債券市場流動性
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債券市場流動性范文第1篇
一、引言
自1997年亞洲金融危機爆發(fā)以后，亞洲各個國家的經(jīng)濟(jì)體以銀行間接融資以及國外資本流入為主的金融體系面臨外部沖擊時候具有明顯的脆弱性。開展區(qū)域金融合作是亞洲各經(jīng)濟(jì)體維護(hù)其金融安全穩(wěn)定的必然選擇，亞洲債券市場應(yīng)運而生，它增加了亞洲金融系統(tǒng)的穩(wěn)定性，同時使亞洲各國的資本得到了有效的配置。
隨著亞洲債券市場的不斷擴大，流動性，這個評價市場功能的指標(biāo)也越來越得到人們的關(guān)注。流動性是市場的一切，一個具有良好流動性的市場，可以讓市場得到飛速的發(fā)展，增強市場抵御外界經(jīng)濟(jì)變動沖擊的能力，讓市場得到更加有效的資源配置以及經(jīng)濟(jì)的持續(xù)增長。
二、衡量亞洲債券市場流動性的方面
根據(jù)國際清算銀行對流動性的定義，流動性主要是指市場參與者能夠迅速進(jìn)行大量金融交易，并且不會導(dǎo)致資金資產(chǎn)價格發(fā)生顯著波動。因此，在一個好的流動性市場上，交易可以進(jìn)行快速而價格不會出現(xiàn)大的波動。評價流動性主要有緊密型，深度，即時性和彈性這四個方面。
緊密性指買賣價格的區(qū)別，例如在報價驅(qū)動市場價差的擴展。它也是投資者為了獲得流動性而付出的交易成本。因此，一個市場的買賣價差越小，這個市場的流動性就會越強。在德國，美國等發(fā)達(dá)國家，他們政府債券的買賣價差都低于一個基點，而在亞洲，買賣價差的基點變化會從韓國，臺灣的一個基點到印度尼西亞的七個基點不等。從數(shù)據(jù)上分析，亞洲債券市場的流動性相對于發(fā)達(dá)國家的流動性而言還是較低的，這種較低的流動性會降低做市商的交易欲望，此外，還可能會抵消一部分的市場深度。
深度是指在價格不變的情況下，交易可以執(zhí)行的大小。我們主要通過換手率來衡量亞洲債券市場深度。整體來說，亞洲各個經(jīng)濟(jì)體的政府債券市場的換手率都有一定的下降和變化，這與債券市場擴張有一定關(guān)系。中國香港的換手率一直比較高，類似于發(fā)達(dá)國家的換手率。這些高換手率的市場相對具有比較高的流轉(zhuǎn)速度，整體的流動性較好。而亞洲的公司債券市場換手率更低，對于公司債券市場，較好的流動性可以吸引更多的投資者的加入，使國家的經(jīng)濟(jì)更有效的發(fā)展。
即時性主要指訂單可以執(zhí)行的速度，彈性則是指訂單在面臨臨時的干擾和失衡以后，價格是否可以很快的恢復(fù)到正常水平。此外，流動性還與市場的規(guī)模發(fā)展有一定關(guān)系，一個比較大的市場規(guī)模具有更好的流動性。國際清算銀行研究表明：G10國家政府債券的市場規(guī)模的臨界值是1000-2000億美元，如果低于這個臨界值，市場的流動性會因為市場規(guī)模過小而下降。
三、影響亞洲債券市場流動性的因素
測量評估市場流動性的因素中，有幾個是發(fā)揮重要影響作用的。首先是一個市場的規(guī)模，可能導(dǎo)致深度的缺乏。其次，小個體的行為，反映了市場大小的淺薄，會阻礙貿(mào)易。最后，狹窄的投資者基礎(chǔ)，可能會導(dǎo)致片面的債券市場。上述因素，最后都會影響到買賣價差，較小的買賣價差意味著較低的交易成本，有助于市場交易的活躍，而較大的買賣價差則意味著較高的交易成本，會導(dǎo)致投資者在投資管理上的被動性，影響市場交易的流動。
研究表明，在亞洲，更大的市場往往會伴隨著更高的交易量，更高的交易量反過來會減少買賣價差，從而影響市場的流動性。因此，大的市場規(guī)模，高的交易量會增加市場的流動性。此外，平均發(fā)行規(guī)模與買賣價差是成負(fù)相關(guān)的，這意味著，平均發(fā)行規(guī)模較大的債券市場具有較好的流動性。因此，較大的發(fā)行規(guī)模會使流動性增大。最后，狹窄的投資者基礎(chǔ)，在二級債券市場中通過銀行控制阻礙流動性發(fā)展。研究發(fā)現(xiàn)，越高的債券持有集中度會使買賣價差更大，因此，債券持有的集中度會影響市場的流動性。
四、提高亞洲債券市場流動性的建議
亞洲債券市場的規(guī)模日益擴張，流動性作為市場的生命力，它的增強會有利于亞洲債券市場的發(fā)展。為提高市場流動性，加大亞洲債券市場的發(fā)展，提出以下對策：
1.債券交易產(chǎn)品的多樣化
當(dāng)交易產(chǎn)品種類較多的時候，相互之間就會存在比較大的替代性。雖然在亞洲債券市場上，存在著大量的期限，利率水平比較近的中期債券，但是短期和長期的債券品種非常少，這使得許多的交易無法完成。增加交易產(chǎn)品，讓各類投資者可以在市場上各取所需，促進(jìn)交易成交量，增強市場的流動性。
2.降低交易成本
過高的交易成本，提高了投資者進(jìn)入市場的門檻，從而讓投資者對此望而卻步。如果成本交易降低，會增加投資者參與市場的積極性，吸引更多的投資者入市，債券市場的流動性得到良好的發(fā)展。
3.制定合理的做市商制度，增加市場透明度
做市商制度下，做市商負(fù)責(zé)提供雙邊報價，投資者按價格將自己委托給做市商并與之交易，由做市商維持市場流動性，此外，做市商的流動性要高于拍賣的流動性。但是在亞洲債券市場上，僅有少數(shù)的國家賦予一級交易商參與政府債券定價的過程，因此亞洲債券市場的做市商制度基本無效，大多通過證券交易所來進(jìn)行交易。
此外，信息的公開，可以讓投資對象對投資者保持較高的透明度。目前的亞洲債券市場，市場透明度比較差，信息不對稱的情況非常嚴(yán)重，極大限制了投資者進(jìn)入市場的熱情，市場的流動性面臨很大挑戰(zhàn)。好的市場透明度，可以消除信息不對稱帶來的道德風(fēng)險和逆向選擇，減少投資者的信息收集成本，增加投資者進(jìn)入市場的欲望。
4.改善市場的投資者
亞洲債券市場的各個經(jīng)濟(jì)體應(yīng)制定積極的支持投資者政策，提高私人部門對債券市場的參與度，吸引更多的境外投資者。市場投資者的增加，可以讓市場參與者的類型差異程度增多，不同顧客群體會有不同的資產(chǎn)組合策略，投資者的結(jié)構(gòu)不再單一，投資方向不再趨同，可以很大程度上提高市場的流動性。
5.建立健全的市場監(jiān)管體系
國外的成功經(jīng)驗告訴我們，市場的法律監(jiān)管體系至關(guān)重要，它不僅可以保護(hù)投資者的利益，還能保證市場的健康發(fā)展。為提高亞洲債券市場的流動性，維護(hù)市場的穩(wěn)定，需要健全完善的法律保障。
五、結(jié)束語
流動性是衡量一個市場成熟與否的重要指標(biāo)，它對市場的發(fā)展，市場參與者進(jìn)行金融產(chǎn)品的投資，定價很重要，對于中央銀行的貨幣政策實施也很重要。缺乏流動性的亞洲債券市場不僅會影響對債券的需求，還會阻礙市場資金的流通，導(dǎo)致資金定價的扭曲，甚至關(guān)系到一個市場的存亡。因此，政府和私人部門需要共同努力，進(jìn)行金融革新，提高亞洲債券市場的流動性，加速亞洲債券市場的發(fā)展。
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債券市場流動性范文第2篇
如果債券市場供給減少，則債券市場需求下降的不利影響將會在一定程度上得到對沖，其影響程度也將有所減弱。
債券市場供給端分析
（一）發(fā)行量角度
從發(fā)行量來看（見圖1），2011―2016年債券市場總發(fā)行量年均增速60%，其中2011―2014年總體平穩(wěn)，2015―2016年大幅提高，拉動6年發(fā)行量年均增速整體提升。
從債券類型看，2011―2016年國債發(fā)行量從15397億元提高到30665億元，年均增速16.53%，低于債市總體發(fā)行量增速（見表1）。地方政府債增幅較大，占比從2011年的2.55%提高到2016年的16.63%，發(fā)行額也從2011年的2000億元提高到2016年的60458億元，年均增速近5倍。地方政府債對債券市場發(fā)行總量的影響較大。央行票據(jù)作為貨幣政策工具，其發(fā)行隨著貨幣政策的需要而調(diào)整。從近幾年來看，央行票據(jù)在2011年和2013年大量發(fā)行，其中2011年的發(fā)行量占比達(dá)到18.05%。同業(yè)存單發(fā)行情況與央行票據(jù)形成鮮明對比，自2013年同業(yè)存單發(fā)行啟動以來，其占比大幅增長，2016年已占債券市場發(fā)行量的35.81%。金融債發(fā)行量與國債類似，整體發(fā)行較為穩(wěn)定。信用債發(fā)行量占比有下降趨勢，但發(fā)行規(guī)模增幅要高于國債和金融債，這得益于近兩年政府鼓勵企業(yè)直接融資的相關(guān)政策。2011年信用債發(fā)行規(guī)模21234億元，2016年達(dá)到78845億元，年均增幅達(dá)到45.22%。
盡管債券市場發(fā)行規(guī)模不斷提高，但由于地方政府債在二級市場流動性不夠高，而央行票據(jù)近兩年和未來可預(yù)見期限內(nèi)發(fā)行額度有限，同業(yè)存單實質(zhì)是銀行間同業(yè)拆借的票據(jù)化，因此真正具有債券特征且二級市場流動性較好的債券主要包括國債、金融債和信用債等。自2011年以來，上述這些債券的發(fā)行量從60776億元增加到155788億元，年均增幅為26.06%，低于債券市場總體發(fā)行量年均增幅34個百分點， 2016年這些債券的供給量占全年發(fā)行量的42.84%。從債券市場新增債券角度看，債券供給規(guī)模中僅有不足一半的新增債券對二級市場債券收益率具有明顯影響。
債券市場發(fā)行量與債券供給量的對比反映了債券市場供給端的變動情況。為了進(jìn)一步說明債券市場更有效的債券供給量，筆者對債券市場實際存量余額的變動情況進(jìn)行分析。由于不同債券期限不同，如果期限較短的債券發(fā)行量較大，則其對債券市場長期存量供給的影響有限，則意味著長周期下的債券市場供給量相對有限。由表2可知，2011―2016年，債券市場存量余額年均增幅28.03%，存量債券增幅遠(yuǎn)遠(yuǎn)小于發(fā)行增幅，債券發(fā)行期限以短期為主，債券市場供給相對穩(wěn)定。
（二）債券存量余額與M2
為了更清晰地理解債券市場供給量的相對變化，筆者進(jìn)一步考察債券市場存量與貨幣供應(yīng)量（M2）的比值變動情況。從全部債券市場存量余額與貨幣供應(yīng)量的比值可知，2011年以來該比值逐漸增加，說明相對于貨幣供應(yīng)量增加量而言，債券余額增幅更大，僅從比值變動可以說明債券市場供應(yīng)量明顯增加。如果從有效債券存量余額與貨幣供應(yīng)量的比值分析，情況略有不同。更有效的債券存量是指包括國債、金融債、信用債在內(nèi)的，流動性較好且對債券二級市場有明顯影響的債券。由圖2可知，更有效的債券存量與貨幣供應(yīng)量的比值變動較小，2011―2016年僅提高5個百分點，這說明近5年債券市場有效供給量沒有明顯增加，可交易債券余額一直處于穩(wěn)定的狀態(tài)，在這種情況下如果需求增加，則債券收益率必然會下行，債券價格將上漲。
債券市場需求端分析
從需求端來看，債券市場的投資者主要包括銀行、保險、基金公司和券商，受宏觀經(jīng)濟(jì)低迷和股市波動影響，各類機構(gòu)投資者紛紛進(jìn)入債券市場，增持債券投資。加之近幾年理財資金大量配置債券資產(chǎn)，各類需求匯聚債券市場，導(dǎo)致債券市場需求大增。在供給相對穩(wěn)定的前提下，債券市場價格受需求影響波動明顯，2014年以后，債券市場受需求推動長期走牛，收益率趨勢性下行。下面從總量到結(jié)構(gòu)做進(jìn)一步分析。
（一）銀行類機構(gòu)
從債券需求總量上看，自2011年以來，包括商業(yè)銀行在內(nèi)的各類機構(gòu)債券持有量均明顯提升，其中基金公司債券持有量增加最為明顯，從2011年的15505億元增加到2016年的65478億元，增幅達(dá)到322%。商業(yè)銀行債券持有量也從116604億元增加到170504億元，增長46%。信用社增幅最小，但近五年增幅也達(dá)到35%（見圖3）。
商業(yè)銀行是債券市場投資交易主體，各類商業(yè)銀行債券持有情況略有不同。由圖4可見，近年來各類商業(yè)銀行債券持有量均有不同程度提高，其中外資銀行持有量較低，可以忽略。全國性商業(yè)銀行債券持有量增幅較小，2011―2016年增幅為24%，其中2015、2016年持有量相比上年度略有下降。農(nóng)商行債券持有量增幅最大，近六年增幅達(dá)到318%，其次是城商行，增幅為121%。
從圖5來看，金融機構(gòu)債券投資余額及貸款總額逐年遞增，其中2011年1月債券投資額為84257億元，2016年12月債券投資額為247604億元，增幅為193.8%。而同期貸款余額從483493億元增加到1066040億元，增幅為120.4%，債券投資增幅要大于貸款增幅。尤其2014年下半年以后，金融機構(gòu)投資債券市場力度明顯增強，而剛剛過去的債市牛市也正是從那時開始的。這說明，拋開經(jīng)濟(jì)基本面、貨幣政策等因素外，在債券市場供給相對穩(wěn)定的前提下，債券市場波動與債券需求量增加有直接關(guān)系。
為進(jìn)一步了解商業(yè)銀行債券投資的實際情況，更直觀地觀察2011年以來商業(yè)銀行債券余額變動，筆者選取了5家商業(yè)銀行作為觀察對象，包括國有大行、股份制銀行、城商行、農(nóng)商行。從債券投資額度看，2011―2015年這5家商業(yè)銀行債券投資額度增幅明顯（見表3），其中興業(yè)銀行增長900.73%，中國銀行增長92.93%，北京銀行增長119.39%，廣東農(nóng)商行增長277.14%，青島銀行增長285.42%。從增幅上看，興業(yè)銀行債券投資增幅最大，增幅最小的是中國銀行，也接近1倍。從年度看，增幅最大的是2014―2015年，這也是債券市場最為活躍的一年，可以看出商I銀行在“資產(chǎn)荒”的背景下紛紛增加債券投資，以彌補信貸收益的逐步減少。為了更加客觀地考察商業(yè)銀行債券投資的實際比值，筆者以債券投資與貸款余額的比重為考察指標(biāo)，反映債券投資在商業(yè)銀行的戰(zhàn)略定位。
由圖6可以發(fā)現(xiàn)，上述5家商業(yè)銀行債券投資額度與貸款余額的比值逐年提高，顯示商業(yè)銀行逐年提高債券投資在資產(chǎn)投資中的比重，其中興業(yè)銀行增幅最大，說明無論是絕對量還是相對量，興業(yè)銀行債券投資量在同業(yè)中都比較領(lǐng)先。其次是青島銀行，盡管青島銀行債券投資絕對量較小，但是債券投資在該行的發(fā)展策略上具有重要地位。
（二）理財資金
自2004年光大銀行發(fā)行第一只理財資金以來，我國銀行業(yè)理財迅猛發(fā)展。截至2016年6月，我國共有454家銀行業(yè)金融機構(gòu)存續(xù)的理財產(chǎn)品共計68961只，理財產(chǎn)品余額由2007年的0.53萬億元增長至2016年6月的26.28萬億元，累計增幅達(dá)到4431%，同期理財產(chǎn)品余額占總資產(chǎn)的比重也由1.01%增加到12.06%。由于理財資金一直以表外運行為特征，因此其與表內(nèi)債券投資形成債券市場的兩股需求力量。監(jiān)管部門對理財資金一直高度關(guān)注，包括《關(guān)于規(guī)范金融機構(gòu)同業(yè)業(yè)務(wù)的通知》（銀發(fā)z2014{127號）在內(nèi)的若干文件一直在規(guī)范理財資金運用與管理。理財資金也處于高速增長態(tài)勢，其中間業(yè)務(wù)收入逐漸成為銀行利潤的重要來源，而理財資金的配置多以債券投資為主，所以對理財資金增量的關(guān)注尤為重要。
銀行理財起源于股份制銀行，經(jīng)過十幾年的l展，股份制銀行已經(jīng)成為國內(nèi)銀行理財最大的發(fā)行主體。從發(fā)行量來看，截至2016年6月，全國性股份制銀行占比41.46%，國內(nèi)五大行占比34.25%，城商行占比14.23%，外資銀行占比1.14%。值得關(guān)注的是，自 2015 年 3 月份開始，全國性股份制銀行理財資金余額已超過國有大型銀行，并一直處于領(lǐng)先地位。從增速上看，城商行、農(nóng)商行增幅較大，其理財余額同比分別增長67.76%和118.18%，國有五大行理財余額同比增長34.93%，股份制銀行同比增長33.62%，外資銀行同比下降11.76%（見圖7）。
2013―2015年，銀行理財資金投向以債券及貨幣市場工具為主，并且占比逐年提高，由2013年的38.6%提高至2015年的51%，超過理財資金總額的一半以上。這與非標(biāo)投資監(jiān)管趨嚴(yán)以及非標(biāo)產(chǎn)品收益下行有關(guān)。隨著2014年以后債市走牛，理財資金與各路資金一道皆直接或間接投向債券市場（見圖8）。
債券市場流動性范文第3篇
最近幾年，發(fā)展中國家的債券市場取了長足的發(fā)展，但是不少國家都出現(xiàn)了市場流動性匱乏的情況。提高國債券市場流動性不僅可以以較低的成本為政府部門融資，而且能為其他高風(fēng)險的金融產(chǎn)品定價提供指導(dǎo)，有助于市場提高風(fēng)險管理技術(shù)，同時對于央行貨幣政策的有效性將起到?jīng)Q定性的作用。
一、市場流動性的理論分析
（一）市場流動性的衡量指標(biāo)
理論上度量市場流動性有多個標(biāo)準(zhǔn)，但沒有哪個標(biāo)準(zhǔn)能夠準(zhǔn)確把握流動性市場的所有特征。根據(jù)國際清算銀行的定義，市場的流動性是指市場的參與者能夠迅速進(jìn)行大量金融交易，并且不會導(dǎo)致資金資產(chǎn)價格發(fā)生顯著波動。金融市場微觀結(jié)構(gòu)理論通常從密度、深度和彈性三個指標(biāo)來度量市場流動性（BIS，1999）：
1、密度：交易價格偏離市場中間價格的幅度，它通常可以用債券買賣價差來表示。差價越小，說明債券交易市場的競爭越激烈，因而債券市場的效率越高。
2、深度：它反映的是不會影響現(xiàn)行價格的市場交易量，可以用某一既定時間中做市商交易報價的交易量來表示，也可以通過債券的周轉(zhuǎn)率反映。
3、彈性：指的是交易引起的價格波動恢復(fù)均衡的速度。彈性代表著市場的潛在深度，這一點僅僅從當(dāng)前交易量指標(biāo)上很難看出來。目前還沒有較好的度量方法，通常是觀察債券交易后恢復(fù)正常市場狀態(tài)（買賣差價、交易量）的速度。
（二）提高國債市場流動性的作用
國債市場流動性對金融市場和貨幣政策的重要性主要表現(xiàn)在以下幾個方面：
第一，由于國債風(fēng)險小、同質(zhì)性強、規(guī)模大，是其他金融資產(chǎn)（如商業(yè)票據(jù)、證券化資產(chǎn)、企業(yè)債券等）定價的基準(zhǔn)和眾多衍生金融資產(chǎn)（例如回購、期貨、期權(quán)等）的基礎(chǔ)資產(chǎn)，同時也是交易者對沖風(fēng)險的重要工具。一個富于流動性的國債市場，在提高金融體系的效率，保持金融體系的穩(wěn)定方面，具有非常重要的意義。
第二，國債市場形成的利率期限結(jié)構(gòu)，能夠反應(yīng)市場參與者對利率變化預(yù)期和長期利率趨勢，這種信息既是其他債券收益曲線形成和利率期貨估計的依據(jù)，也為貨幣政策的實施提供信息，從而使貨幣政策的意圖得以有效地傳導(dǎo)。
第三，國債市場操作是央行在公開市場上最重要的操作工具。如果國債市場缺乏流動性，央行吞吐基礎(chǔ)貨幣，調(diào)節(jié)社會信用總量的能力會受到限制，資產(chǎn)價格容易過度波動。
二、發(fā)展中國家的國債市場流動性
1、“新發(fā)行債券”的價差的大小不一。像韓國的價差只有1—2個基點，而菲律賓新發(fā)行國債的價差卻高達(dá)25—50個基點，而香港和新加坡市場上的價差為4—7個基點。成熟債券市場也有類似的情況：美國債券市場上的價差為1.5—3個基點，而日本市場上的價差卻高達(dá)7—9個基點。當(dāng)然，在一些國家中，過低的價差可能并不意味著就具有良好的市場流動性，因為市場的交易量相反可能會很低。但是發(fā)展中國家的價差普遍高于發(fā)達(dá)國家的價差。
2、如果用周轉(zhuǎn)率指標(biāo)（交易量／債券平均存量）來衡量，除了少數(shù)幾個國家，發(fā)展中國家的二級債券市場普遍缺乏深度。一般發(fā)展中國家的周轉(zhuǎn)率介于1—5％之間，而日本和英國大約是7％、美國則超過20％。
3、在發(fā)展中國家中，債券市場的流動性主要集中在少數(shù)幾個集中債券上，而發(fā)達(dá)國家市場基準(zhǔn)債券的期限范圍要廣得多。
三、提高國債市場流動性的政策
一個富于深度和流動性的債券市場對于整個經(jīng)濟(jì)來說，可以被視為一種“公共產(chǎn)品”，一方面，它能夠為每個市場參與者和整個經(jīng)濟(jì)帶來好處，另一方面，單個市場參與者缺乏促進(jìn)和維持市場流動性的積極性，政府部門如財政部和中央銀行也可以在促進(jìn)市場流動性方面發(fā)揮應(yīng)有的作用。
（一）利率決定市場化
在提高國債市場流動性的措施中，備受人們關(guān)注的是如何發(fā)揮市場的激勵作用，特別是利率市場化的程度。在一些發(fā)展中國家，利率市場化政策往往比發(fā)展債券市場更受重視。但是，在發(fā)展中國家通常不會出現(xiàn)利率完全市場化的情況，而且對債券利率的管制也從二級市場轉(zhuǎn)向了發(fā)行市場。原因之一是，這些國家往往具有很高的公共債務(wù)，允許利率自由上浮，可能會給財政政策的穩(wěn)定性產(chǎn)生損害。
利率并沒有完全市場化的另一個原因是，所謂的“市場出清”的利率可能不是一個“合適的”利率，監(jiān)管當(dāng)局因此認(rèn)為市場未必能形成競爭性的利率。這種看法不僅削弱了投資者的信心，而且阻礙了債券市場的發(fā)展（Fry，1997）。如果債券市場沒有完全按照市場原則運作的話，上述觀點并不是空穴來風(fēng)。例如，由于感到債券拍賣利率不合適，管理當(dāng)局可能會取消拍賣，或者對拍賣的債券規(guī)定一個保底價格。如果利率過高，還可能減少原先公開的債券拍賣數(shù)量。
債券市場流動性范文第4篇
香港與內(nèi)地債券市場之間的“北向通”于2017年7月3日上線試運行，標(biāo)志著中國銀行間債券市場進(jìn)一步對外開放，引進(jìn)更多國際投資者也是境內(nèi)市場逐漸從不成熟走向成熟過程的一個視角。當(dāng)然，中國銀行間債券市場與國際接軌和走向成熟不僅體現(xiàn)在容量與成員上，還體現(xiàn)在多項制度安排上。其中，做市商交易模式作為國際上通行的為場外債券市場提供流動性的基礎(chǔ)性制度安排，在“北向通”試運行先期予以采用。
在過去的十六年當(dāng)中，中國銀行間債券市場的各參與方，包括主管部門、自律組織、基礎(chǔ)設(shè)施機構(gòu)和市場成員等，進(jìn)行了頗多的積極探索與實踐，令做市商制度不斷發(fā)展，逐漸完善。在歷次市場流動性不佳的時期，做市商頂住壓力做市，也體現(xiàn)了銀行間債券市場核心層機構(gòu)中流砥柱的作用。但相比于成熟市場，國內(nèi)做市商制度在提供流動性方面仍有很大的提高空間。
銀行間債券市場是直接融資的重要場所，是貨幣政策傳導(dǎo)的關(guān)鍵渠道，也是國際投資者配置人民幣資產(chǎn)的主要領(lǐng)域。場外市場高效運行需要具備良好的流動性提供機制。如能統(tǒng)籌資源，更好地發(fā)揮做市商機構(gòu)市場流動性提供者的作用，將令銀行間債券市場獲得更廣闊的發(fā)展，增強其國際吸引力，并為推進(jìn)金融改革和完善宏觀調(diào)控打下扎實基礎(chǔ)。
十六年的探索與發(fā)展
中國銀行間債券市場做市商制度的發(fā)展歷程起步于2001年的雙邊報價制度。2001年4月，人民銀行了《關(guān)于規(guī)范和支持銀行間債券市場雙邊報價業(yè)務(wù)有關(guān)問題的通知》，詳細(xì)規(guī)定了雙邊報價商的申請條件和雙邊報價業(yè)務(wù)規(guī)范，8月，批準(zhǔn)9家商業(yè)銀行為首批雙邊報價商，構(gòu)建了初步意義上的債券做市商制度。
隨著市場的不斷發(fā)展，雙邊報價機制不能完全適應(yīng)市場發(fā)展的需要，尤其是在債券行情走低時，凸顯了很多問題，如為了避免被動持倉風(fēng)險，雙邊報價商的報價多次出現(xiàn)中斷現(xiàn)象；報價的券種日趨減少，或者流于形式；雖有報價，但買賣價差過大，遠(yuǎn)遠(yuǎn)偏離市場等。另一方面，在促進(jìn)市場流動性提高方面的作用發(fā)揮還不夠充分，如2004年、2005年通過雙邊報價達(dá)成的交易量分別只占同期雙邊報價總量的2.88%和3.42%。
2007年，做市商制度正式建立。在這一年的1月，人民銀行《全國銀行間債券市場做市商管理規(guī)定》確定了銀行間債券市場做市商制度的基本框架，降低了做市商準(zhǔn)入標(biāo)準(zhǔn)，進(jìn)一步加大對做市商的政策支持力度。2008年，交易商協(xié)會了《銀行間債券市場做市商工作指引》，建立了做市商評價指標(biāo)體系，并在2010年進(jìn)行了修訂。做市商隊伍不斷擴大，主體涵蓋了主要的中外資銀行和證券公司。
做市商制度在中國銀行間債券市場的發(fā)展歷程當(dāng)中也曾經(jīng)受住了一定的考驗。2010年，受宏觀環(huán)境和資金面的雙重影響，市場收益率曲線整體呈上移趨勢。在市場整體波動幅度較大，流動性面臨較大壓力的環(huán)境下，做市商頂住了巨大的流動性壓力和估值壓力，堅持為市場提供流動性，確保雙邊報價的數(shù)量和質(zhì)量，用實際行動踐行了做市商的職責(zé)，在市場中發(fā)揮了中流砥柱的作用。
2010年，23家做市商有效雙邊報價36萬余筆，買賣報價量達(dá)到10.88萬億元，但與發(fā)達(dá)國家成熟的市場相比，無論從參與主體、債券品種，還是從市場規(guī)模、流動性等方面，仍有極大的提升空間。
2014年以恚建立嘗試做市和支持做市機制建立推動了做市制度繼續(xù)完善。
2014年6月11日，全國銀行間同業(yè)拆借中心了《銀行間債券市場嘗試做市業(yè)務(wù)規(guī)程》，規(guī)范嘗試做市業(yè)務(wù)。做市機構(gòu)的擴容有利于改善投資者結(jié)構(gòu)問題，還能通過嘗試做市制度進(jìn)行公開連續(xù)競價，提升市場的活躍度和價格透明度，同時也有助于提升國債期貨價格的有效性。
2016年8月，銀行間交易商協(xié)會《銀行間債券市場做市業(yè)務(wù)指引》及《銀行間債券市場做市業(yè)務(wù)評價指標(biāo)體系》，根據(jù)當(dāng)前市場變化，完善做市商制度和評價指標(biāo)。
2016年9月，財政部聯(lián)合中國人民銀行《國債做市支持操作規(guī)則》，支持國債做市，為現(xiàn)有的做市商制度查缺補漏，提高做市商的做市積極性。
2017年6月20日，財政部開展了1年期國債隨買操作，操作額12億元，此舉在市場情緒較低時注入信心，極大提高做市商的意愿，進(jìn)一步提高了國債的流動性，修復(fù)利率倒掛，健全國債收益率曲線。
截至2017年4月，銀行間債券市場共有做市商30家，嘗試做市機構(gòu)51家（44家綜合做市機構(gòu)，7家專項做市機構(gòu)）。
當(dāng)前做市商制度存在的問題
做市商承擔(dān)了持續(xù)雙邊報價為市場提供流動性的義務(wù)，顯然也承擔(dān)了更大的成本與更高的風(fēng)險。這種風(fēng)險與收益的不對等來自于做市商權(quán)利義務(wù)的不平衡，不可避免地影響了做市商積極性與主動性，使得做市商制度的作用發(fā)揮有限。
以美國為例，為了保證國債市場的流動性，承銷商是從做市商中選出的，即先要成為做市商，才能成為國債承銷商。借鑒國外成熟的債券市場經(jīng)驗，國內(nèi)做市商在名義上也擁有一定權(quán)利，但是實際上，這些政策支持措施并沒有落實到位。
做市商提供流動性不足，價格發(fā)現(xiàn)功能也就不夠顯著。國內(nèi)債券市場的交易主要通過場外詢價進(jìn)行，做市商直接交易市場缺乏，做市交易占比仍較低，部分券種由于各類原因缺乏足夠的流動性，買賣券存在較大困難，做市商難以為市場提供充分流動性，價格發(fā)現(xiàn)功能不顯著。做市商在實際運作過程當(dāng)中，為了盡可能地滿足做市商評價要求或者為了排名，只能爭取報更多的債券。
舉個例子，做市商為了同時滿足“做市義務(wù)”與“債券持有風(fēng)險避免”，可以采用“空倉報價”策略。但由于中國國債市場流動性仍然不高，在多數(shù)情況下，做市商可能會一時無法在市場上買到對應(yīng)債券。此時，做市商會轉(zhuǎn)而點擊另一家做市商的雙邊報價，從別的做市商手中獲得支持。這樣的行為會像多米諾骨牌一樣，引發(fā)一連串的連鎖點擊成交，直到某個做市商持有對應(yīng)債券。但此時，對應(yīng)債券的市場價格已經(jīng)反應(yīng)過度，這種價格并不是最真實的國債價格，而是在機制不完善的情況下表現(xiàn)出來的扭曲價格。
2017年，財政部啟動國債做市支持機制，將會較好地解決“空倉報價”策略的問題，但由于隨賣機制目前尚未實施，仍需觀察財政部在關(guān)鍵時候是否會及時支持做市商，引導(dǎo)合理的價格發(fā)現(xiàn)。
此外，做市商機制漏洞會加劇流動性風(fēng)險。依據(jù)當(dāng)前的做市商制度，產(chǎn)品戶在交易時必須與做市商交易。這一制度安排初衷是為防止價格偏離和利益輸送，但在2016年國海違約事件發(fā)生后，由于做市商擔(dān)心被違約或者被牽扯進(jìn)類似交易，不愿意承擔(dān)交易雙方的中間人，并對交易對手進(jìn)行限制，導(dǎo)致市場上交易的債券數(shù)量減少，機構(gòu)手里的債券不能迅速變現(xiàn)，交易價格也就不能反映債券的公允價格。解決這個問題的核心則是完善做市商制度，推動債券市場的分層，改變一對一詢價交易為主的場外模式。
再者，目前可供做市商使用的避險和套利工具仍然較為匱乏。做市商做市的最大風(fēng)險是存貨風(fēng)險，包括存貨不足而賣空的風(fēng)險和存貨過多而估值虧損的風(fēng)險。為使做市頭寸快速恢復(fù)到合意水平，做市商除了通過調(diào)整買賣報價吸引客戶反向交易調(diào)節(jié)頭寸外，主要還需要通過與其他做市商進(jìn)行大額交易來調(diào)整頭寸水平，另外是通過衍生工具來對沖風(fēng)險。
現(xiàn)階段，中國債券市場發(fā)展還不完善，做市商缺乏平盤的出路，也缺乏對沖風(fēng)險的工具，往往只能通過顯著改變報價策略來防范風(fēng)險，從而一定程度上加大了市場的波動。
完善做市商制度的建議
提高做市的內(nèi)在動力，一方面需要進(jìn)一步建設(shè)與發(fā)展銀行間債券市場，另一方面也需要使做市商的權(quán)利義務(wù)相平衡。基于目前存在的問題，有以下四方面建議。
首先，推動銀行間債券市場的分層，激勵做市商拓展自身客戶，建立以做市商為核心的債券市場分層機制。
要實現(xiàn)市場分層，就需要搭建做市商之間的直接交易市場，貨幣經(jīng)紀(jì)公司重點對做市商進(jìn)行報價。交易商的具體標(biāo)準(zhǔn)（如資產(chǎn)規(guī)模、交易量、風(fēng)險控制等） 需要重新梳理界定，限定客戶（即非交易商機構(gòu)）只能與做市商和嘗試做市商進(jìn)行交易，從而區(qū)分做市商與交易商之間的交易商間市場（B2B市場）以及做市商與客戶之間的投資者市場（B2C市場），最終形成“做市商―交易商―客戶” 的多層次銀行間債券市場。同時，政策制定者可以激勵做市商通過報價競爭發(fā)展自身的專屬客戶，形成雙邊報價競爭的正向激勵機制。
其次，建議統(tǒng)一央行和財政部的各類交易商Y格，加大對做市商的政策支持措施力度。根據(jù)現(xiàn)有的政策資源，可以在三個領(lǐng)域進(jìn)行統(tǒng)籌完善。
一是將央行公開市場的一級交易商、債券二級市場的做市商以及財政部國債承銷團(tuán)的資格統(tǒng)一起來，打破各類資格利益碎片化的現(xiàn)狀，增強做市商資格的吸引力，促進(jìn)債券一二級市場的緊密聯(lián)動。
二是抓緊落實《全國銀行間債券市場做市商管理規(guī)定》的相關(guān)做市商權(quán)利。允許做市商向央行或者財政部進(jìn)行債券借貸；給予做市商融資方面的便利；減免做市商直接交易市場的交易及結(jié)算費用；做市商在報價數(shù)據(jù)和成交數(shù)據(jù)獲取方面有別于一般投資者等。
三是改進(jìn)做市商考評制度。樹立“促進(jìn)市場流動性與維護(hù)做市商利益”相兼顧的思想，適當(dāng)簡化考評指標(biāo)體系；降低對報價價差的考核權(quán)重，增加對報價量和成交量的要求等；根據(jù)考評結(jié)果，定期對做市商和嘗試做市商實行優(yōu)勝劣汰。
再者，完善政策性金融債收益率曲線，鼓勵做市商對不同債券進(jìn)行報價。逐步完善對政策性金融債的關(guān)鍵期限段券種的報價，進(jìn)一步提高政策性金融債曲線估值的有效性；進(jìn)一步細(xì)化對企業(yè)債和債務(wù)融資工具的報價要求，鼓勵做市商對不同評級的非政府類債券進(jìn)行全面的報價，并在考核機制上有所獎勵；對于新發(fā)行的非政府類債券，建議要求承銷商（若其為做市商）承擔(dān)一定的做市職責(zé)。
債券市場流動性范文第5篇
關(guān)鍵詞：企業(yè)債券 市場 問題 策略
一、債券的概念及現(xiàn)狀
企業(yè)債券是企業(yè)依照法律程序發(fā)行、約定一定期限歸還本金并支付利息的有價證券。它體現(xiàn)了發(fā)行企業(yè)和債券投資者的債權(quán)與債務(wù)關(guān)系。企業(yè)債券融資能夠有效優(yōu)化資本結(jié)構(gòu)，降低融資成本等優(yōu)點，是很多發(fā)達(dá)國家企業(yè)長期融資的首要渠道。隨著我國經(jīng)濟(jì)體制的不斷改革與深入發(fā)展，我國企業(yè)債券市場獲得了快速發(fā)展，人們對企業(yè)債券的認(rèn)識也在不斷提高。但由于我國企業(yè)債券市場發(fā)展起步晚，發(fā)展的過程中還存在許多的問題，需要我們不斷探索。
二、簡析我國企業(yè)債券市場發(fā)展存在的問題
（一）企業(yè)債券市場不成熟，發(fā)行規(guī)模小
我國企業(yè)債券市場和國外成熟市場相比，在債券品種，市場規(guī)模，市場的發(fā)育程度等方面都很落后。不成熟主要表現(xiàn)在企業(yè)債券的品種、期限單一，相對于國債、政策性金融債等利率債券而言其占總體債券市場規(guī)?？偭啃?，且企業(yè)債券流動性相對較差，整個市場體系不完善，相關(guān)發(fā)行定價制度等不健全，同時缺乏金融創(chuàng)新。自1988 年我國發(fā)行企業(yè)債券以來，企業(yè)債券的發(fā)行品種基本上保持相同模式，到期一次還本付息、統(tǒng)一利率等，缺乏靈活與金融創(chuàng)新，并沒有對投資者產(chǎn)生太大的吸引力。
（二）二級市場發(fā)育不成熟，缺乏流動性
對于企業(yè)債券市場而言，企業(yè)債券自身的流動性具有重大意義。良好的流動性可以活躍債券市場，并有效推動企業(yè)債券一級市場的發(fā)展。一級市場若要發(fā)展壯大必須依靠發(fā)達(dá)的二級市場。目前，我國企業(yè)債券一級市場總體呈快速發(fā)展態(tài)勢，然而二級市場的流動性依然較弱。目前二級市場幾乎處于停滯狀態(tài)，表現(xiàn)在上市品種少、規(guī)模小、交易量小。企業(yè)債券二級市場發(fā)展緩慢的直接后果是企業(yè)債券的變現(xiàn)能力差，投資者一旦需要資金，手中的債券卻賣不出去，債券的優(yōu)越性不能體現(xiàn)出來，影響投資者的信心。企業(yè)債券二級市場滯后必然會反過來影響一級市場的發(fā)行，從而制約了企業(yè)債券市場的總體發(fā)展。
（三）缺乏權(quán)威的評級機構(gòu)，企業(yè)債券信用評級制度落后
在我國，發(fā)行企業(yè)債券的企業(yè)對其發(fā)行債券情況的信息披露極少，投資者對企業(yè)債券的風(fēng)險性，流動性，安全性和收益性缺乏充分了解。制度不完善在一定程度上制約了企業(yè)債券市場的發(fā)展。我國雖然也出現(xiàn)了許多中介機構(gòu)，每次發(fā)行的企業(yè)債券也都有信用評級，但由于缺乏客觀的標(biāo)準(zhǔn)，甚至缺乏職業(yè)道德，導(dǎo)致投資者和中介機構(gòu)之間也產(chǎn)生信任危機，影響企業(yè)債券市場的健康發(fā)展。
（四）政府管制作用較強
我國的企業(yè)債券市場在發(fā)行管理上不規(guī)范，在發(fā)行環(huán)節(jié)上仍采用計劃規(guī)模管理和發(fā)行審制的模式。并且除基礎(chǔ)債券之外，資產(chǎn)支持票據(jù)等新型債券發(fā)行規(guī)模尚未放開，在政策上束縛了債券品種的創(chuàng)新；并且企業(yè)債券的發(fā)行定價也并非完全市場化運作，企業(yè)債券發(fā)行利率彈性不大，無法客觀體現(xiàn)債券的風(fēng)險收益關(guān)系，也難以使每支企業(yè)債券得到合理的風(fēng)險定價。
三、我國企業(yè)債券市場的發(fā)展策略
（一）完善相關(guān)法律、法規(guī)，加強政府監(jiān)管
我國管理層應(yīng)當(dāng)在相關(guān)證券法規(guī)的基礎(chǔ)上，進(jìn)一步完善企業(yè)債券發(fā)行的法律法規(guī)，從而規(guī)范企業(yè)債券市場與交易市場的運作。完善及強化企業(yè)債券的擔(dān)保制度，開展資產(chǎn)抵押、不可撤銷或負(fù)連帶責(zé)任等多種擔(dān)保形式，擔(dān)保不落實或虛假擔(dān)保的一律不予批準(zhǔn)發(fā)行債券，這是對防范企業(yè)債券違約的一項重要制度；建立對債券持有人的利益保護(hù)機制，增強債券條款的約束力，建立企業(yè)受托人制度；加強企業(yè)債券市場的信息披露工作，完善公眾監(jiān)督機制。
（二）不斷完善債券信用評級制度，樹立中介機構(gòu)信譽
企業(yè)債券的信用等級標(biāo)志著債券本身的信任程度和企業(yè)的償債能力。將企業(yè)債券的信用等級公開披露出來，有利于投資者識別和判斷。債券評級由專門的中介機構(gòu)評級公司進(jìn)行。要建立一個被廣大投資者信任的評價機構(gòu)，就必須建立一套對中介機構(gòu)進(jìn)行嚴(yán)格監(jiān)督和管理的法律法規(guī)體系。對所有發(fā)行債券企業(yè)建立有效的信用評級制度，及時并動態(tài)地調(diào)整企業(yè)評級結(jié)果，形成企業(yè)追蹤報告制度，反過來促進(jìn)信用評級機構(gòu)的工作，使其真正實現(xiàn)客觀、公正，做到行業(yè)自律。
（三）積極培育企業(yè)債券的流通市場，提高企業(yè)債券的流動性
二級市場是債券市場的生命線，要建立一個活躍、高效的企業(yè)債券二級市場，為一級市場創(chuàng)造一個良好的環(huán)境。增加企業(yè)債券的上市品種，逐步放開企業(yè)債券轉(zhuǎn)讓流通價格，使債券在持有期間能合理流動和直接變現(xiàn)，滿足不同類型投資者的投資及交易需求，推動債券市場的流動性，吸引各類型投資者積極參與企業(yè)債券市場的投資。同時各基金作為債券市場活躍的交易方可以嘗試設(shè)立針對不同企業(yè)債券品種的主題債券基金進(jìn)行產(chǎn)品細(xì)分，為基金投資者提供更多參與債券市場的機會。此外，建立企業(yè)債券的場外交易市場，建立統(tǒng)一的債券登記、保管和清算中心。
（四）加強對企業(yè)的產(chǎn)權(quán)制度改革和債券發(fā)行市場的配套改革
首先要明確企業(yè)產(chǎn)權(quán)，規(guī)范發(fā)債主體，提高企業(yè)信譽。企業(yè)產(chǎn)權(quán)制度改革要從實際出發(fā)，不斷明晰企業(yè)獨立財產(chǎn)權(quán)，健全企業(yè)約束機制，完善企業(yè)法人治理結(jié)構(gòu)，企業(yè)價值實現(xiàn)最大化；此外，建立人民幣債券市場的基準(zhǔn)利率，使發(fā)行利率市場化。通過大力發(fā)展國債市場，盡快實現(xiàn)國債發(fā)行利率的市場化，豐富國債期限結(jié)構(gòu)，增強國債利率的基礎(chǔ)參考作用；建立科學(xué)的企業(yè)債券定價體系；發(fā)行方式創(chuàng)新，發(fā)行規(guī)?；档桶l(fā)行成本；積極推行企業(yè)債券的新品種，研究開發(fā)并適時推出一些新品種，以適應(yīng)市場的需要。參考文獻(xiàn)：
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