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摘要

本文首先對風險投資的概念、發(fā)展歷史做了大概的介紹，分析了風險投資對一國的經濟發(fā)展與國力的提升的重要性。接下來對國外的相對完善的風險投資法律環(huán)境做了探討與研究，明確了法律環(huán)境對風險投資發(fā)展的重要性，并對我國風險投資的法律環(huán)境現(xiàn)狀尤其是不足進行了分析。

本文的核心問題是探討如何結合中國國情，對我國風險投資的法律環(huán)境進行優(yōu)化與完善，使之能更好地保護和促進我國風險投資業(yè)的發(fā)展。

作者提出為達到促進風險投資快速發(fā)展的目的，需要國家通過立法對風險投資業(yè)進行大力扶持與政策傾斜，并通過市場化運作機制來保持其活力，根據(jù)風險投資的高風險高收益的特點，強調在風險投資領域的立法應該以效率優(yōu)先為原則。

對如何優(yōu)化風險投資的法律環(huán)境，作者提出在要在提高風險投資的供給與需求規(guī)模，提升風險投資的投資效率與效益，保證風險投資的退出機制完善與渠道暢通等幾個大的方面作為著眼點，來梳理修改現(xiàn)有的法律，并在必要的時候創(chuàng)立我國的風險投資法,使當前散見于多部法律或地方法規(guī)條例中的關于風險投資的有關規(guī)定更加系統(tǒng)化和具備全國范圍內的一致性。

具體而言，作者提出要對下述幾個方面進行法律完善，以促進風險投資在我國的快速發(fā)展：一是要對風險投資的主體放寬限制，特別是對社保金等機構投資者的風險投資準入問題開閘，這是必要的和也是可行的；二是通過法律技術條款的規(guī)定，比如單個投資項目投資占總資本額的比例等相關規(guī)定，使風險投資既可以盡可能地獲得投資收益，又防止風險投資過分搏弈而帶來過大的風險；通過法律政策規(guī)定的傾斜，促進風險投資的有效供給和有效需求同步擴大；在風險投資機構和創(chuàng)業(yè)企業(yè)層面上設計出最利于風險投資運行效率的法人或組織的治理結構和制度；充分利用稅收法律制度的調節(jié)作用和其他必要的優(yōu)惠政策規(guī)定，來刺激風險投資業(yè)的快速發(fā)展；完善風險投資的退出法律，包括風險投資機構從創(chuàng)業(yè)企業(yè)的退出以及風險投資人從風險投資機構的退出機制與渠道暢通的法律優(yōu)化；促進科技創(chuàng)新，加大對知識產權的保護力度，是保護高科技創(chuàng)業(yè)企業(yè)發(fā)展的必然，也是作為創(chuàng)業(yè)企業(yè)投資企業(yè)快速發(fā)展的保障，相關問題的執(zhí)法力度需要進一步加大。

論文接下來對當前涉及風險投資的幾個熱點問題，諸如MBO的法律問題、創(chuàng)業(yè)板的設立與上市條件、國際游資的限制以及外資對中國骨干企業(yè)的并購的規(guī)范管理等提出了自己的看法。最后，文章對一部適合中國國情的風險投資法應該擁有的大致框架給出了自己的設計構想。

關鍵詞：風險投資；法律環(huán)境；優(yōu)化；完善

引言

風險投資的發(fā)展歷史表明，作為高新技術產業(yè)發(fā)展的催化劑和經濟增長的發(fā)動機，風險投資業(yè)的發(fā)展對一個國家經濟的發(fā)展至關重要。所以各個國家對風險投資業(yè)的發(fā)展都給予極大的重視，努力優(yōu)化風險投資在本國發(fā)展的環(huán)境，減少其發(fā)展路途中的障礙，提供各種必要的支持和優(yōu)惠條件。

在風險投資業(yè)發(fā)展的環(huán)境優(yōu)化中，促進風險投資發(fā)展的法律環(huán)境顯得格外重要。因為法律與政策環(huán)境是風險投資賴以發(fā)展的最重要的宏觀環(huán)境之一。在筆者看來，風險投資的法律環(huán)境的重要性與國家宏觀經濟發(fā)展環(huán)境的重要性一起構成了影響風險投資發(fā)展的最重要的方面，值得深入研究。

我國風險投資業(yè)的發(fā)展只有短短20年的時間，雖然期間也有過波折，但總體而言發(fā)展迅速，特別是近幾年，可以用日新月異、突飛猛進來形容風險投資發(fā)展的現(xiàn)狀。而理論界對風險投資的相關問題的研究同樣越來越細致，提出了很多看法與建議。許多好的研究成果已經影響到相關國家政策的制定，一批法律采用了相關學者專家的意見進行了修改。

本文正是通過對風險投資法律環(huán)境因素的探索與研究，提出了自己對風險投資法律完善的看法。一、風險投資的概念、發(fā)展歷程與現(xiàn)狀

（一）風險投資的概念

風險投資作為一個概念，是從國外引進的。根據(jù)國外一些機構或組織的定義，有的側重將風險投資看作一種資本，有的側重將風險投資看作是一種行為。比如美國風險投資協(xié)會（NationalVentureCapitalAssociation）是這樣定義風險投資的：“所謂的風險投資，是指由專業(yè)的投資者投資于新興的快速發(fā)展的有巨大競爭潛力的企業(yè)中的一種權益資本?！盵①]這里的核心詞顯然是權益資本。而歐洲風險投資協(xié)會（EuropeanVentureCapitalAssociation）則強調了風險投資的行為特征：風險投資是一種由專門的投資公司投向有巨大發(fā)展?jié)摿Φ某砷L擴張性或重組型的未上市的企業(yè)提供資金支持并予以適度的管理參與的投資行為。[②]

而我國的專家學者往往更加注重風險投資的目的，比如，對外經濟貿易大學孔淑紅教授是這樣定義風險投資的：“風險投資是一種以私募方式募集資金，以公司等組織形式設立，投資于未上市的新興中小型企業(yè)（尤其是新興高科技企業(yè)）的一種承擔高風險、要求高回報的投資形式。[③]

概括起來，風險投資有以下幾個特點，一是專業(yè)的投資者的一種投資行為。二是這種投資行為是以資本增殖為目的，是從資本開始又最終回到資本。三是投資方向是未上市的企業(yè)，尤其是高科技的中小企業(yè)。四是這種投資具有高風險性，但總體來看又能帶來高收益。五是風險投資能帶來巨大的社會綜合效益而被各個國家所鼓勵。

說風險投資是一種專業(yè)的投資者的投資行為，是指風險投資的投資家尤其是風險投資機構專注于風險投資，具有專業(yè)方面的特長與技能，其所為的投資行為具有不同于其他投資的特殊性與專門性。

當然，由于風險投資的特殊性，它不謀求通過長期控制一個企業(yè)而以持續(xù)獲得企業(yè)紅利作為自己贏利方式和目的。它的直接與唯一目的是獲取資本增殖，是以資本為開端，經過投資企業(yè)并在企業(yè)成熟后退出企業(yè)從而獲得比原來資本更多的資本的一種投資行為。

資本的逐利的本質，使之不會放棄任何可能獲取高額利潤的可能，而不會受縛于某個行業(yè)或企業(yè)。但對風險投資來說，它的投資范圍是受到約束的，比如它不能投資于股市等。但這種約束我倒不認為是對風險的回避或對資本逐利本質的背叛，而是風險投資的社會要求使然。為什么這樣說呢？我們說風險投資主要是以擁有股權的形式投資于種子期或發(fā)展期的中小高科技企業(yè)，在理想的狀況下，等到將投資的企業(yè)最終培育發(fā)展壯大后即退出該企業(yè)，從而重新獲得現(xiàn)金資本，當然在理想狀態(tài)下，這個資本是大大增殖的現(xiàn)金資本。在這個過程中，風險投資不但為自己的增殖而投資，為自己帶來了巨大的經濟效益，同時也為社會帶來了巨大的社會效益。這種社會效益表現(xiàn)在為社會帶來物質上的有效供給，尤其是帶有創(chuàng)新的高科技企業(yè)會對改善整個人類社會的生存和生活面貌，極大提高人類生活素質做出了貢獻，從微觀上講，會增加一個國家或城市的就業(yè)率等。顯然，風險投資由于專著培育中小企業(yè)，對諸如就業(yè)等民生問題比之于大公司等，更有現(xiàn)實意義。我想，風險投資之所以受到各個國家的支持與鼓勵，這種巨大的社會效益是其最大的亮點。

當然，風險投資絕對不是慈善資金，也不是國家專門改善就業(yè)等的保障基金，也不是專門用于科研的研究基金。風險投資的內在推動力仍然是它的逐利性。那么，這種逐利性是如何與其巨大的社會效益有機結合起來的呢？我覺得這里是研究風險投資的重要的結點，徹底透徹打開這個結點中隱藏的秘密，將有助于我們制定相關法律與政策，真正使風險投資在中國蓬勃發(fā)展起來，從而促進中國經濟與社會的發(fā)展。而對這一點，學者們的研究還略顯得蒼白。

就筆者來說，我對這個問題的理解是這樣的。

風險投資的逐利性決定它不會自己自我約束從而僅從事中小企業(yè)培育這種投資行為。作為國家或政府，從社會效益出發(fā)，則希望有這么一種權益資本的存在，它只專注于培育中小企業(yè)。這兩者最終能達成一致并形成了這樣的風險投資，是雙方搏弈與妥協(xié)的結果。在此過程中，風險投資將投資于中小企業(yè)并輔助其發(fā)展作為自己的專業(yè)投資行為，換取國家或政府的各種政策支持，比如稅收的優(yōu)惠，投資失敗時的補貼，在企業(yè)培育成熟時，有更優(yōu)勢的地位或機會首次公開上市等。這樣，風險投資在專業(yè)投資家的專業(yè)運營之下，就有可能獲得超過社會資本的平均收益，從而實現(xiàn)經濟效益與社會效益的雙贏。

從上面的分析出發(fā)，筆者不妨在此對風險投資作如下定義：所謂的風險投資，是專注于投資和培育未上市的中小企業(yè)尤其是高科技的中小企業(yè)的一種權益資本，通過專業(yè)運營并在適當時候退出企業(yè)從而實現(xiàn)資本增殖的投資行為，來實現(xiàn)風險投資者獲取高收益的目的。合格的風險投資機構因為其風險投資行為帶來的良好的社會與經濟效益而受到政府的鼓勵與扶持。

在談到風險投資的概念時，我們要注意把時下中國時有發(fā)生的非法集資區(qū)別開來。表面上，非法集資也往往打出投資創(chuàng)辦企業(yè)的幌子，但一方面這些集資者并沒有進行風險投資的專業(yè)知識與經驗，會導致風險與收益的嚴重失衡。最為關鍵的時，這些非法集資行為的動機大多時候根本就是以非法占有他人財產為目的。這與風險投資通過專業(yè)運營從而獲取資本增殖的目的是有本質區(qū)別的。在風險投資過程中，風險投資家以專業(yè)服務獲取合法的管理收入，而風險投資過程中的創(chuàng)業(yè)企業(yè)家雖然是風險投資法律中的主體之一，但就風險投資行為而言，它卻不是處于核心地位，雖然但就某個具體的風險投資過程來說，關系到該投資的成敗得失。這些都是與非法集資有著形式上與實質上的差別的。

（二）風險投資的發(fā)展歷程

一般認為，風險投資從美國起源并逐漸向世界各地擴展蔓延，今天已經成為科技創(chuàng)新與社會經濟發(fā)展的強大動力。

孫淑紅教授認為，美國風險投資起源可以追溯到20世紀的20-30年代，當時某些富裕的家族和個人投資者向他們認為較有發(fā)展前途的一些新辦公司提供啟動資金，是風險投資的最早的雛形。[④]

現(xiàn)在這種私人性的風險投資形式依然廣泛存在。不過，如果依然是直接投資于企業(yè)，由于不符合風險投資被認可的形式與標準，可能很難享受相關政策的優(yōu)惠與保護。當然，個人投資于專門的投資公司是另外的一種形式，這種形式是符合風險投資的慣常標準的，也是被普遍認可的形式但是，風險投資界和學界普遍認為，1946年在美國馬薩諸塞州波士頓成立的美國研究發(fā)展公司是現(xiàn)代意義上專業(yè)化與制度化的風險投資開始的標志，是風險投資發(fā)展史上的一個重要里程碑。[⑤]

當然，在該公司最初的近十年的經營中，投資結果并不理想，直到它成功投資美國數(shù)字設備公司。該公司1957年以7萬美元持股數(shù)字設備公司77%的股份，到1971年時，該公司的股票市值達到了3.55億美元，取得了極大的成功。從此也開啟了美國風險投資業(yè)的大門。美國研究發(fā)展公司由此成為美國風險投資機構的示范和鼻祖。

現(xiàn)代的美國風險投資業(yè)經過近60年的發(fā)展,期間雖然經過起伏,但總體上是呈蓬勃發(fā)展的態(tài)勢。資料表明，在風險投資的鼎盛時期之一的1999年與2000年，由美國風險投資支持的創(chuàng)業(yè)企業(yè)公開上市（IPO）的數(shù)量就分別達到了233個和226個。首次公開上市募集的資金金額則達到了178億美元和211億美元。[⑥]

不過在筆者看來，風險投資的發(fā)展最具意義之處不是在于它是如何創(chuàng)造了一個又一個財富神話，而是它通過扶持創(chuàng)業(yè)企業(yè)的發(fā)展從而帶來的良好的社會經濟效益。

象微軟、雅虎、蘋果等美國鼎鼎大名的企業(yè)，在其發(fā)展之初都是有風險投資支持的影子。說明風險投資已經成為高科技企業(yè)發(fā)展壯大的孵化器和科技成果產業(yè)化的重要力量。同時，由于中小企業(yè)是吸納人員就業(yè)的最主要渠道之一，風險投資通過扶持中小企業(yè)的發(fā)展從而創(chuàng)造了大量的就業(yè)機會。而企業(yè)的發(fā)展壯大，有增加了社會財富，壯大了國家的經濟實力。尤其是風險投資的發(fā)展，極大促進了國家與企業(yè)的創(chuàng)新能力，已經成為一個國家綜合實力的最重要的指標之一。

我國的風險投資起始于20世紀80年代中期。1985年，中共中央了《關于科學技術體制改革的決定》，提出對風險較大的高技術開發(fā)工作，可以設立創(chuàng)業(yè)投資給予支持。同年，國務院批準成立了中國第一家風險投資公司——中國新技術創(chuàng)業(yè)投資公司。該公司后期由于違規(guī)放貸、投資于房地產與期貨、經營不善等原因，于1998年6月22日宣布破產。但從此，風險投資在中國扎下了根并逐漸發(fā)展壯大起來。不但全國各省市都出臺了一系列的政策與法規(guī)支持，各種投資公司也日見活躍。而且國家也鼓勵國外的風險投資公司在中國運作。越來越多的中國公司在風險資本的扶持下發(fā)展壯大，很多最終成功上市，不但這些上市企業(yè)獲得了發(fā)展，風險投資等也獲得了非常良好的收益。

截止到2002年上半年，我國已有本土風險投資機構298家，管理著400億人民幣的風險資本，當年度僅我國排名前10名的本土風險投資公司所投項目就達到了36個。[⑦]

現(xiàn)在，不但這些受風險投資機構扶持的企業(yè)可以選擇在中國深圳的中小企業(yè)板塊上市，還在香港、美國、新加坡、日本等地上市。部分企業(yè)獲得了極大的成功，比如在美國NASDAQ上市的中國高科技企業(yè)的股票表現(xiàn)一直非常優(yōu)異，象提供中國80%左右搜索引擎服務的百度公司，現(xiàn)在的股價已經達到了近200美元，表現(xiàn)非常搶眼。

但中國風險投資的現(xiàn)狀還有很多不盡如人意的地方，比如投資主體還是以國有資本為主，雖然也有民間資本和國外資本進入風險投資領域，但與國外多元化的投資主體相比，仍然表現(xiàn)出單一化的顯著特征。同時，風險投資資本的來源方面還受到諸多的制約，特別是養(yǎng)老金、保險金等大資金進入該領域還受到限制，使風險投資的資本來源在體量上受到嚴重制約。而由于對風險投資的認識上的制約，我國沒有專門的立法來對風險投資進行特別扶持，特別是顯著促進風險投資發(fā)展的最重要的杠桿——稅收杠桿沒有有效利用，客觀上制約了風險投資的快速發(fā)展。當然，還有其他種種制約因素，比如投資公司的注冊資金要求很高，使民間資本進入門檻畸高等等，在下文中我們還會有選擇地論述。

二、國外風險投資法律環(huán)境研究

風險投資的經濟與社會作用正被各個國家所重視，如何促進本國的風險投資業(yè)的發(fā)展就會成為大家關心的話題。專家學者們業(yè)傾注了大量的心血來研究風險投資的相關課題。

對風險投資的研究，一方面是經濟學方面的研究，另一方面是風險投資法律方面的研究。早期的研究主要是技術層面的研究，如圍繞風險資金的來源，風險投資公司的組織形式、投資決策、運營效率、契約安排、風險資金退出等方面展開研究。近年來，各國風險投資狀況的比較研究逐漸興起，研究成果表明各國的風險投資的運營有著各自不同的特點，原因是與各國的歷史人文特征等等因素相關聯(lián)的。面對風險投資公司在各國發(fā)展的不同模式和態(tài)勢，學者們越來越關注風險投資發(fā)展的外部宏觀環(huán)境因素的影響，希望改善風險投資的宏觀環(huán)境體系，從而全面改善風險投資發(fā)展壯大的環(huán)境。有的學者將風險投資的宏觀支撐環(huán)境分為7個方面的環(huán)境要素，從而構建了風險投資支撐環(huán)境的框架體系。這7個方面是：經濟、文化、科技、金融、人才、法律政策、社會中介機構服務體系。[⑧]其中經濟環(huán)境提供的是寬裕的風險資金支持；文化環(huán)境提供了人們進行風險投資的意識和冒險的精神；科技環(huán)境決定是否有更多的高科技創(chuàng)業(yè)企業(yè)適合風險投資進行投入；金融環(huán)境則包括風險投資公司與創(chuàng)業(yè)企業(yè)的融資環(huán)境；人才無疑是風險投資中最重要的因素之一，大量的風險投資家與創(chuàng)業(yè)企業(yè)家是風險投資業(yè)蓬勃發(fā)展的必要保證；法律政策環(huán)境是保證風險投資業(yè)得以公正有序發(fā)展的必要保障，也是筆者本論文將要論述的主題；社會中介服務體系的構建，將為風險投資的發(fā)展提供全方位的專業(yè)服務。以上諸方面組成一個風險投資的宏觀支撐環(huán)境體系，對風險投資在一個國家的發(fā)展起著促進或制約作用。如果這個環(huán)境體系是和諧的，對風險投資的發(fā)展是適宜的，則會有利于風險投資的長遠快速發(fā)展，否則就會起著制約的反作用力。

風險投資是一種以高風險為代價，以專業(yè)投資運做技能為依托的周期較長的投資行為。為了降低風險，保持對未來的可預期性，規(guī)范對風險投資涉及的主體的行為約束，一套完善的法律法規(guī)體系是保證風險投資正常有序運行的必要條件。