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摘要：新的人民幣匯率形成機(jī)制已經(jīng)運(yùn)行一年有余，其成效、影響以及進(jìn)一步改革的方向，一度成為國(guó)內(nèi)外人士關(guān)注最多的話題。本文先從人民幣幣值穩(wěn)定性和匯率與國(guó)際貿(mào)易的相互影響兩方面入手，通過(guò)對(duì)改革前后具體數(shù)據(jù)的比較，直觀地反映出新的匯率形成機(jī)制對(duì)我國(guó)國(guó)際貿(mào)易的影響。再分析參考一籃子貨幣后，美元對(duì)人民幣匯率的影響力減弱，但人民幣對(duì)美元的小幅波動(dòng)，并沒(méi)有削弱人民幣幣值的整體穩(wěn)定性，而美元比重過(guò)大仍是阻礙人民幣匯率發(fā)揮國(guó)際收支自動(dòng)調(diào)節(jié)機(jī)制的作用重要因素。并提出人民幣匯率機(jī)制改革中應(yīng)注意的幾點(diǎn)問(wèn)題及建議。

關(guān)鍵詞：國(guó)際貿(mào)易；人民幣匯率；一籃子貨幣；績(jī)效；挑戰(zhàn)

2005年7月21日，央行宣布為順應(yīng)我國(guó)當(dāng)前經(jīng)濟(jì)形勢(shì)的要求，對(duì)我國(guó)人民幣匯率制度加以改革。如今時(shí)隔一年，新人民幣匯率政策運(yùn)行機(jī)制產(chǎn)生的效果已逐步清晰起來(lái)。本文將通過(guò)具體數(shù)據(jù)分析本次匯率改革的成效及新政策在實(shí)施過(guò)程中應(yīng)注意的問(wèn)題。

一、現(xiàn)行人民幣匯率政策的內(nèi)涵

根據(jù)《中國(guó)人民銀行關(guān)于完善人民幣匯率形成機(jī)制改革的公告》，自2005年7月21日起，我國(guó)開始實(shí)行以市場(chǎng)供求為基礎(chǔ)、參考一籃子貨幣進(jìn)行調(diào)節(jié)、有管理的浮動(dòng)匯率制度。人民幣匯率不再盯住單一美元，形成更富彈性的人民幣匯率機(jī)制。

所謂參考一籃子貨幣，是指某一個(gè)國(guó)家根據(jù)貿(mào)易與投資密切程度，選擇數(shù)種主要貨幣，對(duì)不同貨幣設(shè)定不同權(quán)重后組成一籃子貨幣，設(shè)定浮動(dòng)范圍，允許該國(guó)貨幣根據(jù)這一籃子貨幣在指定范圍內(nèi)浮動(dòng)。然后，逐步擴(kuò)大浮動(dòng)范圍，在浮動(dòng)范圍之內(nèi)，實(shí)行有管理的浮動(dòng)匯率制度。[1]

根據(jù)周小川行長(zhǎng)的闡述，新的人民幣匯率形成機(jī)制即人民幣匯率不再盯住單一美元，而是按照我國(guó)對(duì)外經(jīng)濟(jì)發(fā)展的實(shí)際情況，選擇若干種主要貨幣，賦予相應(yīng)權(quán)重，組成一個(gè)貨幣籃子，在此基礎(chǔ)上測(cè)算人民幣多邊匯率指數(shù)的變化，對(duì)人民幣匯率進(jìn)行管理和調(diào)節(jié)，維護(hù)人民幣匯率的正常浮動(dòng)和在合理均衡水平上的基本穩(wěn)定。[2]

二、現(xiàn)行人民幣匯率制度對(duì)國(guó)際貿(mào)易的影響

固定匯率制度和浮動(dòng)匯率制度的爭(zhēng)論由來(lái)已久，穩(wěn)定的匯率便于結(jié)算，避免了匯率波動(dòng)給商品價(jià)格帶來(lái)的不確定性，而靈活的匯率則是國(guó)際收支的自動(dòng)調(diào)節(jié)機(jī)制。新的人民幣匯率形成機(jī)制能否兼顧這兩方面?筆者認(rèn)為，只要為籃子里的貨幣選取適當(dāng)?shù)臋?quán)重，穩(wěn)定幣值和調(diào)節(jié)國(guó)際收支是可以兼得的。

(一)人民幣匯率改革對(duì)國(guó)際結(jié)算的影響

不可否認(rèn)，比起維持1美元兌換8.27元人民幣的時(shí)代，參考一籃子貨幣的現(xiàn)行人民幣匯率制度下，以美元結(jié)算的國(guó)際貿(mào)易的確面臨新的風(fēng)險(xiǎn)，尤其是在很多進(jìn)出口商還不習(xí)慣運(yùn)用衍生工具等手段避險(xiǎn)的情況下，以美元結(jié)算的業(yè)務(wù)可能會(huì)遭遇一定損失。但是，盡管我國(guó)的國(guó)際貿(mào)易主要以美元結(jié)算，卻仍然有近20%的業(yè)務(wù)是以歐元、日元等其它國(guó)家貨幣結(jié)算的，而且這一比例還有上升的趨勢(shì)。參考一籃子貨幣雖然使人民幣與美元的匯率波幅加大了，卻減小了人民幣與其它貨幣的匯率波幅，總體風(fēng)險(xiǎn)是否增加還需具體數(shù)據(jù)驗(yàn)證。

根據(jù)2005年8月1日至2006年3月21日的每日匯率，假定每1000美元貿(mào)易額中，800美元以美元結(jié)算，170美元以歐元結(jié)算，30美元以日元結(jié)算，計(jì)算每月初的1000美元在該月各日兌換的人民幣方差。其中，每日兌換的人民幣依據(jù)以下公式計(jì)算：

RMB=800·RUSDt+170·REUROt·RUSD0/REURO0+30·RJPYt·RUSD0/RJPY0

其中，RUSDt、REUROt、RJPYt分別代表美元、歐元、日元的每日匯率；RUSD0、REURO0、RJPY0分別代表美元、歐元、日元的月初匯率。

與假定人民幣與美元維持原匯率(1美元=8.27元人民幣)的情況下，同樣方法計(jì)算出的每月方差相比較(如表1)，不難發(fā)現(xiàn)，人民幣總額的方差并無(wú)顯著增加，甚至在多數(shù)月份還有所下降。

表11000美元貿(mào)易額兌換人民幣各月方差

月份

現(xiàn)行匯率政策下

假定維持USD1=RMB8.27

2005年8月

93.68186458

89.99590156

2005年9月

466.7900737

461.1068619

2005年10月

53.17656533

69.16785993

2005年11月

202.0043815

187.7572926

2005年12月

165.6977709

223.0017782

2006年1月

71.28405389

103.9646046

2006年2月

71.24017754

20.38648733

2006年3月

35.57793534

113.0516493

注：原始數(shù)據(jù)來(lái)自IMF網(wǎng)站公布的各國(guó)貨幣對(duì)SDR每日匯率，由于個(gè)別日期數(shù)據(jù)未公布，本文只選取有數(shù)據(jù)公布的日期進(jìn)行計(jì)算，故計(jì)算結(jié)果可能與實(shí)際數(shù)有微小差異。除此之外，未進(jìn)行過(guò)主觀篩選。

可見，加大人民幣與美元的浮動(dòng)區(qū)間并沒(méi)有削弱人民幣幣值的穩(wěn)定性，從總體來(lái)看，反而收付外匯所兌換的人民幣數(shù)額更加穩(wěn)定了。

(二)現(xiàn)行人民幣匯率制度對(duì)國(guó)際收支平衡的影響

根據(jù)國(guó)際貿(mào)易理論，當(dāng)一國(guó)貨幣升值時(shí)，該國(guó)出口商品或勞務(wù)的外幣價(jià)格隨之升高，進(jìn)口商品或勞務(wù)的本幣價(jià)格相應(yīng)降低，因而，該國(guó)出口量減少，進(jìn)口量增加，國(guó)際收支出現(xiàn)逆差；反之，當(dāng)一國(guó)貨幣貶值時(shí)，該國(guó)國(guó)際收支會(huì)出現(xiàn)順差。在浮動(dòng)匯率制度下，國(guó)際收支能夠通過(guò)匯率變動(dòng)自動(dòng)調(diào)節(jié)，即當(dāng)國(guó)際收支出現(xiàn)逆差時(shí)，對(duì)該國(guó)貨幣的需求小于供給，該國(guó)貨幣貶值，推動(dòng)逆差減??；而當(dāng)國(guó)際收支出現(xiàn)順差時(shí)，對(duì)該國(guó)貨幣的需求大于供給，該國(guó)貨幣升值，推動(dòng)順差減小。因此，在直接標(biāo)價(jià)法下，一國(guó)貨幣的匯率與該國(guó)凈出口呈反向變動(dòng)的關(guān)系。而且如果匯率能夠真實(shí)地反映該國(guó)的貿(mào)易狀況，匯率的波動(dòng)將有助于推動(dòng)國(guó)際收支趨于平衡。

在過(guò)去的幾年中，我國(guó)最大的貿(mào)易伙伴分別是歐盟、美國(guó)、日本、香港、東盟、韓國(guó)、臺(tái)灣、俄羅斯等。由于長(zhǎng)期與美元維持相對(duì)穩(wěn)定的匯率，人民幣與其他國(guó)家貨幣的匯率決定趨于被動(dòng)，即匯率不是中國(guó)與該國(guó)經(jīng)濟(jì)關(guān)系的客觀反映，而只是美國(guó)與該國(guó)經(jīng)濟(jì)關(guān)系的折射。在這種情況下，匯率波動(dòng)可能使國(guó)際收支愈加偏離平衡。歷史上幾次大的金融危機(jī)的爆發(fā)，都與盯住美元后影響該國(guó)進(jìn)出口，導(dǎo)致國(guó)際收支失衡有密切聯(lián)系。例如在東南亞金融危機(jī)爆發(fā)之前，日本經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)開始減慢，日元也大幅下跌，而面對(duì)美元對(duì)日元的相對(duì)升值，東南亞各國(guó)并沒(méi)有及時(shí)采取措施調(diào)整盯住匯率，因而東南亞各國(guó)貨幣也相對(duì)日元升值。由于這些國(guó)家與日本有著密切的貿(mào)易往來(lái)，本幣的被動(dòng)升值對(duì)于本已因日本經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)速度減慢而降低的出口需求，猶如雪上加霜，加劇了東南亞國(guó)家的國(guó)際收支失衡。

從這個(gè)意義來(lái)看，人民幣匯率形成機(jī)制改革后，人民幣匯率更加靈活，應(yīng)當(dāng)顯示出其平衡國(guó)際收支的作用。在分別比較了我國(guó)與歐盟、美國(guó)、日本在2005年7月匯改的前六個(gè)月和后八個(gè)月的月貿(mào)易差額與月平均匯率后，發(fā)現(xiàn)中歐貿(mào)易差額在匯改后波動(dòng)增大，而且多數(shù)月份表現(xiàn)為順差增加的同時(shí)人民幣幣值上升，貿(mào)易順差總體上大于匯改前；中日貿(mào)易與匯率的關(guān)系與中歐情況相似；只有中美貿(mào)易與匯率關(guān)系在匯改后出現(xiàn)了貿(mào)易順差伴隨人民幣持續(xù)升值。這樣一看，在匯率改革之后貿(mào)易差額加大了；而從兩者走勢(shì)來(lái)看，匯改后很多月份人民幣幣值在貿(mào)易盈余增加或赤字減少的時(shí)候不升反降，似乎新機(jī)制下的匯率既沒(méi)有反映對(duì)外貿(mào)易的狀況，又沒(méi)有起到平衡國(guó)際收支的作用。但是，應(yīng)該注意幾點(diǎn)，首先，影響國(guó)際貿(mào)易的因素有很多，不能簡(jiǎn)單地因?yàn)橘Q(mào)易差額擴(kuò)大而認(rèn)為匯率機(jī)制失效，例如在中美貿(mào)易中，中國(guó)商品明顯的價(jià)格優(yōu)勢(shì)和美國(guó)的國(guó)內(nèi)政策使得匯率變動(dòng)對(duì)于解決貿(mào)易不平衡問(wèn)題難以發(fā)揮作用；其次，人民幣的持續(xù)升值確實(shí)客觀反映了中國(guó)經(jīng)常賬戶順差的狀況；再次，人民幣對(duì)歐元與日元匯率未能很好的反映出中國(guó)與歐日兩地區(qū)的貿(mào)易狀況，是由于人民幣匯率受美元影響較大，可以推斷我國(guó)所參考的“一籃子貨幣”中美元或與美元有較高正相關(guān)關(guān)系的貨幣可能占有較大比重。

三、人民幣匯率形成機(jī)制運(yùn)行中應(yīng)注意的問(wèn)題與建議

現(xiàn)行的人民幣匯率形成機(jī)制雖然有利于推動(dòng)人民幣匯率的市場(chǎng)化進(jìn)程，但是其中所隱含的各種不確定因素卻在很大程度上給當(dāng)局增加了管理難度。一是“參考”過(guò)程中的人為因素。從“參考”二字來(lái)看，央行提出“參考”而不“盯住”，的確在一定程度上提高了貨幣政策的靈活度，有利于防范投機(jī)，降低國(guó)際游資沖擊我國(guó)外匯市場(chǎng)的風(fēng)險(xiǎn)。但與此同時(shí)也給匯率決定增加了難度，“盯住”只是一個(gè)機(jī)械的過(guò)程，而“參考”卻需要人的分析與判斷，如果在分析上出現(xiàn)偏差，或在匯率管理中受非市場(chǎng)因素的干擾，那么匯率也會(huì)偏離市場(chǎng)決定的水平。如何使匯率決定在“貨幣籃子形成的多邊匯率指數(shù)”和“市場(chǎng)供求”兩者間得到平衡，使匯率既能保持一定的穩(wěn)定性，又能反映和多邊的貿(mào)易關(guān)系，是“參考”一詞的難點(diǎn)。二是一籃子貨幣的構(gòu)成。從一籃子貨幣本身來(lái)看，其組成貨幣的份額是綜合考慮一國(guó)貿(mào)易、投資、外債等的地區(qū)結(jié)構(gòu)而定的。在經(jīng)濟(jì)發(fā)展過(guò)程中，這種國(guó)際經(jīng)濟(jì)聯(lián)系的緊密程度有可能逐漸發(fā)生改變，因此必須適時(shí)對(duì)各貨幣所占比重加以調(diào)整。我國(guó)政府并沒(méi)有公布各種貨幣份額，這可以防范投機(jī)，同時(shí)也保持了根據(jù)經(jīng)濟(jì)關(guān)系變化而調(diào)整該比重的靈活性。[3]但伴隨的問(wèn)題卻是，調(diào)整的頻率、時(shí)機(jī)和幅度在很大程度上可能帶有人為主觀性，如何保證各次調(diào)整適時(shí)、適度，又成為一項(xiàng)對(duì)管理當(dāng)局分析判斷能力的考驗(yàn)。

對(duì)于一籃子貨幣幣值的確定方法，國(guó)際貨幣基金組織針對(duì)SDR價(jià)值，做出了詳盡的解釋。[4]根據(jù)IMF在2005年做出的決定，自2006年1月1日起美元、歐元、英鎊、日元四種貨幣在SDR中所占初始份額分別為44%、34%、11%、11%，按前三個(gè)月SDR匯率的平均值乘以該份額確定每種貨幣的數(shù)量，以后每日匯率均以各種貨幣數(shù)量與該種貨幣對(duì)美元匯率的乘積之和確定。類似的，人民幣匯率決定中所構(gòu)造的這一籃子貨幣也可依此計(jì)算每日匯率。即按每種貨幣所占百分比，乘以人民幣初始匯率(如1美元兌8.11元人民幣)，得到一單位籃子貨幣中，各組成貨幣的數(shù)量，以后每日以該數(shù)量為權(quán)重，求出加權(quán)平均值，得到籃子貨幣的匯率。顯然，在不對(duì)上述貨幣數(shù)量進(jìn)行調(diào)整情況下，隨著各種貨幣匯率的相對(duì)變化，其所占的實(shí)際份額也會(huì)變化。出于這一原因，更重要的是由于前面提及的反映經(jīng)濟(jì)關(guān)系的原因，需要對(duì)每種貨幣的份額做出適時(shí)調(diào)整，并根據(jù)調(diào)整后的份額重新確定貨幣數(shù)量。因此，份額的確定與調(diào)整顯得尤為重要。

周小川行長(zhǎng)在2005年8月10日的講話中表示，籃子貨幣的選取以及權(quán)重的確定主要遵循“考慮我國(guó)國(guó)際收支經(jīng)常項(xiàng)目的主要交易國(guó)家、地區(qū)及其貨幣”這一基本原則。由于貿(mào)易收支構(gòu)成我國(guó)經(jīng)常項(xiàng)目收支的絕大部分，因此一籃子貨幣的確定也會(huì)以貿(mào)易權(quán)重為主，由此確立了美元、歐元、日元、韓元的主要地位，也將新加坡元、英鎊、馬來(lái)西亞林吉特、俄羅斯盧布、澳元、加元和泰銖等列為可能影響人民幣匯率的因素。

表22005年中國(guó)部分主要貿(mào)易伙伴貿(mào)易量

國(guó)別（地區(qū)）

歐盟

美國(guó)

日本

香港地區(qū)

韓國(guó)

貿(mào)易量（億美元）

2173.1

2116.3

1844.4

1367.1

1119.3

比重（%）

15.3

14.9

13.1

9.6

7.9

占五地區(qū)比重（%）

25

24

21

16

13

來(lái)源：商務(wù)部網(wǎng)站。

如果僅考慮美國(guó)本國(guó)的貿(mào)易量，則美元在貨幣籃子中的比重不應(yīng)超過(guò)三成，但是包括港幣在內(nèi)的一些國(guó)家的貨幣與美元是高度相關(guān)的，當(dāng)它們進(jìn)入貨幣籃子之后，美元對(duì)人民幣匯率的影響會(huì)大大增加。美元在世界經(jīng)濟(jì)中的地位決定了它對(duì)人民幣匯率的重要影響。但是，面對(duì)世界的多極化發(fā)展，其他國(guó)家和地區(qū)對(duì)中國(guó)經(jīng)濟(jì)的影響越來(lái)越大，在人民幣匯率的形成過(guò)程中，必須充分考慮這些因素。前面的數(shù)據(jù)已經(jīng)證明，美元份額調(diào)低后(即從單一盯住美元調(diào)整為參考一籃子貨幣后)，對(duì)外貿(mào)易額的人民幣價(jià)值并未因此而發(fā)生大的波動(dòng)，因?yàn)槊涝谝换@子貨幣中的份額越是適應(yīng)它在國(guó)際結(jié)算中的份額，最終兌換的人民幣價(jià)值就越是穩(wěn)定。所以隨著國(guó)際結(jié)算貨幣的多樣化發(fā)展，美元在一籃子貨幣中的份額應(yīng)該適時(shí)調(diào)整。

同時(shí)，從前面的分析也可以發(fā)現(xiàn)，美元影響力過(guò)大勢(shì)必降低人民幣匯率對(duì)其他國(guó)家貿(mào)易狀況的反映能力。如果匯率不能正確地反映貿(mào)易關(guān)系，就可能失去有效調(diào)節(jié)國(guó)際收支的功能，也使得央行必須承擔(dān)起更大的調(diào)控工作，給市場(chǎng)分析和政策制定增加了難度。因此，處于反映貿(mào)易關(guān)系的需要，也需要適當(dāng)調(diào)低美元在一籃子貨幣中所占份額。

綜上所述，一籃子貨幣的構(gòu)成問(wèn)題是關(guān)系到新機(jī)制下能否既實(shí)現(xiàn)人民幣幣值穩(wěn)定，又實(shí)現(xiàn)匯率調(diào)節(jié)國(guó)際收支作用的關(guān)鍵所在，這意味著本次匯率改革不是“一勞永逸”的過(guò)程，而是需要在今后相當(dāng)長(zhǎng)的時(shí)間內(nèi)不斷調(diào)整、完善。

參考文獻(xiàn)：

[1]韓復(fù)齡.一籃子貨幣人民幣匯率形成機(jī)制、影響與展望[M].北京：中國(guó)時(shí)代經(jīng)濟(jì)出版社，2005.

[2]周小川行長(zhǎng)在中國(guó)人民銀行上?？偛拷遗苾x式上的講話.

[3]丁志杰.回顧與展望——完善人民幣匯率形成機(jī)制改革之路[J].國(guó)際貿(mào)易，2006，(4).

[4]ReviewoftheMethodofValuationoftheSDR，IMF，2005.10.28.