前言：想要寫出一篇令人眼前一亮的文章嗎？我們特意為您整理了5篇股權(quán)分置改革論文范文，相信會為您的寫作帶來幫助，發(fā)現(xiàn)更多的寫作思路和靈感。

股權(quán)分置改革論文范文第1篇

【關(guān)鍵詞】國有上市公司；公司治理；股權(quán)分置改革

股權(quán)分置是指中國股市因為特殊歷史原因，在證券市場發(fā)展初期將上市公司的A股劃分為“兩種不同性質(zhì)的股票，即流通股和非流通股”，形成了“不同股、不同價、不同權(quán)”的市場制度與公司治理結(jié)構(gòu)。股權(quán)分置存在諸多弊端，已成為健全和完善公司治理的制度桎梏。股權(quán)分置改革，則為解決中國股市遺留問題，健全公司治理提供了一個可行的路徑。本文想就此進(jìn)行一些探討。

一、股權(quán)分置下公司治理存在的問題

在股權(quán)分置時期，我國上市公司治理存在的問題主要表現(xiàn)在以下幾個方面：

(一)“一股獨大”，股權(quán)結(jié)構(gòu)極不合理。在我國全部上市公司中，國有控股公司約占77％。在國有上市公司的股本結(jié)構(gòu)中，國有股和法人股所占的比重分別為35．1％和27．6％，考慮到法人股中主要是國有法人股，則國有資本控股所占比重則應(yīng)更高，多數(shù)公司呈現(xiàn)“一股獨大”的特征。無論與英美模式還是與德日模式相比，我國國有上市公司股權(quán)結(jié)構(gòu)均顯得極不合理。

(二)公司治理缺乏共同的利益基礎(chǔ)。截至2005年6月，在滬深兩地的上市公司中，流通股僅在全部股份的36．19％，非流通股約占63．81％。非流通股主要是國家股和法人股，流通股股東主要是機(jī)構(gòu)投資者和自然人投資者?！安煌?、不同價、不同權(quán)”的股權(quán)分置導(dǎo)致公司治理缺乏共同的利益基礎(chǔ)，如，非流通股股東的利益關(guān)注點在于資產(chǎn)凈值的增減，流通股股東的利益關(guān)注點在于二級市場的股價變動。盡管資產(chǎn)凈值的變動會引起股價的變動，但兩者之間并不互為因果。股權(quán)分置客觀上形成了非流通股股東與流通股股東內(nèi)在的利益沖突，也無法形成有效的市場激勵機(jī)制。而且，股權(quán)分置也直接影響了國有資產(chǎn)改革的進(jìn)程，增加國有資產(chǎn)保值、增值的難度。如，國有股無法進(jìn)行流動，則國有資產(chǎn)保值、增值只能以凈資產(chǎn)等靜態(tài)指標(biāo)而無法以市場動態(tài)指標(biāo)進(jìn)行管理。

(三)內(nèi)部人控制問題嚴(yán)重。一般而言，內(nèi)部人控制程度與股權(quán)集中度是呈正相關(guān)關(guān)系。國有上市公司股權(quán)高度集中，內(nèi)部人控制現(xiàn)象也比較嚴(yán)重。內(nèi)部人控制問題主要表現(xiàn)在：高管人員控制董事會，過度職務(wù)消費及轉(zhuǎn)移利潤；集團(tuán)公司把上市公司作為二級企業(yè)管理；上市公司不分紅或少分紅，信息披露不規(guī)范，漠視中小股東權(quán)益等。

(四)組織機(jī)構(gòu)不健全，公司治理機(jī)制乏力，治理效益低下。在國有上市公司約束機(jī)制方面，由于國家是最大股東，政府控制著股東大會，進(jìn)而控制著董事會，其它股東難以對大股東實行有效約束。在監(jiān)督機(jī)制方面，由于監(jiān)事會形同虛設(shè)，加上許多公司董事會成員與經(jīng)理人員交叉任職，這就出現(xiàn)了自己聘任自己、自己監(jiān)督自己、自己評價自己的局面，監(jiān)督機(jī)制失效。在控制機(jī)制方面，由于國家投資主體不確定，所有者主體被不同的行政部門分隔，使政府對企業(yè)的控制一方面表現(xiàn)為行政上的“超強(qiáng)控制”，另一方面表現(xiàn)為產(chǎn)權(quán)上的“超弱控制”。經(jīng)理人員與政府博弈的結(jié)果是：部分經(jīng)理人員利用政府產(chǎn)權(quán)上的“超弱控制”形成事實上的內(nèi)部人控制，獲取利益；同時，又利用政府在行政上的“超強(qiáng)控制”推脫自己的責(zé)任和轉(zhuǎn)嫁自己的風(fēng)險。在激勵機(jī)制方面，虛擬股票、股票期權(quán)等長效的激勵機(jī)制，尚處于試行與探索之中，公司給予經(jīng)營者的報酬偏低，影響了經(jīng)理人員的積極性。

(五)缺乏有效的外部治理機(jī)制。外部治理機(jī)制主要是由控制權(quán)市場和經(jīng)理人市場構(gòu)成?？刂茩?quán)市場主要是通過收構(gòu)、兼并與重組取得公司控制權(quán)，進(jìn)而實施對公司資產(chǎn)重組或經(jīng)理班子的改組?？刂茩?quán)市場是公司一個重要的外部激勵和約束因素，它能使管理人員盡力經(jīng)營好企業(yè)、提升公司價值。我國國有公司之間的兼并與收購更多是一種行政撮和或是一種短期炒作行為，與公司業(yè)績關(guān)聯(lián)度較低，不會對公司經(jīng)理人員構(gòu)成太大的威脅，難以形成對經(jīng)理人員的有效約束。另外，經(jīng)理人市場是另一個重要的外部治理機(jī)制?，F(xiàn)階段，國有公司的經(jīng)理人員以政府部門指派為主，多數(shù)來自企業(yè)內(nèi)部，并且多數(shù)人素質(zhì)偏低、能力有限。公司外部的高素質(zhì)經(jīng)理人員很難進(jìn)入公司高層，造成國有上市公司經(jīng)理人員不受經(jīng)理人市場約束的局面。

(六)債權(quán)人與員工不能參與公司的治理。公司治理目標(biāo)模式選擇模糊。在我國，作為上市公司重要債權(quán)人的商業(yè)銀行是無法參與公司治理的。因為，①我國《商業(yè)銀行法》規(guī)定商業(yè)銀行不能持有公司的股權(quán)，導(dǎo)致商業(yè)銀行不能以股東的身份參與公司的治理；②《公司法》規(guī)定，董事、監(jiān)事代表的是股東的利益，排除了債權(quán)人在公司正常經(jīng)營情況下參與公司治理的可能。另外，我國公司雖有工會等組織，但事實上普通員工是不能進(jìn)入董事會、監(jiān)事會的，也是無法參與公司治理的。因此，我國公司治理雖是內(nèi)部人控制嚴(yán)重，卻沒有形成德日企業(yè)以內(nèi)部控制為主的股權(quán)與債權(quán)共同治理的公司治理模式。就目前而言，我國公司治理模式選擇趨向于英美治理模式。但是，由于我國國有公司股權(quán)結(jié)構(gòu)極不合理、股份流動性偏低、內(nèi)部人控制嚴(yán)重、市場發(fā)育不夠完善，雖以股東價值最大化為治理目標(biāo)，卻無法產(chǎn)生以外部治理為主的英美模式的高效率。因此，在股權(quán)分置時期，我國公司治理目標(biāo)模式的選擇是模糊的。

二、股權(quán)分置改革對公司治理的影響

(一)非流通股東和流通股東利益趨于一致，形成公司治理的共同利益基礎(chǔ)。股權(quán)分置的解決，非流通股和流通股的定價機(jī)制實現(xiàn)統(tǒng)一，股票的市場價格成為兩者共同的價值判斷標(biāo)準(zhǔn)。非流通股股東和流通股股東利益趨于一致，形成了公司治理的共同利益基礎(chǔ)，從而促使上市公司股東關(guān)注公司價值的核心——公司治理結(jié)構(gòu)，形成上市公司多層次的外部監(jiān)督和約束機(jī)制。如股改后的公司大股東，將更加關(guān)心公司利潤的提高、經(jīng)營業(yè)績的增長、財務(wù)指標(biāo)的改善，更加關(guān)注經(jīng)營者的行為、督促經(jīng)營者追求股東利益最大化，以實現(xiàn)企業(yè)的長遠(yuǎn)發(fā)展目標(biāo)，從而提升上市公司總體質(zhì)量。

(二)優(yōu)化股權(quán)結(jié)構(gòu)，健全公司治理機(jī)制。有關(guān)數(shù)據(jù)表明，實行股改試點的第一批、第二批上市公司共計45家，改革后，其非流通股股東持股比例平均下降了10．4％。預(yù)計，在我國全部上市公司通過股權(quán)分置改革后，流通股股東平均持股比例將上升10～15％。股權(quán)分置改革優(yōu)化了上市公司的股權(quán)結(jié)構(gòu)，有助于提高中小股東和機(jī)構(gòu)投資者的話語權(quán)，有利于

各股東之間相互制衡和利益平衡，并在此基礎(chǔ)重新確定股東大會、董事會、監(jiān)事會、管理層組織框架及相互關(guān)系，健全公司治理機(jī)制。

(三)實行股權(quán)激勵，有助于建立和完善管理層激勵機(jī)制。在股權(quán)分置改革過程中，許多上市公司實施股權(quán)激勵計劃，以建立和完善管理層的約束與激勵機(jī)制。這是由于，第一，根據(jù)證監(jiān)會規(guī)定，未進(jìn)行股權(quán)分置改革的上市公司，不能實施股權(quán)激勵。上述政策客觀上將股權(quán)激勵與股權(quán)分置改革結(jié)合起來，形成了兩者事實上的互動關(guān)系。第二，股權(quán)激勵機(jī)制使得管理層個人利益與公司的利益緊密聯(lián)系起來，從而促使管理層更加注重股東利益以及公司價值的市場表現(xiàn)。(四)活躍控制權(quán)市場和經(jīng)理人市場。股權(quán)分置改革，糾正了扭曲的證券市場定價機(jī)制，重構(gòu)了中國資本市場整個價值體系。它有助于恢復(fù)證券市場的融資、投資、優(yōu)化資源配置等功能，有助于活躍控制權(quán)市場?；钴S的控制權(quán)市場有利于產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)的調(diào)整；有利于企業(yè)的優(yōu)勝劣汰，如優(yōu)質(zhì)企業(yè)的市場擴(kuò)張與劣質(zhì)企業(yè)的市場退出；有利于國有經(jīng)濟(jì)戰(zhàn)略布局的調(diào)整。股權(quán)后的控制權(quán)市場機(jī)制也在對公司治理產(chǎn)生積極影響，一方面，可促使大股東和公司管理層在被市場收購的壓力下，加強(qiáng)經(jīng)營管理、提升公司業(yè)績；另一方面，也可促使公司作出長遠(yuǎn)發(fā)展的制度安排和金融創(chuàng)新，如人事安排、人力資源培訓(xùn)計劃、研發(fā)能力的提高、企業(yè)精神的塑造等。

(五)有助于形成具有中國特色的公司治理模式。一國在引進(jìn)外來公司制度安排時，應(yīng)考慮其是否能與本國的政治制度、經(jīng)濟(jì)體制、文化背景和歷史傳統(tǒng)相吻合。對于一個正處于經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型時期的發(fā)展中國家而言，初始條件往往決定和制約公司治理的演進(jìn)路徑。就我國國情而言。盛行以儒家思想價值觀為核心的傳統(tǒng)文化；資本市場不成熟，存在很多基礎(chǔ)制度和市場要素的缺失；隨著股權(quán)分置改革的持續(xù)和深入、以及金融行業(yè)交叉業(yè)務(wù)經(jīng)營的重大推進(jìn)，絕大多數(shù)國有控股股東承諾在較長時間里不放棄對上市公司控制權(quán)。我國上市公司有望形成有一定集中度，有相對控股股東，并且有其它大股東存在的股權(quán)結(jié)構(gòu)。我國公司治理有望形成既不同于英美模式，又不同于德日模式，而且能引入債權(quán)人、公司員工、機(jī)構(gòu)投資者等參與治理的共同治理模式。

(六)有助于加快公司治理的國際化進(jìn)程。在股權(quán)分置時期，我國上市公司國際化進(jìn)程緩慢。雖有一定數(shù)量的國有控股公司在境外上市，但境外證券市場也因此對我國上市公司的市場價值打了折扣，令我國上市公司市場價值長期被低估。在股權(quán)分置問題解決以后，隨著整體上市、做空機(jī)制、戰(zhàn)略投資者機(jī)制等一系列新制度的建立，以及金融產(chǎn)品的豐富與市場的開發(fā)，加之，在會計準(zhǔn)則、法律法規(guī)等方面與國際接軌，我國公司治理的國際化進(jìn)程將進(jìn)一步加快。在境外上市以及更多地開拓海外市場過程中，我國企業(yè)將更容易為海外資本所接受，也更容易獲得與國際標(biāo)準(zhǔn)趨同帶來的公司治理溢價。

三、完善股權(quán)分置改革。健全公司治理的措施

完善股權(quán)分置改革，健全公司治理可以從以下幾個方面著手：

(一)端正思想、統(tǒng)一認(rèn)識。由于股權(quán)分置對資本市場具有基礎(chǔ)性、內(nèi)層性和廣泛性的影響，解決股權(quán)分置問題，必然為資本市場及相關(guān)領(lǐng)域的改革創(chuàng)造良好的基礎(chǔ)。因此，股權(quán)分置改革被認(rèn)為是我國證券市場成立以來“最重大的制度改革”。然而，我們應(yīng)認(rèn)識到，我國資本市場還存著其它一些制度性缺陷，股權(quán)分置不是唯一的問題。解決股權(quán)分置后，相關(guān)的問題必須跟著解決，如制度創(chuàng)新、監(jiān)管問題、保護(hù)中小投資者利益、誠信問題等。

(二)進(jìn)行制度創(chuàng)新

首先，應(yīng)建立整體上市制度，既包括首次發(fā)行股票的股份公司實行整體上市，也包括迫使現(xiàn)存非整體上市公司迅速轉(zhuǎn)向整體上市。整體上市，可以基本杜絕控股公司與上市公司之間的關(guān)聯(lián)交易，大大縮小公司財務(wù)報表操作的空間，而且可以從利益上驅(qū)使大股東集中精力治理公司，并從源頭上制止因大股東需要而產(chǎn)生的上市公司融資沖動。中國證監(jiān)會應(yīng)象布置股權(quán)分置改革一樣，要求已經(jīng)上市的公司對自己轉(zhuǎn)化為整體上市制定積極可行的時間表，以便監(jiān)督執(zhí)行。

其次，新股發(fā)行應(yīng)引入戰(zhàn)略投資者制度。戰(zhàn)略投資者制度是指每次新股發(fā)行的大部分(一般為發(fā)行量90％)都是發(fā)給長期大額持有的戰(zhàn)略投資者，只有少部分(一般為10％)在市場上向公眾發(fā)售。這個制度的安排，可以確保即使是巨型航母般的新股上市，也不會給市場造成太大的沖擊。同時，戰(zhàn)略投資者比一般公眾股東有強(qiáng)得多的專業(yè)眼光和討價還價的能力，這本身就構(gòu)成對新股發(fā)行的最好制衡。

再次，健全其它各項制度。如，實行證券交易機(jī)制和產(chǎn)品創(chuàng)新，可建立以改革后公司股票作為樣本的獨立股價指數(shù)、開發(fā)指數(shù)衍生產(chǎn)品，建立做空機(jī)制；可完善協(xié)議轉(zhuǎn)讓和大宗交易制度，在融資中引入權(quán)證等產(chǎn)品，以平衡市場供求。

(三)明確監(jiān)管部門的職責(zé)，加強(qiáng)各監(jiān)管部門間的協(xié)調(diào)

證券交易所作為一線監(jiān)管部門，應(yīng)強(qiáng)化其地位和職能，并明確其在因監(jiān)管不力而造成或加劇的違規(guī)違法行為中所應(yīng)承擔(dān)的責(zé)任，督促其加強(qiáng)對上市公司和投資者監(jiān)管的力度。應(yīng)減少證監(jiān)會在監(jiān)管中的行政干預(yù)色彩，增強(qiáng)其對上市公司以及證券市場參與者的監(jiān)管手段和能力。在監(jiān)管過程中，既要重視對結(jié)果的監(jiān)管，也要重視對行為和過程的監(jiān)管。應(yīng)加強(qiáng)對上市公司保薦機(jī)構(gòu)、所聘會計師事務(wù)所、律師事務(wù)所等中介機(jī)構(gòu)的監(jiān)管工作，明確其所應(yīng)承擔(dān)的民事責(zé)任與刑事責(zé)任，將其執(zhí)業(yè)情況納入社會誠信系統(tǒng)。

(四)將機(jī)構(gòu)投資者、債權(quán)人、公司員工引入公司治理，為建立中國特色的公司治理模式而創(chuàng)造條件

第一，目前，我國機(jī)構(gòu)投資者發(fā)展迅速，以投資基金、社保基金、QFll為代表的機(jī)構(gòu)投資者在數(shù)量上和規(guī)模上都不斷擴(kuò)大，為他們參與公司治理創(chuàng)造了基本條件，而股權(quán)分置改革則為其奠定了制度基礎(chǔ)。我國證券管理部門可通過以下措施，引導(dǎo)機(jī)構(gòu)投資者參與公司治理。(1)明確基金受托人應(yīng)遵循經(jīng)濟(jì)效益原則，在股東大會上認(rèn)真行使投票權(quán)，切實履行信托責(zé)任。(2)放寬權(quán)征集限制，方便股東之間聯(lián)系。(3)鼓勵機(jī)構(gòu)投資者與上市公司之間建立一種長期信任合作的關(guān)系。

股權(quán)分置改革論文范文第2篇

關(guān)鍵詞：股權(quán)分置改革 主成分分析 績效

中圖分類號:F407.7 文獻(xiàn)標(biāo)識碼:A

文章編號:1004-4914(2011)04-098-04

截至2007年底，股改工作基本結(jié)束，股權(quán)分置將成為歷史，證券市場將進(jìn)入“全流通”時代。股權(quán)分置改革將非流通股逐步變成了流通股，從根本上改變了非流通股股東與流通股股東利益取向的不一致，奠定了股東的共同利益基礎(chǔ)。股權(quán)分置改革最直接的作用是上市公司的股權(quán)結(jié)構(gòu)發(fā)生了變化，股改前我國上市公司的股權(quán)結(jié)構(gòu)有兩個特點：一是股東所有權(quán)屬性多樣化，有國家股、法人股、內(nèi)部職工股，其中國家股比重較大，基本達(dá)到了50%左右水平；二是股權(quán)高度集中化，表現(xiàn)在非流通股比例高達(dá)60%～70%，且集中于國家股和國有法人股。股權(quán)的高度集中，帶來股票市場的流動性低，不能有效地發(fā)揮資本市場資源配置的功能。

股權(quán)分置改革給上市公司股權(quán)結(jié)構(gòu)帶來的變化主要有三個方面：（1）實現(xiàn)了股票的全流通。股改前約占市場2/3的非流通股通過股改成為可以上市流通的流通股，奠定了各類股東之間“同股同價同權(quán)”的共同利益基礎(chǔ)。（2）股票的全流通可實現(xiàn)國有股和法人股的合理配置。國有股比重過高的上市公司由于國家或政府作為所有權(quán)的代表，容易造成所有權(quán)缺位、產(chǎn)權(quán)虛置、委托鏈過長等問題，導(dǎo)致企業(yè)績效低下。在全流通的狀態(tài)下，即使國有股仍處于相對控股地位，也有助于健全企業(yè)的制衡體系，促進(jìn)上市公司法人治理結(jié)構(gòu)的完善。（3）股改前國有股一股獨大容易使大股東濫用權(quán)力，股改后，對價方案的實施可使國家持股比例下降，從絕對控股降為相對控股。

一、股權(quán)分置改革對企業(yè)績效影響已有的實證分析

2005年股權(quán)分置改革以來，國內(nèi)學(xué)者就開始研究股權(quán)分置改革和企業(yè)績效之間的關(guān)系。從研究結(jié)果來看大致分為兩種觀點：一是股權(quán)分置改革與企業(yè)績效相關(guān)；二是股權(quán)分置改革與企業(yè)績效無關(guān)。

1.股權(quán)分置改革與公司績效相關(guān)論。陳明賀（2007）利用了81家上市公司的2005、2006兩年財務(wù)中報的面板數(shù)據(jù)，選取市凈率、凈資產(chǎn)收益率和每股收益三個指標(biāo)為被解釋變量，以股權(quán)分置改革為政策性因素，回歸分析表明：一年多來的股權(quán)分置改革有助于提高凈資產(chǎn)收益率和每股收益。任俊琛、吳春梅(2007)選取32家上市公司，研究其在2003―2006年的四項財務(wù)指標(biāo)，采用財務(wù)指標(biāo)法分析了股權(quán)分置改革對其績效的影響，研究結(jié)論表明：股改可以在短期內(nèi)提高上市公司績效，尤其是非流通股比例高的公司，績效提高效果更顯著。董柳汕、關(guān)明坤（2007）以2005年完成股改的46家上市公司為研究樣本，以凈資產(chǎn)收益率、主營業(yè)務(wù)收益率和每股收益為績效變量，對股改前后績效進(jìn)行配對樣本T檢驗、含量相等的單因素方差分析等方法檢驗股改與績效的關(guān)系，最終得出股改有助于公司治理改善和公司績效的提高。夏美芳（2008）選取了2005年底前和2007年初實施股改的前后期兩階段公司樣本，采用面板數(shù)據(jù)模型做統(tǒng)計和實證比較分析，選用每股收益，凈收益率、凈利潤率和主營業(yè)務(wù)利潤增長率作為績效指標(biāo)，對其進(jìn)行回歸分析表明，股改后上市公司的股權(quán)結(jié)構(gòu)逐步優(yōu)化。徐杰（2009）運(yùn)用因子分析法分析了上市公司績效綜合得分，并對上市公司績效綜合得分按ST和非ST公司進(jìn)行了分析，還從股權(quán)集中度和股權(quán)屬性兩個角度研究了股改后股權(quán)結(jié)構(gòu)和公司績效的關(guān)系，得出了股改對績效提高有所幫助的結(jié)論。

2.股權(quán)分置改革對公司績效無關(guān)論。江南春（2006）在股改后一年對股改公司的財務(wù)績效和同期上市公司的總體水平的財務(wù)績效進(jìn)行對比分析，分析的結(jié)論顯示財務(wù)績效指標(biāo)在統(tǒng)計上并不支持股權(quán)分置改革方案通過后能提升企業(yè)財務(wù)績效的預(yù)期。董梅生、查會瓊（2007）研究了177家股改企業(yè)，通過對股改前后績效的分析，發(fā)現(xiàn)每股凈資產(chǎn)在股改前后不存在顯著差異，每股收益、資產(chǎn)利潤率、凈資產(chǎn)收益率均表現(xiàn)為股改后第一季度指標(biāo)顯著高于股改前，股改后二三季度指標(biāo)顯著低于股改前，股改后第四季度指標(biāo)與股改前無顯著差異。李旭旦（2007）對最早在2005年進(jìn)行股改的234家公司進(jìn)行研究，將這些公司的2006年中期績效指標(biāo)與2005年中期績效指標(biāo)進(jìn)行對比，以每股收益為績效變量進(jìn)行了股改前后的配對樣本T檢驗。結(jié)論表明完成股改的上市公司在半年后的公司績效有所下降，但并不明顯，股權(quán)分置改革對公司績效影響在短期內(nèi)沒有出現(xiàn)預(yù)期的效果。

3.對于國內(nèi)已有的研究，筆者認(rèn)為主要忽略了以下兩個問題：

（1）忽視了行業(yè)特征。不同的行業(yè)會有不同的最優(yōu)股權(quán)結(jié)構(gòu)，行業(yè)競爭性強(qiáng)的公司，分散性股權(quán)結(jié)構(gòu)優(yōu)于國有控股型，國有控股型優(yōu)于法人控股型；行業(yè)競爭性弱的公司，法人控股型優(yōu)于國有控股型，國有控股型優(yōu)于股權(quán)分散型。但已有的研究股改對公司績效的相關(guān)文章中，基本沒有將行業(yè)特性差異帶入到研究范圍中來，僅僅將股改與否作為選擇樣本的唯一依據(jù)，忽略了行業(yè)性質(zhì)的劃分。這樣短期內(nèi)難以得出股權(quán)分置改革對公司績效影響的真實結(jié)論。

（2）忽視了股權(quán)分置改革影響的滯后效應(yīng)。股權(quán)分置改革自2005年5月起，到2006年年底絕大多數(shù)的上市公司都已經(jīng)進(jìn)入到了股改的程序。股權(quán)分置改革算是基本完成。雖然非流通股在股改中獲得了流通權(quán)，但都不能馬上在二級市場流通。在出臺對價方案的時候，基本上非流通股都有少則一年、多則兩年的禁售時間，也就是說，到了2007年的時候非流通股雖然獲得了流通權(quán)，但實質(zhì)上還是非流通狀態(tài)，公司股權(quán)結(jié)構(gòu)里一股獨大的狀況并沒有改變，全面的大小非解禁是在2007、2008年，這時才能初步體現(xiàn)股改的影響，因此，股改對企業(yè)績效影響應(yīng)該存在很長的時滯，應(yīng)該拉長研究樣本的時間跨度。

二、化工化纖行業(yè)股權(quán)分置改革情況

1.化工化纖行業(yè)上市公司基本概況?；せw行業(yè)是我國基礎(chǔ)性、支柱性產(chǎn)業(yè)，從百姓的衣食住行到國家的經(jīng)濟(jì)發(fā)展都離不開該行業(yè)，既有傳統(tǒng)企業(yè)也有現(xiàn)代企業(yè)，是企業(yè)類型比較全面的一個行業(yè)。目前為止該行業(yè)已經(jīng)成為證券市場上上市公司數(shù)量最多的一個行業(yè)，擁有165家上市公司。從經(jīng)營范圍看，化學(xué)原料及化學(xué)制品制造業(yè)有108家，占65.45%；化學(xué)肥料、農(nóng)藥制造業(yè)有14家，占8.48%；塑料、化纖制造業(yè)36家，占21.82%；石油加工焦煉業(yè)7家，占4.25%。

2.化工化纖行業(yè)上市公司股權(quán)分置改革對價方案概況。股權(quán)分置改革的核心是對價，改革方案本質(zhì)是對價支付方案?；せw行業(yè)上市公司大多數(shù)是在2005年和2006年進(jìn)行股改，截至2010年1月，164家A股公司只有2家未進(jìn)行股改（S上石化、S儀化）。在162家股改公司中，有60家公司是從2006年6月后新上市的，上市后直接以限售股的形式存在，因此，真正完成股改過程的公司應(yīng)該是102家，股改方案大致分為送股、公積金轉(zhuǎn)增、其他綜合這三類。據(jù)統(tǒng)計，該行業(yè)的對價方案中，采用送股方式的有40家，占39.22%；公積金轉(zhuǎn)增方式的20家，占19.61%；采用其他綜合方式的有42家，占41.17%。

三、股權(quán)分置改革對化工化纖上市公司股權(quán)結(jié)構(gòu)的影響

股權(quán)分置改革的最終目的是將所有非流通股通過改革變?yōu)榱魍ü?。上市公司的流通股與非流通股之間的比例決定著公司的股權(quán)結(jié)構(gòu)，股權(quán)結(jié)構(gòu)又影響著公司的治理機(jī)制和效率，上市公司的經(jīng)營績效是對公司治理效率最直接的反映。因此要研究股權(quán)分置改革對上市公司的績效影響，首先要分析股權(quán)分置改革前后股權(quán)結(jié)構(gòu)的變化，主要是流通股與非流通股比例的變化、股權(quán)集中度的變化以及股權(quán)制衡力度的變化。

通過對化工化纖行業(yè)選定的樣本公司在股權(quán)分置改革前后連續(xù)5年的流通股比例變化情況分析可以看出，除了遼通化工、沈陽化工、云維股份之外，其余的72家上市公司在股權(quán)分置改革之后，流通股的比例都逐年上升，到了2008年年底，大部分的樣本公司流通股比例已經(jīng)超過50%，有的已經(jīng)真正進(jìn)入全流通。根據(jù)前面理論分析，流通股的比例越大，公司的治理機(jī)制也就應(yīng)該更健全，治理效率也就越高。

通過對樣本公司的股權(quán)集中度的情況所做的統(tǒng)計分析，是以第一大股東持股比例指標(biāo)為代表，可以看出，“一股獨大”情況得以改善，股改前的第一大股東持股比例絕大多數(shù)都在40%～50%之間，有的甚至更高，股改后，到2008年年底，第一大股東的持股比例絕大多數(shù)降到了20%～40%之間，大多數(shù)在30%左右，只有遼通化工、川化股份、保定天鵝、瀘天化、云天化、巨化股份、滄州大化、太化股份、煙臺萬華、紅星發(fā)展、三友化工、神馬股份這幾家公司的第一大股東持股比例超過50%，不過可以發(fā)現(xiàn)，由于這幾家公司股改前的第一大股東持股比例高達(dá)60%～80%,所以總體還是下降趨勢?！耙还瑟毚蟆钡靡愿纳?，股權(quán)結(jié)構(gòu)得到優(yōu)化，從而完善了公司治理機(jī)制。

通過對企業(yè)股權(quán)結(jié)構(gòu)中股權(quán)制衡度的情況所作的統(tǒng)計分析，所選用的指標(biāo)是Z指數(shù)，即第一大股東持股數(shù)與第二大股東持股數(shù)的比值，該數(shù)值越大，說明制衡力度越弱；反之說明制衡力度越強(qiáng)。股改后，第一大股東控股比例越少，第二大股東就越能和第一大股東制衡，就越能對企業(yè)的經(jīng)營管理進(jìn)行監(jiān)督。尤其是處于經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)軌特殊時期，對中小投資者法律保護(hù)不完善的情況下，通過股東的內(nèi)部有效監(jiān)督，能有效阻止其掠奪行為和掏空現(xiàn)象的發(fā)生，保護(hù)中小投資者的利益。從表中可以看出，從2005年到2008年，該指標(biāo)基本是下降的，說明企業(yè)股東的制衡度越來越強(qiáng)，更有利于企業(yè)治理績效的提高。不過該指標(biāo)也不是說越小越好，需要結(jié)合第一大股東持股比例來看。如果第一大股東持股比例過低，同時該指數(shù)又很小，可能會有股權(quán)過于分散的危險，從以往的股權(quán)結(jié)構(gòu)研究來看，股權(quán)需要相對集中，過于分散并不有助于治理公司。

從以上對股權(quán)結(jié)構(gòu)在股改前后變化的統(tǒng)計分析中可以看出，化工化纖行業(yè)75家樣本公司的股權(quán)結(jié)構(gòu)基本得到了優(yōu)化。而股權(quán)分置改革和企業(yè)績效的關(guān)系，可以如下圖所示：

由此可以看出，股權(quán)分置改革對企業(yè)績效的影響并不是直接的，而是通過上述的傳導(dǎo)機(jī)制形成的：股改可以優(yōu)化上市公司的股權(quán)結(jié)構(gòu)，從而完善公司治理機(jī)制，最終提升企業(yè)的績效。

因此提出假設(shè)：股權(quán)分置改革能夠提升化工化纖行業(yè)的公司績效。

四、股權(quán)分置改革對化工化纖上市公司績效影響的實證分析

本文將運(yùn)用主成分分析法對股改前后化工化纖業(yè)75家上市公司經(jīng)營績效進(jìn)行對比分析。

1.績效指標(biāo)的選取。評價公司的績效是一項綜合性較強(qiáng)的工作，績效指標(biāo)大致可分為兩類：一類是財務(wù)指標(biāo)，另一類是在考慮財務(wù)指標(biāo)體系的同時融入了非財務(wù)指標(biāo)。筆者參考了財政部頒發(fā)的企業(yè)績效評價體系，選取盈利能力、償債能力、營運(yùn)能力、成長能力、股本擴(kuò)張能力五個評價指標(biāo)，具體如下表（表1）：

2.分析方法。表1雖然從不同角度反映了公司的績效指標(biāo)，但指標(biāo)之間彼此存在一定的相關(guān)性，因而所反映的信息在一定程度上會有重疊。因此本文選取了主成分分析法進(jìn)行分析，該方法是用降維的思想，把多項指標(biāo)化為少數(shù)的幾個綜合指標(biāo)，新建立的綜合指標(biāo)不僅可以保留原始指標(biāo)的主要信息，而且彼此之間還不相關(guān)，比原始指標(biāo)更優(yōu)越，能反映指標(biāo)貢獻(xiàn)度的大小。

3.樣本選擇與分析過程?；せw行業(yè)全面進(jìn)行股改的有102家上市公司，剔除掉部分ST以及一些數(shù)據(jù)不滿5年的公司，剩下75家上市公司。時間上，選取2004、2005、2006、2007、2008五年的相關(guān)指標(biāo)，因為這五年剛好是股改前后的時間段，這樣分析其結(jié)果更具有可靠性和可比性。

為了考察股權(quán)分置改革對上市公司績效的影響，我們把已知的75家公司5年的6項指標(biāo)區(qū)分為股改前和股改后。由于上市公司年度經(jīng)營狀況基本在上半年就已經(jīng)定型，因此，凡是在2006年7月以前完成股改的，當(dāng)年數(shù)據(jù)劃入股改后的數(shù)據(jù)，否則就劃入股改前的數(shù)據(jù)，并對各項數(shù)據(jù)以年為單位取平均數(shù)（主營業(yè)務(wù)收入增長率取幾何平均數(shù)，其他數(shù)據(jù)取簡單算術(shù)平均數(shù)）。

構(gòu)造標(biāo)準(zhǔn)化數(shù)據(jù)矩陣，令X1=年均凈資產(chǎn)收益率，X2=年均每股收益，X3=年均每股凈資產(chǎn)，X4=年均總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率，X5=年均資產(chǎn)負(fù)債率，X6=年均主營業(yè)務(wù)收入增長率，由于六個指標(biāo)的量綱都不一致，數(shù)量間的差異也很大，首先標(biāo)準(zhǔn)化處理，即將各種不同度量的指標(biāo)轉(zhuǎn)化為同度量的指標(biāo)，使各指標(biāo)之間具有可比性，標(biāo)準(zhǔn)化方程為：Zi=■。（過程略），得到股改前和股改后的標(biāo)準(zhǔn)化數(shù)據(jù)矩陣表。由于6個指標(biāo)間關(guān)聯(lián)程度有限，為了更好地分析股權(quán)分置改革對不同經(jīng)營狀態(tài)的公司的影響，故采用聚類分析中K－均值法對標(biāo)準(zhǔn)化數(shù)據(jù)進(jìn)行分類，并人為假定類別為3，分析結(jié)果略。

為了便于對股改前后的數(shù)據(jù)進(jìn)行比較，我們假定股改并不會改變公司所述的類別，分別對股改前后的數(shù)據(jù)根據(jù)其組別進(jìn)行主成分分析。

根據(jù)主成分分析的結(jié)構(gòu)，我們可以構(gòu)造3個全新的績效指標(biāo)如下：

y1=0.891x1+0.961x2+0.347x3-0.322x4+0.036x5+0.144x6

y2=0.245x1+0.003x2-0.760x3+0.256x4+0.696x5+0.694x6

y3=0.279x1+0.196x2-0.319x3+0.821x4-0.425x5-0.325x6

再根據(jù)這三個指標(biāo)，以及主成分分析中的方差解釋程度，計算出第一組中各公司的股改前的績效得分：

F1=0.32712y1+0.27820y2+0.19658y3

同樣的方法運(yùn)用SPSS對第一組公司股改后數(shù)據(jù)進(jìn)行主成分分析（略），結(jié)果如下：

為了判別第一組的公司經(jīng)過股改后績效是否得到統(tǒng)計上的顯著增加，現(xiàn)對第一組股改前后績效數(shù)據(jù)進(jìn)行獨立樣本配對t檢驗。相關(guān)計算表如下：

t統(tǒng)計量定義為：t=■，其中dˉ為績效（F）差值的均值，sd為績效差值的標(biāo)準(zhǔn)差，n為樣本大小。在樣本獨立及正態(tài)性假設(shè)下，該統(tǒng)計量應(yīng)該服從自由度n-1為的t分布。

構(gòu)造虛擬假設(shè)為H0:dˉ0；對于第一組而言，查表可得5%顯著性條件下，自由度為15的t分布（單側(cè)）臨界值為2.131。因此，該樣本未通過配對的t檢驗，即我們不能拒絕dˉ

但就個別公司而言，在第一組的16個公司中有11個公司的績效得分得到了提高，績效有所下降的五個公司其中三家下降幅度微弱，考慮到2008年經(jīng)濟(jì)危機(jī)大環(huán)境的影響，尤其化工化纖行業(yè)受原油價格影響較大，下降幅度比較大的是廣州浪奇和紅星發(fā)展。這兩家公司都是2005年底進(jìn)行的股改，第一大股東都是國有股，可以發(fā)現(xiàn)雖然他們股改較早，但至2008年年底，流通股的比例一直沒有大幅度提高，限售股比例依然較高，也就說他們尚未進(jìn)入真正意義上的全流通，第一大股東的持股比例也依然很高，都在45%以上，屬于絕對控股，從股權(quán)制衡度上來看，Z指數(shù)較高，紅星發(fā)展高達(dá)123.48，這更說明公司一股獨大的現(xiàn)象仍然存在。

采用上述方法對第二組和第三組進(jìn)行同樣的實證分析，第二組股改前后績效數(shù)據(jù)配對t檢驗結(jié)果顯示，5%顯著性條件下，自由度為24的t分布（單側(cè)）臨界值為2.0640）；第三組績效數(shù)據(jù)配對t檢驗結(jié)果顯示：5%顯著性條件下，自由度為33的t分布（單側(cè)）臨界值為2.0420））。

4.研究結(jié)論。通過對75家化工化纖行業(yè)上市公司的實證分析，初步得出了以下結(jié)論：

（1）股權(quán)分置改革后，化工化纖行業(yè)絕大多數(shù)上市公司的股權(quán)結(jié)構(gòu)得到了優(yōu)化，一股獨大的現(xiàn)象得到了改善，絕大多數(shù)的上市公司第一大股東的控股比例已經(jīng)降到了40%以內(nèi)，與國際上30%水平已很接近，加速了我國與國外證券市場接軌的步伐。

（2）總體而言，股權(quán)分置改革對上市公司經(jīng)營績效有著的積極影響，即參加股改的上市公司，股改之后公司的治理效率得到了提高，經(jīng)營業(yè)績也在上升，論證了股權(quán)分置改革的必要性。

（3）實證結(jié)果表明，絕大多數(shù)樣本公司在股改后的績效是顯著提升的，考慮到2008年的金融危機(jī)，化工化纖行業(yè)是一個原料和產(chǎn)品對進(jìn)出口依賴都比較大的行業(yè)，在這樣的背景下，能有這樣的結(jié)果可以說明股改的效果是好的。

[本論文是教育部人文社科研究規(guī)劃基金項目（07JA630008）、江蘇社科基金項目（07EYC067）成果之一]

參考文獻(xiàn)：

1.陳明賀.股權(quán)分置改革及股權(quán)結(jié)構(gòu)對公司績效影響的實證研究―基于面板數(shù)據(jù)的分析.南方經(jīng)濟(jì)，2007（2）

2.任俊琛,吳春梅.股權(quán)分置改革績效效應(yīng)研究一一基于深圳100指數(shù)樣木股的實證.商場現(xiàn)代化，2007（12）

3.董柳汕,關(guān)明坤.股權(quán)分置改革與公司治理績效關(guān)系的實證分析.遼寧石油化工大學(xué)學(xué)報，2007（3）

4.夏美芳.股權(quán)分置改革對上市公司績效的影響研究.復(fù)旦大學(xué)碩士論文，2008

5.徐杰.股權(quán)分置改革對我國上市公司績效影響研究.廈門大學(xué)碩士學(xué)位論文，2009

6.江南春.股權(quán)分置改革與公司價值的實證檢驗.商業(yè)時代，2009（1）

7.董梅生,查會瓊.股權(quán)分置改革前后上市公司績效變化的研究.技術(shù)經(jīng)濟(jì)，2007（4）

8.李旭旦.股權(quán)分置改革對上市公司業(yè)績的影響分析.商業(yè)時代，2007（12）

股權(quán)分置改革論文范文第3篇

面對股權(quán)分置改革所帶來的機(jī)遇和挑戰(zhàn)，國有上市企業(yè)必須緊緊地抓住這個千載難逢的好機(jī)遇，修改公司章程，調(diào)整機(jī)構(gòu)設(shè)置，引進(jìn)短缺人才，迎接挑戰(zhàn)，進(jìn)一步做大做強(qiáng)企業(yè)。

（一）修改公司章程

沒有規(guī)矩不成方圓。國家的根本大法是憲法，企業(yè)的根本大法是公司章程。因此，企業(yè)改革，章程先行。面對股權(quán)分置改革所帶來的機(jī)遇和挑戰(zhàn)，國有上市企業(yè)首先要做的就是修改公司章程。筆者認(rèn)為，國有上市企業(yè)修改公司章程重點應(yīng)放在以下幾個方面：

1、反惡意收購條款的增加。在股權(quán)分置前，國有上市企業(yè)的大股東所持股份均為非流通股，并且絕大多數(shù)都處于絕對控股的地位，極難引發(fā)收購事件，更不用說惡意收購事件。因此，當(dāng)初的公司章程中沒有反惡意收購條款不會造成任何消極影響。股權(quán)分置改革后，所有股份都具有了流通功能，極易引發(fā)收購事件，惡意收購隨時都可能出現(xiàn)。在此情況下，國有上市企業(yè)應(yīng)修改公司章程，增加反惡意收購條款，從企業(yè)內(nèi)部修筑一道防范惡意收購風(fēng)險的長城。

2、修改公司的股息政策。從理論上來講，一個公司的股息政策取決于三個方面：一是公司的盈利水平，二是公司后續(xù)發(fā)展的規(guī)劃，三是股東權(quán)益的維護(hù)。所以，如果盈利水平較高，上市公司在預(yù)留足夠的發(fā)展基金以后，往往會給股東以豐厚的股息回報。但從中國證券市場來看，國有上市企業(yè)特別是一些行業(yè)龍頭企業(yè)每年的利潤都非常高，分紅卻非常吝嗇，股票投資者如果持股到年底，收益率反而低于同期銀行存款。這從客觀上打擊了市場的投資熱情，助長了投機(jī)的欲望。在股權(quán)分割的狀態(tài)下，部分企業(yè)的股價由于流通股份額較小而能在投機(jī)氛圍中保持在較高的位置。股權(quán)分置改革完成后，全部股票都可流通，這些股票對投資者的吸引力將大大降低，這種狀態(tài)就再難保持。再加上國有上市企業(yè)運(yùn)作相對規(guī)范，如果維持現(xiàn)有的股息政策，國有上市企業(yè)的股票就會淪為投資者集體“用腳投票”的對象，維持股價穩(wěn)定的目標(biāo)就要落空。因此，要想實現(xiàn)維持股價穩(wěn)定的目標(biāo)，就必須修改現(xiàn)行的股息政策，在保證為企業(yè)后續(xù)發(fā)展預(yù)留足夠資金的前提下，盡可能多地給予投資者派發(fā)現(xiàn)金紅利，用企業(yè)利潤的高速、穩(wěn)定增長和豐厚的股息留住投資者。

（二）調(diào)整經(jīng)營方略

在股權(quán)分置改革前，大股東對國有上市企業(yè)的控股比例普遍非常高，絕大部分超過65%，有些甚至在90%以上。控股比例過高，在經(jīng)營決策上容易造成“一言堂”的局面，歷年來為市場所詬病?？毓杀壤^高，也不利于大股東充分利用自身資源進(jìn)行產(chǎn)業(yè)整合。因此，在股權(quán)分置改革后，對于國有上市企業(yè)的大股東而言，可以利用股權(quán)分置所帶來的股票流通便利，減少對本企業(yè)的絕對控制比例（筆者認(rèn)為，控股51%就已經(jīng)足夠了，超過這個比例都屬于資源浪費），同時，通過相對控股等方式，增加對產(chǎn)業(yè)內(nèi)上下游企業(yè)的控制，整合資源，優(yōu)化產(chǎn)業(yè)鏈。

（三）調(diào)整機(jī)構(gòu)設(shè)置

股權(quán)分置改革后，原來沒有設(shè)立獨立的資本運(yùn)作部門的，應(yīng)增高獨立的資本運(yùn)作部門。原來設(shè)立了資本運(yùn)作部門的，則要應(yīng)進(jìn)一步完善原有的資本運(yùn)作部門。同時，相應(yīng)增設(shè)股價研究部門，專門研究國內(nèi)外市場的動態(tài)和本公司股票價格走勢，分析產(chǎn)業(yè)鏈上下游企業(yè)股票的投資價值，為資本運(yùn)作部門提供具有專業(yè)水準(zhǔn)的決策參考。

（四）引進(jìn)短缺人才

面對股權(quán)分置后股份流通的管理和資本運(yùn)作力度加強(qiáng)的需要，國有上市企業(yè)應(yīng)著手調(diào)整人才引進(jìn)計劃，加緊引進(jìn)資本運(yùn)作人才和股票市場運(yùn)作人才。吸引和留住人才的關(guān)鍵是高薪和股權(quán)激勵。國姿委已經(jīng)在著手研究國有上市企業(yè)建立股權(quán)激勵的政策，國有上市企業(yè)也必須著手研究一套適合于本企業(yè)的股權(quán)激勵具體辦法，在國資委相關(guān)政策制訂和頒布以后，立即著手實施。

參考文獻(xiàn)：

1、黃敏，“還原法”實現(xiàn)國有股減持，前沿，2004年第1期；

2、林蘭，寶鋼集團(tuán)再投20億護(hù)盤，股權(quán)分置改革專網(wǎng)（/gqfz/），2005年10月13日；

3、聞?wù)倭?、夏麗華，G股公司將率先試行股權(quán)激勵，中證網(wǎng)（/），2005年11月15日；

股權(quán)分置改革論文范文第4篇

【關(guān)鍵詞】 股權(quán)分置； 國有控股； 機(jī)構(gòu)投資者； 治理作用； 盈余管理

一、概述

所有權(quán)結(jié)構(gòu)對公司治理和業(yè)績表現(xiàn)有重要影響，已有研究主要從公司業(yè)績角度探討國有控股的治理特征，而借助盈余管理分析國有控股治理特征的研究相對較少。那么，國有控股對公司盈余管理究竟有怎樣的影響？

我國自1998年大力發(fā)展機(jī)構(gòu)投資者以來，機(jī)構(gòu)投資者對資本市場產(chǎn)生了日益重要的影響。與西方成熟資本市場不同，在我國國有股“一股獨大”普遍存在的情況下，機(jī)構(gòu)投資者能否對大股東的行為真正起到有效的監(jiān)督作用？

股權(quán)分置改革后，非流通股可以在股票市場上流通。對于國有和非國有公司而言，機(jī)構(gòu)投資者的交易行為會刺激被投資公司行為的短期化？還是機(jī)構(gòu)投資者在公司治理中更能發(fā)揮積極的監(jiān)管作用尚需實證檢驗。

本文從盈余管理的角度，研究了股權(quán)分置改革前后，控制了關(guān)聯(lián)方影響下，國有控股和機(jī)構(gòu)投資者的治理效應(yīng)，并且將國有控股與機(jī)構(gòu)投資者在公司治理方面的交互作用考慮在內(nèi)。研究結(jié)果發(fā)現(xiàn)，事件期國有控股公司盈余管理水平顯著低于非國有公司；隨著機(jī)構(gòu)投資者持股比例的增加，只有非國有公司的盈余管理水平顯著降低；股權(quán)分置改革后，機(jī)構(gòu)投資者的積極治理作用，即對盈余管理的監(jiān)督管理作用得到加強(qiáng)。

本文的貢獻(xiàn)主要在于以下兩方面：一是在研究國有控股公司與非國有控股公司盈余管理水平對比時考慮了關(guān)聯(lián)方交易的影響；二是以股權(quán)分置改革為背景進(jìn)行研究，分別研究了股權(quán)分置改革后，機(jī)構(gòu)投資者對國有控股公司與非國有控股公司的不同影響，從盈余質(zhì)量的角度檢驗了股權(quán)分置改革的成效。

二、樣本選取及計量模型

（一）樣本的選取

本文選取了我國上市公司2005年至2010年的數(shù)據(jù)，并將2005—2007年作為股改未完成期間，將2008—2010年作為股改已完成期間進(jìn)行研究。本報告數(shù)據(jù)均采用面板數(shù)據(jù)，考慮到數(shù)據(jù)的一貫性以及本報告對“股改完成前后”這一因素的說明，篩選的樣本公司為2004—2010年持續(xù)存在的公司。按照證監(jiān)會老行業(yè)分類標(biāo)準(zhǔn)，最終篩選出987家深滬兩市的A股上市公司樣本。本報告中所使用的數(shù)據(jù)通過CSMAR數(shù)據(jù)庫和萬德數(shù)據(jù)庫獲得。

（二）盈余管理測度方法

本研究利用基于行業(yè)分類的橫截面修正Jones(1991)模型估計公司盈余管理水平。

其中，TAj，t為企業(yè)j第t年的總體應(yīng)計利潤；?駐REVj，t表示企業(yè)j第t年的主營業(yè)務(wù)收入的增加值；?駐RECj，t為企業(yè)j第t年的應(yīng)收賬款的增加值；PPEj，t表示企業(yè)j第t年的固定資產(chǎn)。

將模型（1）中系數(shù)的估計值帶入模型（2），得到每個公司每年的非操縱性應(yīng)計利潤：

運(yùn)用模型（3）即可得到公司盈余管理的變量：操縱性應(yīng)計利潤DA：

（三）測度國有控股與機(jī)構(gòu)投資者治理效應(yīng)的回歸模型

在全樣本條件下，用模型（4）考察國有控股公司的盈余管理水平是否顯著低于非國有企業(yè)、機(jī)構(gòu)投資者持股比例對國有控股公司盈余管理水平的影響，以及機(jī)構(gòu)投資者與國有控股的交互影響。

其中，|DA|為操縱性應(yīng)計利潤，作為公司盈余管理水平的變量；PIS是機(jī)構(gòu)投資者持股比例，機(jī)構(gòu)投資者包括基金、券商、券商理財產(chǎn)品、QFII、保險公司、社?；?、企業(yè)年金、信托公司和財務(wù)公司。本文采用的計算機(jī)構(gòu)投資者持股比例的方法為：機(jī)構(gòu)投資者持股比例=（第三季度末機(jī)構(gòu)投資者持股數(shù)量/第三季度末總股數(shù)）×100。CONT為公司是否為國有控股公司的虛擬變量，本報告選取實際控制人為國有企業(yè)、民營企業(yè)、國有機(jī)構(gòu)、開發(fā)區(qū)、事業(yè)單位的公司作為國有企業(yè)，其CONT取0，其余為非國有企業(yè)，CONT取1。

NOI為營業(yè)外收入/營業(yè)收入；SIZE為公司規(guī)模，等于年末資產(chǎn)總額的自然對數(shù)；LEV為公司財務(wù)杠桿，等于年末負(fù)債總額除以年末資產(chǎn)總額；ROA是公司的盈利能力，等于當(dāng)年稅后利潤除以年末資產(chǎn)總額；MB是公司的投資機(jī)會，它等于年末公司市場價值除以賬面價值；LTA為公司滯后一期的應(yīng)計利潤；AUD為會計師事務(wù)所類型的虛擬變量，如果會計事務(wù)所為國際四大會計師事務(wù)所，則AUD=1，否則AUD=0；OPIN為審計意見類型的虛擬變量，如果審計意見為標(biāo)準(zhǔn)無保留意見，則OPIN=1，否則OPIN=0。

根據(jù)股改完成情況，將樣本觀測期分為股改前后兩段，分別對全體上市公司、國有上市公司、非國有上市公司的相關(guān)變量進(jìn)行多元回歸，考察股改前后機(jī)構(gòu)投資者和國有控股對公司盈余管理水平的影響。

三、實證過程與結(jié)果

（一）描述性統(tǒng)計結(jié)果

1.樣本分布（表1）

根據(jù)上述標(biāo)準(zhǔn)，我們得到2005年至2010年共5 922個研究樣本。其中國有公司樣本占全部樣本的65.35%，說明我國上市公司大部分為國有公司；機(jī)構(gòu)投資者持股占全部樣本的92.82%，表明我國絕大多數(shù)的上市公司均有機(jī)構(gòu)投資者參股。

檢驗結(jié)果表明，國有控股和機(jī)構(gòu)投資者持股之間的關(guān)聯(lián)在1%水平上顯著，說明國有公司中機(jī)構(gòu)持股公司比例顯著高于非國有公司中機(jī)構(gòu)持股公司比例。

2.基本描述統(tǒng)計（全樣本條件下，表2）

從全樣本來看，操縱性應(yīng)計利潤（|DA|）的最大值和最小值分別為2.03393和0.00001，表明我國上市公司或多或少都存在一定程度的盈余管理行為。進(jìn)一步考察發(fā)現(xiàn)有62.75%的樣本小于均值，說明大部分公司盈余管理水平較低。

機(jī)構(gòu)投資者持股比例（PIS）的平均值為22.8588669，這個比例遠(yuǎn)遠(yuǎn)低于美國上市公司機(jī)構(gòu)投資者持股比例的均值36.89%（Koh，2007），說明在我國機(jī)構(gòu)投資者盡管發(fā)展迅速，但仍然遠(yuǎn)遠(yuǎn)比不上西方國家的規(guī)模；

通過對PIS、LEV、ROA、MB的最小值和最大值比較，發(fā)現(xiàn)我國上市公司在機(jī)構(gòu)投資者持股比例、財務(wù)杠桿、盈利能力和成長性方面均存在較大差異；AUD的中位數(shù)為0，說明中國大部分公司的報表不是由四大審計所審計的；OPIN的中位數(shù)為1，說明中國大部分上市公司所得到的審計意見屬于標(biāo)準(zhǔn)無保留審計意見。

（二）多元回歸分析結(jié)果（表3）

由表3可看出：在全樣本回歸中，CONT的回歸系數(shù)顯著為正，表明非國有企業(yè)盈余管理水平顯著高于國有企業(yè)；機(jī)構(gòu)持股比例（PIS）的估計系數(shù)為負(fù)，但不顯著，說明機(jī)構(gòu)投資者持股對國有企業(yè)的盈余管理水平無顯著影響；PIS×CONT的估計系數(shù)顯著為負(fù)，表明相對于國有企業(yè)來說，隨著機(jī)構(gòu)投資者持股比例的增加，非國有企業(yè)與國有企業(yè)盈余管理水平下降幅度存在顯著的差異，非國有企業(yè)正向盈余管理水平顯著降低。

在分樣本回歸中，國有企業(yè)股改完成前的（PIS估計系數(shù)）顯著為正，說明機(jī)構(gòu)投資者的頻繁交易使國企經(jīng)理人只關(guān)注當(dāng)期利潤，刺激了被投資公司行為的短期化，沒有發(fā)揮積極的公司治理作用；股改完成后PIS的估計系數(shù)不顯著，說明機(jī)構(gòu)投資者治理效應(yīng)較之前有了改善。非國有企業(yè)在股改完成前不顯著，股改完成后顯著為負(fù)，這說明非國有企業(yè)股改完成后機(jī)構(gòu)投資者的積極治理作用得到增強(qiáng)。

綜合以上兩點，研究表明：股權(quán)分置改革完成前，機(jī)構(gòu)投資者持股比例與國有企業(yè)盈余管理水平正相關(guān)，與非國有企業(yè)盈余管理水平不相關(guān)；股權(quán)分置改革完成后，機(jī)構(gòu)投資者持股比例與國有企業(yè)盈余管理水平不相關(guān)，與非國有企業(yè)盈余管理水平負(fù)相關(guān)。進(jìn)一步可以說明股改前，機(jī)構(gòu)投資者監(jiān)督與制衡的作用未能很好地發(fā)揮，股權(quán)分置改革完成后，這一現(xiàn)象有所緩解，其積極治理作用得到增強(qiáng)。

四、結(jié)論

股權(quán)分置改革完成后，流通股與非流通股的地位平等，使得持有流通股的機(jī)構(gòu)投資者可以通過增持股份等方式提高其投票權(quán)和話語權(quán)，從而在公司治理事務(wù)中表達(dá)自身的意見。股改之后機(jī)構(gòu)投資者的治理效力在國有企業(yè)和非國有企業(yè)都有了明顯的改善。本研究一定程度上印證了股改對我國股票市場自由化的積極作用。

根據(jù)本文的研究結(jié)果，筆者提出如下政策建議以減少上市公司的盈余管理行為。第一，加強(qiáng)信息披露。盈余管理的產(chǎn)生主要是由于企業(yè)內(nèi)外部信息的不對稱造成的。加強(qiáng)信息披露，提高審計質(zhì)量，減少信息不對稱，是降低盈余管理的有效方法。第二，大力發(fā)展機(jī)構(gòu)投資者。機(jī)構(gòu)投資者能監(jiān)督控股股東和管理層，能有效抑制盈余管理。發(fā)展機(jī)構(gòu)投資者，使越來越多的機(jī)構(gòu)投資者以外部大股東的身份參與公司治理，是抑制盈余管理的重要途徑。第三，深化股權(quán)分置改革。我國許多上市公司的控股方（多為國有控股）在股改后，仍擁有壓倒性的股權(quán)優(yōu)勢，能容易地通過操縱管理層來進(jìn)行盈余管理。因此，深化股權(quán)分置改革，使國有股向非國有股轉(zhuǎn)變、非流通股向流通股轉(zhuǎn)變，對有效抑制盈余管理具有重要的現(xiàn)實意義。

【參考文獻(xiàn)】

［1］ 薄仙慧，吳聯(lián)生.國有控股和機(jī)構(gòu)投資者的治理效應(yīng)：盈余管理視角［J］.經(jīng)濟(jì)研究，2009（2）：91-89.

［2］ 程書強(qiáng).機(jī)構(gòu)投資者持股與上市公司會計盈余信息關(guān)系實證研究［J］.管理世界，2006（9）：129-136.

［3］ 高雷，張杰.公司治理、機(jī)構(gòu)投資者與盈余管理［J］.會計研究，2008（9）：64-72.

［4］ 申慧慧,黃張凱,吳聯(lián)生.股權(quán)分置改革的盈余質(zhì)量效應(yīng)［J］.會計研究，2009（8）：40-48.

［5］ 翁洪波.中國上市公司機(jī)構(gòu)投資者的股東積極主義行為研究［D］.廈門：廈門大學(xué)博士學(xué)位論文，2008：1-145.

［6］ 姚頤，劉志遠(yuǎn)，王健.股權(quán)分置改革、機(jī)構(gòu)投資者與投資者保護(hù)［J］.金融研究，2007（11）.

［7］ 肖迪.股權(quán)分置改革、機(jī)構(gòu)投資者與市場反應(yīng)——來自中國上市公司的實證研究［J］.財會通訊，2010（4）：24-29.

［8］ 石良平，李洋.機(jī)構(gòu)投資者介入公司治理的作用研究［J］.上海經(jīng)濟(jì)研究，2007（7）：83-90.

［9］ 鄧可斌,唐小艷.機(jī)構(gòu)投資者真的有助于降低盈余管理嗎?——來自中國上市公司混合與平衡面板數(shù)據(jù)的證據(jù)［J］.產(chǎn)業(yè)經(jīng)濟(jì)研究，2010（5）：71-86.

［10］ 黃謙.中國證券市場機(jī)構(gòu)投資者與上市公司盈余管理關(guān)聯(lián)性的研究［J］.當(dāng)代經(jīng)濟(jì)研究，2009，31（4）：108-128.

［11］ 雷光勇,劉慧龍.大股東控制、融資規(guī)模與盈余操縱程度［J］. 管理世界，2006（1）：129-172.

［12］ 王新霞，劉志勇，孫婷.股權(quán)分置改革對股權(quán)結(jié)構(gòu)與公司績效關(guān)系變遷的影響機(jī)理及實證分析［J］.上海經(jīng)濟(jì)研究，2011（2）：63-72.

［13］ 吳曉求.股權(quán)流動性分裂的危害——中國資本市場為什么必須進(jìn)行全流通變革［J］. 財貿(mào)經(jīng)濟(jì)，2004（5）.

［14］ 王亞平，吳聯(lián)生，白云霞.中國上市公司盈余管理的頻率與幅度［J］.經(jīng)濟(jì)研究，2005（12）：102-112.

［15］ Aharony , J1 , C1 J1 Lee , and T1 J1 Wong,Financial Packaging of IPO Firms in China, Journal of Accounting Research，2000（38）.

［16］ Aharony, J., J. Wang and H. Yuan,Tunneling as an Incentive for Earnings Management during the IPO Process in China［J］.Journal of Accounting and Public Policy,2010（29）：1-26.

股權(quán)分置改革論文范文第5篇

[關(guān)鍵詞]股票市場；實體經(jīng)濟(jì)；敏感度

[作者簡介]賈傅麟，華中師范大學(xué)經(jīng)濟(jì)學(xué)院本科生，湖北武漢430079

[中圖分類號]F830.91　[文獻(xiàn)標(biāo)識碼]A　[文章編號]1672―2728(2008)11―0026―03

一、引言

由于歷史的原因和人們認(rèn)識上的不足，中國的股票市場在發(fā)展過程中存在一系列問題，除了全球股票市場共同面臨的透明度等問題外，我們的制度設(shè)計也存在嚴(yán)重的缺陷。其中，股權(quán)分置制度設(shè)計將上市公司的股權(quán)分為流通股和非流通股，導(dǎo)致了上市公司資金使用效率低下、業(yè)績不斷下滑、關(guān)聯(lián)交易盛行、內(nèi)部交易頻繁等問題。同時股權(quán)分置使廣大中小股民的利益不能得到有效維護(hù)，嚴(yán)重?fù)p害了中國股票市場持續(xù)發(fā)展的基礎(chǔ)，使中國股票市場的發(fā)展缺乏一個具有共同利益趨向的制度平臺，這也是我們推進(jìn)股權(quán)分置改革的原因所在。股權(quán)分置改革試圖從制度上“再造”中國股票市場，對中國的股票市場發(fā)展具有里程碑式意義。當(dāng)股權(quán)分置這個支撐中國股票市場運(yùn)行15年之久的制度不復(fù)存在時，中國股票市場將會發(fā)生什么樣的變化?理論上看，中國的股票市場會在許多方面發(fā)生深刻的變化。如資產(chǎn)估值功能完善，上市公司的股權(quán)結(jié)構(gòu)高度分散化，股票市場對實體經(jīng)濟(jì)的敏感度會有所提高，市場的投資理念將會從追求價差收益變成注重收益與風(fēng)險的分配等。

對于我國股票市場走勢與實體經(jīng)濟(jì)發(fā)展關(guān)系，國內(nèi)有許多學(xué)者研究過。一種觀點認(rèn)為股市與宏觀經(jīng)濟(jì)有正相關(guān)關(guān)系。殷醒民、謝潔(2001)發(fā)現(xiàn)我國股市規(guī)模的擴(kuò)大、交易率的提高增加了國有單位的固定資產(chǎn)投資、加快了企業(yè)的技術(shù)進(jìn)步，推動了我國經(jīng)濟(jì)更快增長，因而，股票市場與經(jīng)濟(jì)增長之間有很強(qiáng)的正相關(guān)性；劉柯杰(2003)的結(jié)論表明，股票市場分散風(fēng)險能力的提高能夠顯著地促進(jìn)經(jīng)濟(jì)增長。另一種觀點認(rèn)為股市與宏觀經(jīng)濟(jì)之間沒有關(guān)系甚至呈現(xiàn)負(fù)相關(guān)關(guān)系。韓廷春(2002)實證分析認(rèn)為股市對宏觀經(jīng)濟(jì)反映甚微，甚至產(chǎn)生了顯著的負(fù)相關(guān)；戴麗娜(2008)實證分析認(rèn)為經(jīng)濟(jì)增長對股市規(guī)模方面有一定的影響，但股市規(guī)模對經(jīng)濟(jì)增長的作用不大。

近年來國內(nèi)學(xué)術(shù)界對股權(quán)分置改革的研究在近年來也不斷增加，學(xué)者們大多研究是股權(quán)分置改革對公司治理、上市公司的股價及股票市場的有效性影響。就股權(quán)分置改革對股票市場對實體經(jīng)濟(jì)的敏感度問題，國內(nèi)也有一些學(xué)者研究過。何麗芬(2008)利用最小二乘回歸法(OLS)對貸款額、股票市場融資額與GDP的關(guān)系進(jìn)行回歸，發(fā)現(xiàn)2005年是我國股票市場發(fā)揮經(jīng)濟(jì)晴雨表作用的重要轉(zhuǎn)折點。本文應(yīng)用季度時間序列數(shù)據(jù)進(jìn)行實證檢驗，兩個樣本期間分別為1992年第1季度到2004年第4季度，1992年第1季度到2007年第4季度。第二個樣本區(qū)間之所以選取1992年為起點的季度數(shù)據(jù)，是基于股改距今的時間較短的原因，樣本量太少使回歸失去意義。本文采取的這種處理方式就是為了有效地避免這種問題。數(shù)據(jù)來源中國統(tǒng)計局公布的數(shù)據(jù)、國研網(wǎng)統(tǒng)計數(shù)據(jù)庫以及《中國季度國內(nèi)生產(chǎn)總值核算歷史資料(1992―2001)》。

二、實證分析

為了對中國股票市場發(fā)展對實體經(jīng)濟(jì)敏感度實證分析，論文構(gòu)造兩組指標(biāo)：一是反映實體經(jīng)濟(jì)的指標(biāo)，二是描述股票市場發(fā)展?fàn)顩r的指標(biāo)。實體經(jīng)濟(jì)指標(biāo)選取國內(nèi)生產(chǎn)總值(GDP)的季度值，股票發(fā)展指標(biāo)選取季度滬市綜合指數(shù)。由于國內(nèi)生產(chǎn)總值季度值中有較強(qiáng)的季節(jié)因素，所以有必要進(jìn)行消除，本文采用的是移動平均比率法進(jìn)行季節(jié)調(diào)整。設(shè)x表示季度滬市綜合指數(shù)，Y表示調(diào)整后季度GDP，為了量綱一致以及消除異方差的影響，本文以LX、LY兩個變量進(jìn)行回歸分析(LX、LY分別為x、Y的自然對數(shù)值)。

1　序列根檢驗

由于LX、LY都為時間序列，具有非平穩(wěn)性，若直接進(jìn)行OLS回歸容易導(dǎo)致“謬誤回歸”，所以先進(jìn)行兩次ADF檢驗。

(1)1992～2004年時間序列檢驗。序列LX單位根檢驗的統(tǒng)計量的值為－1.292998，大于顯著水平1％的臨界值-3.5653；DLX單位根檢驗的統(tǒng)計量的值為7.508509，小于顯著水平1％的臨界值－3.5682。序列LY單位根檢驗的統(tǒng)計量的值為－3.490642，大于顯著水平1％的臨界值－3.5653；DLY單位根檢驗的統(tǒng)計量的值為-4.367683，小于顯著水平1％的臨界值－3.5682。因此，時間序列LX、LY為I(1)序列(DLX、DLY分別代表LX、LY的一階差分形式)。

(2)1992～2007年時間序列檢驗。序列LX單位根檢驗的統(tǒng)計量的值為0.462107，大于顯著水平1％的臨界值－3.5380；DLX單位根檢驗的統(tǒng)計量的值為－6.177601，小于顯著水平1％的臨界值－3.5398。序列LY單位根檢驗的統(tǒng)計量的值為－1.054803，大于顯著水平1％的臨界值－3.5380；DLY單位根檢驗的統(tǒng)計量的值為-6.145324，小于顯著水平1％的臨界值－3.5398。因此，時間序列LX、LY為I(1)序列(DLX、DLY分別代表LX、LY的一階差分形式)。

2　協(xié)積檢驗

兩個樣本時間序列都是I(1)序列，都是非平穩(wěn)的，不能直接進(jìn)行OLS回歸，否則就會導(dǎo)致“謬誤回歸”。但如果LX、LY的一個線性組合是平穩(wěn)的，那么LX、LY這兩個非平穩(wěn)經(jīng)濟(jì)變量之間存在著一個長期穩(wěn)定的關(guān)系。本文采用德賓一沃森(CRDW)方法對兩個樣本時間序列分別進(jìn)行檢驗。

(1)1992～2004年時間序列檢驗。用EViews3.1軟件將LY對LX回歸，得到如下結(jié)果：

LY=4.196044+0.792625*Lx.d=0.2163812=0.501786

得到d=0.216381小于10％的臨界值0.322，所以接受d=0的假設(shè)，意味著LX、LY之間不存在協(xié)積關(guān)系。

(2)1992―2007年時間序列檢驗。用EViews3.1軟件將LY對LX回歸，得到如下結(jié)果：

LY=3.732178+0.874653*LX.d=0.1591192=0.529216

得到d=0.159119小于10％的臨界值0.322，所以接受d=0的假設(shè)，意味著LX、LY之間不存在協(xié)積關(guān)系。

兩次回歸結(jié)果表明，我國股票價格指數(shù)與宏觀經(jīng)濟(jì)之間不存在一個長期穩(wěn)定的關(guān)系，即股改前后股票市場對實體經(jīng)濟(jì)的敏感度都比較低。

3　VAR回歸分析

由于兩個樣本時間序列都不能進(jìn)行OLS回

歸，為了分析兩個樣本時間序列的敏感度之間的數(shù)量關(guān)系，本文采用VAR(向量自回歸模型)回歸分析。由于同時引入同一變量的幾個滯后項，可能會因為多重共線，產(chǎn)生每個估計系數(shù)在統(tǒng)計上不顯著，但基于標(biāo)準(zhǔn)的F檢驗，它們又是顯著的問題。因此本文的滯后期選為2。兩次回歸方程如表1。

從1992―2004年時間序列VAR回歸結(jié)果來看，股票價格指數(shù)對季度GDP的影響系數(shù)都很小并且負(fù)相關(guān)。季度GDP對股票價格指數(shù)有明顯作用，季度GDP的滯后第一期與股票價格指數(shù)存在相反關(guān)系，作用較明顯；季度GDP的滯后第二期與股票價格指數(shù)存在正相關(guān)，作用也比較明顯。兩個方程的擬合優(yōu)度都比較高。

從1992―2007年時間序列VAR回歸結(jié)果來看，股票價格指數(shù)對季度GDP的影響系數(shù)都很小，但相對于前者的負(fù)相關(guān)而言有了改進(jìn)。季度GDP對股票價格指數(shù)有明顯作用，季度GDP的滯后第一期與股票價格指數(shù)存在相反關(guān)系，但相對于前者而言負(fù)相關(guān)減弱了；季度GDP的滯后第二期與股票價格指數(shù)存在正相關(guān)，正相關(guān)也減弱了，但比起滯后第一期減量少些。

兩次回歸結(jié)果表明，股改后股票市場對實體經(jīng)濟(jì)的敏感度略大于股改前股票市場對實體經(jīng)濟(jì)的敏感度。

4　Granger因果關(guān)系檢驗

為了更好地分析價格指數(shù)與GDP的關(guān)系，本文采用Granger因果檢驗方法分析價格指數(shù)的增長變量(DLX)與GDP的增長變量(DLY)之間的因果關(guān)系。由于DLX、DLY是平穩(wěn)的，滿足Grangei因果檢驗的條件。兩次檢驗結(jié)果如表2。

可以看出，兩個樣本時間數(shù)列的檢驗結(jié)果一樣：從股票價格指數(shù)增長到經(jīng)濟(jì)增長不存在因果關(guān)系，從經(jīng)濟(jì)增長到股票價格指數(shù)增長存在因果關(guān)系。

三、結(jié)論

通過以上兩個樣本時間序列實證分析，我們可以得到以下兩個結(jié)論：

1　自股票市場建立至今，我國股票市場走勢與宏觀經(jīng)濟(jì)運(yùn)行相關(guān)關(guān)系不顯著，甚至相互背離。協(xié)積檢驗、VAR回歸、Granger因果檢驗的結(jié)果表明，股票市場的價格指數(shù)對宏觀經(jīng)濟(jì)的影響系數(shù)較小、不顯著，有些背離宏觀經(jīng)濟(jì)增長；宏觀經(jīng)濟(jì)增長在一定程度上能夠在股票價格指數(shù)上得到體現(xiàn)，但宏觀經(jīng)濟(jì)的相鄰滯后兩期對價格指數(shù)的作用相反，兩者的綜合影響較小。