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一、引言

早在1992年，深圳寶安企業(yè)股份有限公司就已發(fā)行了中國第一個可轉換債券?？墒?、直至2001年，中國證券市場上的可轉換債券仍然是屈指可數。究其原因，一方面是因為我國投資者對它還不太了解，投資熱情不高。而主要的原因還在于證監(jiān)會對可轉換債券的發(fā)行主體規(guī)定非常嚴格，有資格發(fā)行的企業(yè)非常少。按現(xiàn)行的可轉換債券管理暫行辦法規(guī)定，可以發(fā)行可轉換債券的只有符合條件的上市公司和重點國有企業(yè)，也可以說，可轉換債券的發(fā)行主體只是處于成熟期的企業(yè)。但是從可轉換債券的本質特征來分析，可轉換債券主要適合于成長期的企業(yè)。

近幾年來，中國的高科技企業(yè)尤其是民營高科技企業(yè)如雨后春筍般迅速崛起，而新興高科技企業(yè)的融資渠道并沒有相應地發(fā)展。這使得許多高科技企業(yè)不得不放慢腳步，有的甚至處于停滯或倒退狀態(tài)。正是考慮到這種情況，國家有關領導觀部門已將在國內開通二板市場提上了議事日程。筆者認為這是可轉換債券在中國迅速發(fā)展的一個契機。在高科技企業(yè)迅速發(fā)展、二板市場推出在即的情況下，可轉換債券的發(fā)行主體應該逐步轉向以高科技企業(yè)，尤其是處于成長期的民營高科技企業(yè)為主要的發(fā)行主體。

二、為什么在當前環(huán)境不可轉換債券的發(fā)行主體可以以農科技企業(yè)為中心

這可以從分析可轉換債券的本質特征入手。所謂可轉換債券就是發(fā)行后一定時間可轉換成同一發(fā)行者發(fā)行的普通股票的公司債券。從定義可以看出，轉債非常適合于處于成長階段的企業(yè)藉以進行融資。這主要源于其特殊的性質：可轉換性。對于我國絕大部分處于成長階段的高科技企業(yè)來說這一點是非常重要的，因為它們必須不斷進行研究開發(fā)，并將新的研究成果盡快轉化為生產力。這需要大量資金的投入。但是，它們的資金需求卻很難從現(xiàn)有的融資渠道中得到滿足。

企業(yè)目前最為常見的籌集資金方式是發(fā)行債券。銀行貸款、增發(fā)新股及配股，前兩種都屬于純債務性融資，后面兩種屬于純權益性融資。從統(tǒng)債務性融資來說，發(fā)行債券或銀行貸款都對企業(yè)規(guī)模、業(yè)績及其他財務指標有相當高的要求。這些要求對于成長期的民營高科技企業(yè)來說是很難達到的。即使得到一部分銀行貸款，也不能滿足企業(yè)的資金需求。從純權益性融資來說，在企業(yè)發(fā)展的萌芽期和成長期，因為發(fā)展前景尚不明朗，股權投資風險比較大，一般投資者也不敢輕易介入，所以高科技企業(yè)在發(fā)展前期很難進行大規(guī)模股權籌資。即使是在二板市場融資，一段時期內只能安排一定數量的企業(yè)上市，其融資能力也有限，難以滿足高科技企業(yè)發(fā)展的需求。總之，目前常見的籌資方式與我國絕大部分新興高科技企業(yè)的資金需求存在著一定的矛盾。而可轉換債券的可轉換性能較好地協(xié)調這種矛盾。一方面，它最終可以轉換成權益性投資，所以融資規(guī)模不會受到企業(yè)現(xiàn)有規(guī)模的很大影響，因為投資者主要考慮的是企業(yè)的成長性，而高科技企業(yè)的成長性是比較突出的。另一方面，它具有債券的低風險性。它僅是給了參與債務性融資的投資者一種可轉換的選擇權，不是一定要求轉換。如果到了轉換班，投資者認為不值得投資該公司，他可以放棄轉換權，到期收回本金和利息。這樣就在一定程度上避免了早期介入的風險。對于已上市企業(yè)發(fā)行可轉換債券籌資也比配股或增發(fā)新股更有利。所以允許二板市場的上市企業(yè)發(fā)行可轉換債券，能更好地緩解資金需求壓力。

綜上所述，可轉換債券的本質特征（可轉換性），決定了它非常適合處于成長期的企業(yè)作為融資工具。也就是說，可轉換債券在本質上是適合目前中國的高科技企業(yè)的。對于高科技企業(yè)，尤其是民營高科技企業(yè)來說，利用可轉換債券進行融資與其他融資方式相比，是具有比較明顯優(yōu)勢的。

三、可轉換債券的優(yōu)勢分析

1．維護現(xiàn)有股東權益，集中企業(yè)控制權。

現(xiàn)在非常流行的高科技企業(yè)融資方式是引入風險投資。誠然，風險投資可以在吸取資金的同時引入一套相對成熟的管理體制，幫助企業(yè)較快走上正軌。但是，它們的資金投入要占有企業(yè)一定的股權，因為企業(yè)自身規(guī)模較小，投入資金產生的股權稀釋作用是非常大的，這是許多民營高科技企業(yè)業(yè)主不愿意這樣的?？赊D換債券則能相對較好地延緩和減輕這種股權稀釋的影響。相對于發(fā)行新股和配股而言，可轉換債券也具有同樣的優(yōu)勢。

可轉換債券通常要在發(fā)行一定時期以后，其轉換權才能生效。許多投資者又都會選擇在靠近失效期的時間來行使轉換權。這樣就給了企業(yè)一個準備期。待企業(yè)發(fā)展到一定規(guī)模，國有資本較多時，同樣數量的股權投資產生的稀釋影響要小得多。這就能更好地維護現(xiàn)有股東權益，有利于現(xiàn)有股東控制企業(yè)的管理權。這也是業(yè)主希望達到的。

2．較低的籌資成本。

可轉換債券蘊含著債券轉化為股票的選擇權，也就是說它賦予投資者獲得股權收益的權利。一般來說，股權持有收益率要高于債券收益取正因為可轉換債券蘊含著這種潛在的高收益率。使得企業(yè)利用可轉換債券進行融資時，初期的融資成本要較純債務性融資的融資成本為低。所以，利用可轉換債券進行融資可以讓企業(yè)在其急需大量資金時以相對較低的成本獲得相對較大規(guī)模的資金，這對成長中的企業(yè)來說是非常有利的。四、可轉換債券發(fā)行主體轉變的可行性

如果只有前面的主觀愿望，而客觀條件不具備，那是不行的。這里所說的客觀條件是可轉換債券必須要以企業(yè)已經或即將要發(fā)行普通股票為前提條件。如果沒有二板市場的開通在即，前面的所有論述都只能說是紙上談兵，不切實際。現(xiàn)在二板市場的開通已成定局，只是時間的早晚而且。二權市場為高科技企業(yè)股票的發(fā)行上市敞開了一扇大門。同時也意味著高科技企業(yè)的可轉換債券可以在二板市場上發(fā)行上市。其意義在于增加了可轉換債券的流通性。也為可轉換債券的投資者提供了一條順暢的進入一退出通道，減少了投資于可轉換債券的風險。為投資者進行投資組合策略提供了一種新的選擇。

還有一點不可忽略的是政策支持。為了配合民營高科技企業(yè)在二板市場發(fā)行可轉換債券，首先要放寬可轉換債券的發(fā)行條件。為了保證主板市場上的可轉換債券投資風險能控制在一定水平內，可以考慮主板與二板企業(yè)分別適用不同的發(fā)行條件。

可以預見，可轉換債券將在中國迅速發(fā)展，促進中國證券市場金融工具多元化。同時，它還將以其自身獨特的優(yōu)勢為我國處于成長期的高科技企業(yè)，尤其是民營高科技企業(yè)的發(fā)展、壯大提供條件。當然，這一切都有賴于有關管理部門在政策法規(guī)上的積極配合與支持才能得以實現(xiàn)。