐步擴大期貨現(xiàn)貨市場參與規(guī)模，加強與市場主要參與者的合作共贏，逐步提升市場影響力，擴展市場關鍵信息獲取渠道，為業(yè)務進一步發(fā)展奠定堅實的基礎。

三、發(fā)展低風險套利業(yè)務關鍵點探討

(一)期貨交割庫容需要足夠

由于低風險套利業(yè)務需要涉及到現(xiàn)貨環(huán)節(jié)，現(xiàn)貨需要先通過物流入庫然后儲存至交割月份進行交割，因此需要提前在倉庫留好庫容。倉庫一般分為期貨交割庫和非期貨交割庫兩種，這是由對應品種期貨交易所嚴格審查篩選后指定的，一般單個期貨品種會對應十幾個期貨交割倉庫。用于低風險套利業(yè)務的現(xiàn)貨只能儲存在期貨交割庫里，否則不能交割。在業(yè)務實際中，當價差結構出現(xiàn)低風險套利機會時，期貨交割倉庫很可能會出現(xiàn)庫容緊張的情況，因此在進行低風險套利業(yè)務之前，需要先確認好交割庫容，然后才能組織現(xiàn)貨貨源進行入庫，否則將會出現(xiàn)貨物無法入庫交割的嚴重問題。

(二)現(xiàn)貨倉儲風險需要重視

如前所屬，在低風險套利業(yè)務中，企業(yè)一般需要將現(xiàn)貨在交割倉庫儲存較長時間，短則半個月，長則幾個月。貨物在儲存期間可能會遇到變質、短量、被盜等風險，雖然這種風險很低，但對企業(yè)來說，這種風險一旦發(fā)生，將可能會給企業(yè)帶來巨大的損失，因此貨物安全問題需要充分重視。在實際業(yè)務操作中，一般通過給貨物投保財產一切險來轉移和規(guī)避這種風險，需要注意的是，有的保險公司財產一切險并不包括一些重要的附加險，企業(yè)如果覺得有必要，也可以額外再投保一些附加險，以便更好地轉嫁風險。

(三)倉單注冊時間需要控制

在低風險套利業(yè)務中，貨物在交割之前需要在交割倉庫注冊成標準期貨倉單，只有這樣，貨物才能順利參與期貨交割。一般情況下，期貨交易所會有現(xiàn)貨最晚注冊期貨倉單的相關規(guī)定，也就是現(xiàn)貨在生產日期之日后多少日內必須注冊期貨倉單，逾期將無法注冊。因此企業(yè)在進行低風險套利業(yè)務時，需要控制好期貨倉單注冊的時間，建議不要太早也不要太晚，太早注冊會多交倉儲費，太晚注冊可能會錯過申請注冊期貨倉單的最后日期。

(四)套保比例需要把握恰當

企業(yè)在進行低風險套利業(yè)務時，需要在買入現(xiàn)貨的同時賣出期貨，以此鎖定固定利差。由于國內現(xiàn)貨含有增值稅，而期貨不含增值稅，所以期貨現(xiàn)貨套保比例一般不能是一比一。按17%的增值稅率，一般期貨現(xiàn)貨套保比例為0.85，即在買入10000噸現(xiàn)貨的同時需要在期貨上賣出8500噸，這樣才能保證套利利潤的實現(xiàn)。后期再逐步將剩下1500噸貨物在期貨盤面上賣出，一般是在交割月份最后十個交易日每天在期貨上賣出150噸，十個交易日恰好是1500噸，這樣操作的原因主要是一般期貨品種的最終交割結算價格是交割月最后十個交易日結算價的平均價。但是當低風險套利規(guī)模較大時，最后十個交易日賣出15%的期貨量將會非常困難，因為屆時市場流動性將會非常差，這種情況下，可以提前將15%頭寸逐步在期貨上賣出，同時買入其他頭寸進行對沖，比如買入遠月合約或者現(xiàn)貨等。

(五)套保額度需要及時申請

在業(yè)務實際中，如果低風險套利的規(guī)模比較大，所需期貨賣出數量超出了交易所規(guī)定的單個企業(yè)所能開倉的期貨數量，則需要向交易所申請?zhí)妆ｎ~度。套保額度分為一般月份套保額度和臨近交割月份套保額度，比較關鍵的是臨近交割月份套保額度的申請，因為交易所一般對這塊管理的比較嚴格。套保額度申請是有最晚時間限制的，企業(yè)在實際操作過程中需要注意這個問題。

(六)集中注銷規(guī)定需要留意

一般每個期貨品種對應的期貨標準倉單，每年都將會在某個固定的時間點被交易所強制注銷，注銷后的貨物一般將無法再次注冊期貨倉單，大部分都是要出庫的，以此保證期貨標準倉單對應的貨物不會太陳舊。這種情況下，就要特別注意低風險套利時期貨合約的選擇，否則很可能會導致無法實現(xiàn)低風險套利收益。比如某產品的集中注銷時間點是3月份，那么在運用3月份后下一主力合約進行低風險套利時，就要保證現(xiàn)貨注冊倉單的日期不能早于3月注銷日，否則提前注冊成的期貨倉單將會在3月份被集中注銷，無法實現(xiàn)到期交割，可能會給企業(yè)帶來較大的損失。

四、低風險套利潛在盈利機會分析

一般情況下，期貨市場價格與現(xiàn)貨市場價格同方向變動而且在期貨合約到期交割時價格趨同，這種價格趨于相同的方向變動主要是由于期貨市場價格與現(xiàn)貨市場價格受到相同的市場供求影響。所以在低風險套利業(yè)務后期，期貨價格將逐漸向現(xiàn)貨價格靠攏，這就有可能帶來更大的潛在盈利機會。從表面上看，低風險套利賺取的僅是一個固定的價差，但其實該業(yè)務還蘊藏著很大的盈利機會，即當升水價差大幅縮小甚至轉為貼水時，可以直接雙邊平倉，此時賺取的利潤將是十分可觀的。比如升水價差從180元/噸轉為貼水100元/噸，套利規(guī)模達到10萬噸時，盈利將達到2000多萬元。以鄭州商品交易所的PTA期貨為例，本文研究了2007年以來市場出現(xiàn)的可低風險套利升水價差大幅縮小甚至轉為貼水的機會。經過研究，發(fā)現(xiàn)自2007年以來的9年里，PTA1月合約和5月合約有3年出現(xiàn)了這種機會，PTA5月合約和9月合約有2年出現(xiàn)了這種機會，PTA9月合約和1月合約有3年出現(xiàn)了這種機會?？梢?，升水價差大幅縮小甚至轉為貼水機會的出現(xiàn)頻率還是較高的。其實，實際操作中，這種機會出現(xiàn)的頻率會更高，因為該統(tǒng)計僅包括買入期貨近月合約同時賣出期貨遠月合約的套利機會，并沒有包括買入現(xiàn)貨同時賣出期貨遠月合約的套利機會。

五、結語

在商品期貨市場中，低風險套利業(yè)務具有風險低收益穩(wěn)定的特征，而且還蘊藏著較大的潛在擴大盈利機會。該業(yè)務模式可以作為企業(yè)初始參與商品期貨市場的突破口，為業(yè)務的進一步深化發(fā)展奠定基礎，逐步做大企業(yè)規(guī)模。低風險套利業(yè)務還可以促進期貨市場和倉儲物流行業(yè)的健康有序發(fā)展，在一定程度上為當地經濟發(fā)展做出貢獻。不過在進行低風險套利業(yè)務時，需要重點關注貨物安全、倉庫庫容、套保比例、額度申請、集中注銷等業(yè)務關鍵點，確保業(yè)務順利進行，利潤按期足量實現(xiàn)。

參考文獻:

［1］中國期貨業(yè)協(xié)會.期貨市場教程［M］.北京:中國財政經濟出版社，2011，第七版.

［2］李迎軍，伍李明.企業(yè)會計準則第24號—套期保值［J］.對外經貿財會，2006，08:18－19.

作者：司小東 位：對外經濟貿易大學國際經濟貿易學院