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本文根據(jù)1994－2010年中國創(chuàng)業(yè)投資發(fā)展報告整理獲得我國風(fēng)險投資的年均收益率，且以平均移動法計(jì)算以前3年的平均值作為本年的預(yù)期收益率值，構(gòu)成1994－2011年的Er數(shù)據(jù)。本文采取預(yù)期收益率與風(fēng)險投資規(guī)模的回歸來進(jìn)行相關(guān)性分析。Lerner(1998)，馮宗憲、談毅(2010)等人各自以美國的數(shù)據(jù)證明了GPD會影響風(fēng)險投資規(guī)模，同時，為了實(shí)證的精確度，需要統(tǒng)一因變量和自變量的量綱，本文在實(shí)證中涉及的因變量分別取風(fēng)險投資、高新技術(shù)創(chuàng)業(yè)投資、早期創(chuàng)業(yè)投資與上一期末(本期初)GDP的比值，各自以Gvc、Gtvc、Gevc來表示，自變量為預(yù)期收益Er。風(fēng)險投資規(guī)模的數(shù)據(jù)整理于中國科技部主導(dǎo)發(fā)行的歷年中國創(chuàng)業(yè)投資發(fā)展報告(見表2)，GDP數(shù)據(jù)從國家統(tǒng)計(jì)局?jǐn)?shù)據(jù)庫獲得，計(jì)算得到各風(fēng)險投資額占當(dāng)年GDP的比重，且預(yù)期收益率與風(fēng)險投資時間上應(yīng)屬于同一期。

實(shí)證檢驗(yàn)

在回歸分析之前，先對各變量的數(shù)據(jù)進(jìn)行平穩(wěn)性分析。從表3可知，Er、Gvc、Gtvc、Gevc三個變量數(shù)據(jù)本身都不平穩(wěn)，但它們的一階差分都平穩(wěn)，因此都屬于一階單整序列。通過Eviews軟件對預(yù)期收益與不同類型的風(fēng)險投資量進(jìn)行3次回歸，得到如表4所示結(jié)果:系數(shù)各自為0.0033、0.0017、0.0095，屬于正相關(guān)關(guān)系;t檢驗(yàn)值分別為6.83、5.95和6.58，說明顯著;Er與Gvc、Gtvc和Gevc之間是正相關(guān)的，結(jié)果證實(shí)了本文提出的假設(shè)正確:風(fēng)險投資的預(yù)期收益變化與風(fēng)險投資量GDP占比變化之間的影響關(guān)系是正向相關(guān)的。為了考察兩者之間的穩(wěn)定性，對風(fēng)險投資預(yù)期收益與風(fēng)險投資GDP占比之間關(guān)系進(jìn)行協(xié)整分析。分別將表4中三個回歸方程的殘差設(shè)為e1、e2、e3，然后對它們進(jìn)行ADF檢驗(yàn)，結(jié)果如表5中所示:每個殘差序列都平穩(wěn)，說明Er與Gvc、Gtvc、Gevc之間分別是協(xié)整關(guān)系，也就是長期穩(wěn)定的關(guān)系。為了證明風(fēng)險投資人的預(yù)期收益是導(dǎo)致風(fēng)險投資量的因果關(guān)系，本文分別對Er與Gvc、Gtvc、Gevc的關(guān)系進(jìn)行格朗杰檢驗(yàn)，結(jié)果如表6所示。

預(yù)期收益與風(fēng)險投資總量的格朗杰分析的結(jié)果顯示:F值為17.0629，P值為0.0014，結(jié)果顯著，因此拒絕Er不是導(dǎo)致Gvc原因的原假設(shè)，而確是Gvc滯后一期的影響因素。預(yù)期收益與高科技創(chuàng)業(yè)企業(yè)風(fēng)險投資的因果關(guān)系分析結(jié)果分別為:F值3.77331，P值0.0646，結(jié)果顯著;F值17.4127，P值0.0008，結(jié)果顯著.說明兩者在滯后兩期時，互為因果關(guān)系。預(yù)期收益與早期創(chuàng)業(yè)企業(yè)風(fēng)險投資的格朗杰分析結(jié)果是:Er不是導(dǎo)致Gevc的滯后一期檢驗(yàn)值為5.02506，P值為0.0447，結(jié)果顯著，拒絕原假設(shè)，也就是Er確是導(dǎo)致Gevc原因。

結(jié)語

從本文實(shí)證分析可知，風(fēng)險投資人的預(yù)期收益是影響其進(jìn)行風(fēng)險投資增加或減少決策的重要影響因素。根據(jù)這種因果關(guān)系，風(fēng)險投資政策制定者可以通過改變影響預(yù)期的投資成功率、失敗虧損度和項(xiàng)目市場回報率，甚至直接的預(yù)期收益增加等途徑來提高風(fēng)險投資人的預(yù)期收益，使之做出有利于風(fēng)險投資發(fā)展的決策，增加對早期創(chuàng)業(yè)企業(yè)和高科技創(chuàng)業(yè)企業(yè)的風(fēng)險投資。

作者：曹啟立單位：中國人民大學(xué)財政金融學(xué)院